事件：25H1 公司实现收入33.7 亿元，同比-0.4%，归母净利润6.9 亿元，同比-0.9%，扣非归母净利润6.6 亿元，同比+2.3%，主要系正经历业务转型阵痛期，在结构性心脏病、AI+生命体征监测等业务增长的同时，原料药、IVD、外科麻醉等传统业务因竞争加剧、集采推进有所承压。值得注意的是，25H1 公司实现经营性净现金流6.4 亿元，同比+300.5%，主要系加强费用资金管控、各项支出均有降低所致。

封堵器和介入瓣高速增长，“AI+生命体征监测”持续落地。从医疗器械板块看，25H1 结构性心脏病产品营收3.3 亿元，同比+32.1%，主要系公司在封堵器和介入瓣领域的投入迎来收获期，截至25H1，MemoSorb封堵器国内累计销售额已超2 亿元、海外已植入超60 例，ScienCrown主动脉瓣膜已进入国内超70 家临床中心并开展植入。冠脉植介入营收8.8 亿元，同比+3.6%，保持稳定增长；从医疗服务及健康管理板块看，乐普云智科技营收2.8 亿元，同比+8.6%，主要系以AI-ECG 为核心的生命体征监测产品矩阵丰富，广泛覆盖医院、居家、康复护理等服务场景；从药品板块看，仿制药营收9.8 亿元，同比+3.9%，主要系零售渠道库存清理基本完成，阿托伐他汀和氯吡格雷以外的收入结构占比有所提升。

医美产品布局迎来收获期，GLP-1 三靶点减肥药国内进度领先。截至25H1，聚乳酸面部填充剂即“童颜针”正在积极商业化推广中。我们认为，基于公司可降解材料平台的聚乳酸材料有望不断迭代，持续推进在医美领域的渗透。注射用交联透明质酸钠凝胶即“玻尿酸”已进入申报注册阶段，有望于25Q3 国内获批上市，注射用重组A 型肉毒毒素已启动一期临床研究。综上，随着对再生医美针剂、玻尿酸和肉毒素三大品类的逐步覆盖，公司有望打造出医美新增长曲线。此外，截至25H1，GLP-1/GCG/GIP 三靶点候选药物已完成肥胖和2 型糖尿病的二期临床试验，作为国内首个进入临床二期的GLP-1/GCG/GIP 三重受体激动剂，数据值得期待。

根据25 年中报，我们下调费用预测、下调25 年并上调26-27 年收入预测，调整2025-2027 年每股收益预测为0.54/0.69/0.85（原预测25-27 年为0.54/0.61/0.67）元，根据可比公司给予25 年38 倍PE，对应目标价20.52 元，维持“买入”评级。

风险提示

研发进度和新产品商业化不及预期；集采或者市场竞争加剧带来的冲击；大额计提减值等风险。