公司26Q1-Q3 营收/归母/扣非85.0/2.4/2.4 亿元，同比+44%/-40%/-42%；其中26Q3 营收/归母/扣非32.9/0.94/0.93 亿元，同比+44%/-27%/-28%，环比+12%/+14%/+13%。预计公司26Q3 出货14-15 万吨，同/环比+46%/+12%，出货持续高增下石墨化外协率持续上升至50%；预计公司26Q3平均单吨经营性净利约600 元，环比下降约300元，主要系云南8万吨一体化项目产能尚未完全落地投产，导致高外协率影响原材料成本，平均单吨归母净利约600 元，环比基本持平，主要系公司信用减值改善。公司四川30 万吨项目预计27Q1 起逐步投产，27Q2 末全面建成，阿曼5 万吨项目预计27H2实现产能陆续投放。预计公司负极26/27年出货50+/近70 万吨，业绩3.7/7.9 亿元，对应当前股价PE 为22/10x。

事件

公司发布2026 年三季报，公司2026Q1-Q3 实现营收/归母/扣非85.0/2.4/2.4 亿元，同比+44%/-40%/-42%；其中26Q3 实现营收/归母/扣非32.9/0.94/0.93 亿元，同比+44%/-27%/-28%，环比+12%/+14%/+13%。

简评

负极业务：26Q3 出货维持高增，石墨化外协率持续上升1） 销量端：预计公司2026Q3出货14-15万吨，同比+46%，环比+12%，出货持续高增下石墨化外协率持续上升，26Q3 外协率达到50%。

2） 利润端：预计公司2026Q3 平均单吨经营性净利约600 元， 较26Q2 环比下降约300 元，主要系云南8 万吨一体化项目产能尚未完全落地投产，导致高外协率影响原材料成本； 预计26Q3 平均单吨归母净利约600 元，环比基本持平，主要系公司信用减值改善。

3） 产能：公司2026Q3 末在建工程11.32 亿元，较25 年末增加7.19亿元，较26Q2 末增加3.08 亿元，保持高速增长；在建产能 35 万吨，包括四川泸州30 万吨+阿曼5 万吨，其中四川项目预计27Q1 起逐步投产，27Q2 末全面建成，阿曼项目预计27 年下半年实现产能陆续投放。

减值：公司2026Q1-Q3共计提信用减值损失0.10亿元，同比减少0.16亿元，其中26Q3 计提信用减值损失-0 .0 7亿元，同比减少0.17 亿元，环比减少0.20 亿元。公司26Q3 信用减值显著改善，主要系装备业务长账期应收账款收回+客户结算政策调整带来的信用减值计提减少。

投资建议：预计2026 全年出货50 万吨以上，保守预计下26Q4 出货环比微增，同时云南产能爬坡带来单吨盈利小幅改善，预计26 年实现归母净利润约3.7 亿元，对应PE 22x；2027 年预计大批新产能落地，对应出货近70万吨，一体化率大幅提升带来全年单吨盈利显著改善，预计27 年实现归母净利润约7.9亿元，对应PE 10x。

风险分析

1）下游需求不及预期：销量端可能受到需求疲软影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。

2）原材料价格上涨超预期：26 年以来上游焦类原材料价格持续上涨，价格高位及不稳定性对于终端需求有一定影响，与此同时对于公司短期业绩有扰动。

3）公司产能推进不及预期：公司当前外协比例处于高位，一体化产能落地能有效降低外协成本，但若重点产能推进不及预期将影响当期和远期业绩。