公司发布2024 年及25Q1 财报，业绩符合市场预期。1）2024 年公司实现营收19.4 亿元，与去年同期相比下滑1.5%；归母净利润5468.3 万元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润5539.9 万元，同比扭亏为盈。2）25Q1 实现营收4.2 亿元，同比增长10.2%，归母净利润191 万元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润132.3 万元，同比扭亏为盈。业绩成功扭亏为盈，护肤代工业务逐步恢复，毛利率回暖，开启发展新程。

毛利率大幅改善，经营同比向好。2024 年公司毛利率17.4%，同比提升5.4pct，净利率2.7%，同比改善6.2pct，主要为去年计提商誉减值等举措影响基数。24 年公司销售/管理研发费用率2.3%/7.7/3.3%，同比下降0.1/0.2/0.2pct。公司进一步优化生产工序、精简人员，提高了生产和管理效率，降低了生产成本。25Q1 公司毛利率14.4%，同比提升0.6pct，净利率0.2%，同比提升1.9pct。25Q1公司销售/管理/研发费用率2.6%/9.0/3.1%，同比下行0.3/0.3/0.2pct。

2024 年市场营销与客户服务成效颇丰。公司坚持 “工厂品牌化”，参与行业协会、美妆外贸展会，出席护肤技术论坛，展示研发成果获客。在产品开发方面，结合研发创新与市场数据分析，聚焦面膜、卸妆等品类打造爆款。在客户服务方面，完善前后端反馈机制，提升ODM 服务效率，提供多媒体拍摄等增值服务。

2025 年方向明确，围绕“成为国际一流的化妆品制造服务商”目标，紧扣“聚焦客户、聚焦产品”战略。一方面，深化对核心客户服务，与品牌共创共生；另一方面，强化优势品类研发创新，保持产品竞争优势与市场规模。坚持规模化、品牌化策略，以“科学护肤真新鲜”为推广主题，助力品牌成长，打造品牌力、产品力、渠道力，建立销售运营管理体系。

青松股份是国内化妆品ODM 知名企业，经过业绩调整期，24 年业绩拐点已现。根据24年及25Q1 业绩趋势，调整25 年预测并新增26 和27 年预测。具体来看，下调25 营收预测至20.89 亿元（原25 年营收预测24.27 亿元），上调25 年毛利率至17.4%（原25年预测为14.8%），上调25 年三费率（销售/管理/研发）至11.8%（原25 年预测9.5%）。

综合以上各要素，下调25 年盈利预测至1.04 亿元（原25 年盈利预测1.36 亿元），预计25-27 年归母净利润为1.04/1.19/1.39 亿元，对应PE 为27/23/20 倍。参考化妆品个护公司丸美生物、若羽臣，以及服装代工华利集团、申洲国际，综合化妆品与代工属性的4家可比公司估值，维持“增持“评级。

风险提示：化妆品行业竞争激烈；消费者需求波动；原材料价格上涨；成本传导不畅；海外需求不振。