事件：公司2024 年实现营收13.49 亿元，同比增长16.93%；实现归母净利润1.13 亿元，同比增长11.54%。2025 一季度公司实现营收3.30 亿元，同比增长2.35%；实现归母净利润0.29 亿元，同比下降32.97%。

投放模式带来短期成本增加、汇率等因素导致业绩季度波动较大：2024年自有药品营收2.83 亿元，同比增长44.31%。器械营收9.23 亿元，同比增长10.98%。Echosens 实现净利润1.91 亿元，同比增长8.26%。2025 一季度剔除股权激励费用及汇兑损失的影响后归母净利润4,334.68 万元，同比增长1.47%。

MASLD 领域药械一体化，践行管理式医疗先行者：去年3 月，全球首款MASH 新药Rezdiffra 获批上市，其说明书将FS 列为脂肪肝疗效评价的标准。同年9 月，美肝会推荐使用FS 筛选治疗目标人群并评估疗效，FS 正成为全球MASLD 治疗过程中不可或缺的工具。同时，复方鳖甲软肝片被中华医学会肝病学分会等11 家学会及众多指南共识权威推荐，是临床“软肝”首选用药。国家十二五、十三五科技重大专项研究，软肝片联合抗病毒药物可以显著降低肝癌发生率。近日，国家科技重大专项—“原发性肝癌中西医结合预防体系创建与临床评价研究”正式启动，福瑞成为项目中唯一一家上市公司。

FS 的渗透率或已进入快速提升期：预计诺和诺德将于Q2 提交司美格鲁肽MASH 适应症的上市申请，将提升FS 在内分泌和初级医疗保健等场景渗透率。公司将加强与全球顶尖药企战略合作，推动新药的临床应用和推广。2025年福瑞的核心任务就是提升FS 的全球市场渗透率。针对发达国家的大医院，主推FS630 专家级产品，而针对社区与基层医院，首选推广GO 系列设备。

投资建议：预计公司2025-2027 年营收18.77/27.02/37.40 亿元，归母净利润2.13/3.97/6.42 亿元。对应PE 分别为38.69/20.76/12.84 倍，维持“买入”评级。

风险提示：公司FibroScan 销售进度不及预期；MASH 药物获批不及预期；Echosens 少数股东权益转让不确定性风险。