2025年收入223.53亿元（+6.53%），归母净利润32.40亿元（-8.88%），扣非归母净利润31.41 亿元（+1.36%）；26Q1 收入63.96 亿元（+6.15%），归母净利润11.81 亿元（+12.46%），扣非归母净利润11.76 亿元（+10.92%）。

点评：

公司整体保持毛利率微降下的期间费用率降本增效。①毛利率：2025 年为47.11%（-1.00pct），26Q1 为47.73%（-0.28pct）；②期间费用率：销售费用率2025/26Q1 分别为9.60%（-0.66pct）/8.79%（-0.24pct），其中2025年绝对值下滑、费用管控明显；管理费用率2025/26Q1 分别为14.37%（+0.13pct）/11.88%（-0.75pct）；研发费用率2025/26Q1 分别为1.35%（-0.17pct）/0.96%（-0.35pct）；财务费用率2025/26Q1 分别为0.79%（-0.23pct）/1.30%（+0.60pct），主要系外币汇率变动带来的汇兑收益波动；③净利率：2025 年为15.54%（-2.47pct），26Q1 为20.55%（+1.20pct），2025 年净利率下滑主要系2024 年较多公允价值变动损益和并购基金处置相关投资收益。

白内障业务承压但已企稳，海外业务表现亮眼。①屈光项目收入83.83 亿元（+10.26%），毛利率55.01%（-0.10pct），公司引进SMILE Pro 高单价新术式，高端手术占比持续提升；②白内障项目收入34.78 亿元（-0.31%），毛利率33.48%（-1.24pct），手术量受医保基金等因素影响，公司通过发展飞秒白内障等自费项目积极应对；③视光服务项目收入57.88 亿元（+9.64%），毛利率51.92%（-2.57pct）；④海外收入30.57 亿元（+16.47%），毛利率46.17%（+0.58pct），增速包括2024 年中并购英国Optimax 的基数影响。

截至2025 年，公司境内医院391 家（+39），门诊部/诊所272 家（+43）；境外179 家眼科中心及诊所（+16）。公司强化区域管理重组，同城一体化组织变革，加强区域费用支出运用能力，将持续提高经营效率与资源配置能力。公司筹划H 股上市，加强实施全球化战略。

盈利预测及投资建议：公司是眼科医疗服务大型连锁，全球布局持续扩张，细分业务实力强劲，品牌力遥遥领先。考虑公司最新业绩，我们预计公司2026-2028 年营业收入为247.73/273.60/301.12 亿元（原值254.54/275.77/-），对应归母净利润为37.86/43.70/49.83 亿元（原值44.87/50.28/-），对应PE 分别为27X/23X/20X。我们给予“买入”评级。

风险提示：政策风险、医院扩张不及预期风险、行业竞争加剧风险