瑞普生物发布年报，2024 年实现营收30.70 亿元（yoy+13.32%），归母净利3.01 亿元（yoy-33.70%），扣非净利2.81 亿元（yoy-11.87%）。其中Q4实现营收13.23 亿元（yoy+17.93%，qoq+104.26%），归母净利5598.58万元（yoy-68.88%，qoq-34.59%）。公司归母净利润低于市场预期，主系制剂及原料药营收及盈利同比下滑影响。看好公司25 年业绩修复，维持“买入”评级。

制剂及原料药承压，猪用及禽用生物制品增长向好2024 年公司营收同比+13%，分产品来看：1）制剂及原料药实现营收10.2亿元，同比-5.8%，主系制剂和原料药竞争激烈，公司销量同比下滑，故而营收端受到冲击；2）猪用疫苗实现营收2.1 亿元，同比增长50%、主系并表必威安泰，公司产品矩阵齐全；3）禽用疫苗实现营收10.8 亿元，同比增长16%，公司在家禽动保板块优势稳固，2024 年持续加强与圣农发展等禽养殖龙头的合作，取得较好进展。毛利率方面，公司毛利率下滑8.3pct，主系并表中瑞供应链影响。

宠物产业链布局完整，利好公司长远发展

2024 年公司顺利完成中瑞供应链并表，目前公司“三瑞一体”布局深化，研发+产品+渠道全产业链布局支撑公司长远发展。2024 年公司宠物板块实现收入6.9 亿元，同比+41%，其中宠物疫苗实现收入3744 万元，同比+849%、主系猫三联疫苗放量，整体盈利能力处公司较高水平；中瑞供应链实现营收6.3 亿元，同比+38%；宠物药因竞争激烈影响营收略有承压，后续有望借力中瑞供应链实现较快修复。

盈利预测与估值

考虑猪周期进入下行区间，药苗等动保产品销售或受影响，我们下调公司2025-2026 年归母净利润预测至4.0、5.1 亿元（前值2025-2026 年5.1、6.3 亿元），对应EPS 0.86、1.1 亿元，新增27 年归母净利润预测6.1 亿元。

参考可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为25 倍，考虑公司宠物板块布局领先，给予公司25 年28 倍PE，目标价24.08 元（前值23.65 元），维持“买入”评级。

风险提示：养殖行业疫情的风险，动保行业市场竞争加剧的风险等。