事件：公司发布2024 年年报，2024 年，公司实现营业收入85.49 亿元，同比下降5%；归母净利润为0.59 亿元，同比下降92%；扣非净利润为0.33 亿元，同比下降92%。

核心观点：

受参股公司拖累，公司全年业绩有所下滑。2024 年，公司归母净利润为0.59 亿元，同比下降92%；扣非净利润为0.33 亿元，同比下降92%，下滑幅度均较大，公司业绩下滑主要系公司重要参股公司在报告期内经营状况不佳，出现了较大亏损导致公司利润较去年同期出现较大降幅。公司参股公司云南水务2024 年实现营业收入27.98 亿元，同比下降11%，净利润-17.39 亿元，同比下降-153%，公司持有云南水务股权比例24.02%，净利润受到较大影响。分业务来看，水处理及水生态业务实现营业收入72.30亿元，同比下降13%，毛利率提升0.23 个百分点至30.45%；市政与给排水、光科技业务实现营业收入13.20 亿元，同比大幅增长92%，毛利率提升8.97 个百分点至21.73%。

新订单持续增长，主营业务表现稳定。换膜市场方面，公司陆续中标换膜市场项目，提升了膜产品市场占有率；污水资源化方面，公司依托MBR 等先进技术，先后与温州水务集团联合中标温州滨海净水厂项目，中标太原市龙城项目；高品质饮用方面，公司依托“UF+DF”双膜工艺等先进技术，中标昌图县供水项目、祁阳市供水工程项目；海水淡化方面，公司联合魏桥集团和滨化集团，共同投资建设“山东滨州北海经开区海水淡化工程”，进一步巩固公司在海水淡化领域的品牌形象。从订单情况来看，EPC 订单新增178 个，合同金额117.14 亿元，期末在手订单334 个，合同金额96.48 亿元；节能环保特许经营类订单新增11 个，其中BOT9 个，BOO2 个，投资金额38.10 亿元。同时，公司积极开拓海外市场，在马来西亚市场持续深耕细作的同时，进一步开拓毛利塔尼亚与纳米比亚等新市场，工业反渗透膜片出口至迪拜，家用反渗透膜元件出口到墨西哥、俄罗斯、意大利等多地。

研发费用率逐年提升，新兴产业和传统产业两端发力。公司专注于膜技术的研发，2024 年研发费用3.43 亿元，研发费用率3.51%，较2023 年提升0.01 个百分点。公司巩固污水资源化、高品质饮用水等业务核心优势的同时，加快布局战略性新兴产业，主要布局海水淡化、工业零排、盐湖资源化等新材料领域。截至2024 年末，公司膜技术涉及水处理总规模超2200万吨/天，每年可新增高品质再生水超70 亿吨。2024 年，公司开发出高脱盐率、低能耗、低溶出的超纯水反渗透膜SC 系列，加快了高端膜材料国产化替代进程。此外，公司针对盐湖提锂领域研发了吸附剂和分离浓缩膜产品，目前已于紫金西藏拉果错盐湖实现全球首次应用。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为90.17/95.31/100.98 亿元，同比增长5.47%/5.70%/5.95%，归母净利润分别为2.31/2.62/2.95 亿元，同比增长294.78%/13.24%/12.47%，根据2025 年4 月10 日收盘价，对应PE 分别为69.73/61.58/54.75 倍，EPS 分别为0.06/0.07/0.08 元，首次覆盖暂不评级。

风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。