乐普医疗发布2025 年半年度报告。2025H1 公司实现营业收入33.69 亿元，同比下滑0.43%；归母净利润6.91 亿元，同比下滑0.91%；扣非后归母净利润6.62 亿元，同比增长2.33%。分季度看，2025Q2 实现营业收入16.33 亿元，同比增长11.72%；归母净利润3.12 亿元，同比增长45.05%；扣非后归母净利润3.25 亿元，同比增长70.31%。

观点：业务调整见成效，25Q2 收入端稳健增长，毛利率提升及期间费用率改善驱动利润端增速快于收入端。心血管植介入业务稳健增长，结构性心脏病业务表现亮眼，器械产品矩阵日趋丰富。制剂业务渠道去库存基本完成，创新药研发进展顺利，药品板块有望迎来业绩改善。

业务调整见成效，经营逐步企稳，收入端稳健增长，利润端增速快于收入端主要系毛利率提升及期间费用率改善。公司组织架构、管理方法和考核思路的调整初见成效，组织再造已基本完成，经营逐步企稳，25Q2 收入端实现稳健增长。25Q2 公司毛利率64.51%（（同比+3.60pp），销售费用率15.31%（（同比-6.25pp），管理费用率10.58%（同比-1.14pp），研发费用率11.73%（同比+0.87pp），财务费用率 1.76%（（同比+0.85pp），驱动利润端增速快于收入端。

结构性心脏病业务高速增长，器械产品矩阵日臻完善。2025H1 公司医疗器械板块收入17.76 亿元（同比+1.30%）。1）心血管植介入：收入12.39 亿元（同比+7.57%），其中冠脉植介入收入8.81 亿元（同比+3.60%），结构性心脏病收入3.29 亿元（同比+32.06%），随着冠脉棘突球囊扩张导管、紫杉醇涂层外周球囊扩张导管等新产品陆续获批，心血管植介入产品矩阵持续丰富。2）外科麻醉：收入2.41 亿元（同比-10.29%），公司有序推进多类产品在各省际联盟的带量采购工作，并积极开拓销售渠道。3）体外诊断：收入1.63 亿元（同比-17.35%），主要系部分产品竞争加剧、公司人员和战略调整等因素影响。

制剂业务渠道去库存基本完成，创新药研发进展顺利。2025H1 公司药品板块收入11.17 亿元（同比-1.52%，环比+79.34%）。其中仿制药收入9.75 亿元（同比+3.89%，环比+107.59%），原料药收入1.42 亿元（同比-27.44%，环比-7.28%）。零售渠道库存清理基本完成，收入结构中非阿托伐他汀钙和硫酸氢氯吡格雷的占比逐步提升。公司创新药研发管线进展顺利，三靶点药物MWN101 已完成肥胖和2 型糖尿病的二期临床试验，MWN109 片、MWX203注射液分别处于肥胖/2 型 糖尿病适应症和血脂异常适应症临床一期，MWN105 注射液、MWN109 注射液均已进入肥胖适应症临床二期。

盈利预测与投资建议。考虑公司业务调整完成，盈利能力迎来改善，我们预计2025-2027 年公司营收分别为66.35、74.52、84.78 亿元，分别同比增长8.7%、12.3%、13.8%；归母净利润分别为11.15、13.97、16.85 亿元，分别同比增长351.5%、25.3%、20.6%；对应PE 分别为30X、24X、20X，维持“买入”评级。

风险提示：集采风险，产品研发不及预期风险、市场竞争加剧风险。