公司1H26 收入32.34 亿元（同比+20.45%），归母净利润3.82 亿元（同比-25.03%），扣非归母净利润3.66 亿元（同比-25.08%）。其中Q2 单季度收入18.33 亿元（同比+34.65%，环比+30.82%），归母净利润2.11 亿元（同比-22.14%，环比+23.21%），扣非归母净利润1.97 亿元（同比-24.82%，环比+16.47%）。收入端受益AI 云放量实现增长，利润端受云业务低毛利及汇兑损失拖累，整体符合预期。

游戏老产品稳健但下滑，新游尚未接棒。1H26 游戏收入16.68 亿元（同比-17.73%），《Ageof Origins》《War and Order》两款产品合计收入16.14 亿元，仍为基本盘，毛利率76.34%（同比+2.86pct），精细化运营下利润端韧性凸显。新游方面，Xcity、Mafiapoly 等SLG 仍在研推进，预计26 年11 月及12 月完成研发，新一轮产品周期蓄势中。

AI 云高增长但低毛利。1H26 AI 应用与云服务收入14.21 亿元（同比+166%），占总收入43.9%，毛利率7.28%（同比-5.85pct），短期拖累整体利润。产品端，avavox 语音数字员工平台支持18+语种，已在家装/旅游/招聘等行业落地，按需计费模式验证中；岳擎、泰岳泰斗垂类大模型在电信、金融、能源等行业形成多项实践案例。1H26 综合毛利率43.88%（同比-15.95pct），销售费用2.57 亿（同比-34.35%），费用有一定控制。

调整盈利预测。考虑到游戏老产品流水自然回落、新游尚未接棒，以及AI 云业务放量速度较快但毛利偏低，我们调整利润预测，预计公司26-28 年营收70.6/86.6/94.3 亿元（原预测59.1/63.3/68 亿元），归母净利润8.2/8.8/9.6 亿元（原预测9.3/10.4/11.5 亿元），对应26-28 年PE 为20/18/17x。考虑到游戏基本盘利润韧性仍存、AI ToB 商业化持续推进、但新一轮产品周期尚未接力，下调至“增持”评级。

风险提示：行业监管政策变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，AI 云毛利率改善不及预期风险，汇兑损益波动风险。