事件：公司发布2025 年三季报。公司2025 年前三季度实现营业收入5.80亿元，同比去年+128.52%；归母净利润3980.86 万元，同比去年+290.58%。

投资要点

盈利正在“由虚向实”切换。2025 年前三季度公司营收5.80 亿元，同比高增128.52%，归母净利润0.40 亿元，增速290.58%，扭转了去年同期收入下滑近五成的颓势；增量主要来自智能航海与海底数据中心订单集中交付，规模效应摊薄固定成本，使营业利润同比跃升5.4 倍。销售毛利率28.27%，同比回落约23.89 个百分点，但主要系低毛利EPC 项目收入占比提升所致，属于业务结构主动调整；销售净利率6.93%，已较去年同期提升3.2 个百分点，显示费用端控制得当。三费中，研发费用0.43 亿元仅同比微增1.24%，公司把资源集中于成熟产品线；销售费用0.43 亿元同比持平，管理费用0.54 亿元同比增幅26.78%，主要因股权激励摊销一次性计入。

资产结构更轻、杠杆更低，为下一轮扩张留足安全垫。截至2025 年前三季度，资产负债率21.83%，同比下降3.4 个百分点，连续三年位于30%以下；有息负债仅0.37 亿元，财务杠杆已降至历史低位。应收票据及应收账款4.05 亿元，同比基本持平，但营收倍增带动周转天数由360天骤降至190 天，回款速度显著加快。存货1.31 亿元，同比下降17.35%，库存风险可控；合同负债0.90 亿元，订单能见度充足。在建工程0.75 亿元、固定资产3.08 亿元，分别同比增长116%与17%，资本开支节奏与订单增长匹配，产能释放可期。

现金流短暂“失血”但方向明确，全年有望回正。2025 年前三季度经营现金流-0.28 亿元，主要因海底数据中心项目前期需垫付设备采购款，而客户按节点验收后付款，导致现金回收滞后于利润确认；若剔除存货及预付款增加0.45 亿元的影响，核心经营现金流实际为正。利润现金含量-0.69，看似偏低，却与行业“先建后付”结算模式吻合，属于阶段性现象。自由现金流-1.27 亿元，但随着Q4 客户验收回款高峰到来，全年经营现金流有望转正。

盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们维持先前的预期，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为0.99/1.24/1.34 亿元，对应PE分别为148/118/110 倍，考虑到海底数据中心业务有望在生成式AI 涌现的大环境下获得较好发展机会，因此维持“买入”评级。

风险提示：1）新业务转型风险；2）募投项目风险；3）应收账款风险。