事件概述

2025H1 公司实现营收 115.1 亿元（yoy+9.12%），归母净利润20.5 亿元（ yoy+0.1% ）， 扣非归母净利润 20.4 亿元（ yoy+14.3% ）； 同期医院总门诊量达 924.8 万人次（yoy+16.5%），手术量87.9 万例（yuy+7.6%）；门诊量增速高于营收增长，规模效应持续释放。

单 Q2 营收 54.8 亿元（yoy+2.5%），归母净利润 10.0 亿元（yoy-13.0%），扣非归母净利润 9.8 亿元（yoy+4.0%），整体业绩符合我们预期。

盈利能力方面，2025H1 公司毛利率 48.6%（-0.9pcts），归母净利率 17.8% （ -1.6pcts ） , 扣非归母净利率 17.7%（+0.8pcts）。单 Q2 毛利率 49.2%（-1.4pcts），归母净利率18.3%（-3.2pcts），扣非归母净利率 17.9%（-0.3pcts）。

分级连锁模式深化，成本控制优化

医院布局方面，2025H1 公司境内医院355 家+门诊部240 家，海外169 家眼科中心及诊所，大陆以外地区2025H1 实现营收15.2 亿元（yoy+16.5%），占总营收 13.2%，主要贡献来自欧洲及东南亚市场。费用率方面，2025H1 期间费用率 24.5%（-2.1pcts ）， 费用管控成效显著： 销售费用率 9.1% （ -1.5pcts），系数字化营销替代传统线下推广，获客成本降低；管理费用率 13.5% （ +0.0pcts ）； 研发费用率 1.3% （ -0.1pcts），系重点对数字化转型研究投入增加所致。

核心业务多点开花，眼科AI 与专病数据库建设加速推进

分业务看， 屈光项目： 2025H1 实现营收 46.2 亿元（yoy+11.1%），占总营收40.1%，其中全飞秒 Pro 等高毛利术式临床应用加快，平均单价同比上升，通过技术迭代升级落实“反内卷”，推动屈光项目毛利率维持 56.1%（-1.1pcts）；视光服务项目：2025H1 营收 27.2 亿元（yoy+14.7%），占总营收23.6%；白内障项目：2025H1 营收7.8 亿元（yoy+2.6%），占总营收 15.5% ； 眼前段项目： 2025H1 营收 10.3 亿元　　（yoy+13.1%），占总营收 9.0%，毛利率 39.6%（-1.0pcts）；眼后段项目：2025H1 营收 7.9 亿元（yoy+9.0%），占总营收6.8%，毛利率 30.1%（-0.6pcts）；。

投资建议

公司凭借国内核心业务屈光、视光等的稳健增长及海外业务的高弹性，实现 “规模 + 盈利” 双提升；后续随着 AI 诊断技术的全面落地、下沉市场加密及海外医院产能释放，公司长期增长逻辑仍具确定性。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027 年营收分别为234.3、259.6、286.0 亿元，对应增速分别为11.7%、10.8%、10.2%；归母净利润为40.7、46.5、53.6 亿元，对应增速分别为14.5%、14.2%、15.2%，EPS 为0.44、0.50、0.57 元，对应2025 年8 月26 日13.83 元/股收盘价，PE 分别为32/28/24X；维持“买入”评级。

风险提示

扩张速度低于预期；医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争加剧风险；行业政策风险。