1Q25 业绩基本符合我们预期

公司公布1Q25 业绩：收入17.9 亿元，同比-32.3%；归母净利润4.55 亿元，同比-37.44%，基本符合我们的预期。

发展趋势

1Q25 收入表现仍承压，线上表现逐季好转。1Q25 公司实现收入17.9 亿元，其中主品牌、健力多、lifespace 国内产品分别同比下滑36.4%、46.2%、36.2%，主要由于去年同期药店基数较高而药店客流持续下行，健力多、蛋白粉等产品升级迭代进程不及预期和线上业务持续调整等因素影响。同时公司1Q25 重点维持渠道健康，库存较去年同期有所降低，我们预计今年1Q 收入占全年比重有望较去年38%的水平有所下行。1Q25LSG 收入同比实现5.94%增长，主要受益于益生菌品类及跨境电商的表现相对稳定。分渠道看，1Q25 线下渠道收入同比下降43%，线上渠道同比下降16%，降幅有所收窄。

利润率基本维持稳定，费用率小幅下降。1Q25 公司毛利率68.7%，同比-1.2ppt，主要由于低毛利产品如LSG 占比提升及收入下降带来的规模效应收缩。1Q25 公司销售费用同比-34%，销售费用率-0.9ppt，体现公司今年较为严格的费用管控。整体1Q25 利润率下滑1.1ppt，基本维持稳定。

线上线下多策略并举推动销售增长，我们预计收入增速有望逐季度改善。

今年以来公司将推进多项调整政策以应对渠道变革及白热化价格竞争，线下公司将1）重塑基础营养品价值链，通过低客单、低日服的方式与连锁药店合作打造多款单品以推动销量增长，1Q 推出的钙DK 产品表现好于预期，2Q 有望继续推出维生素、益生菌等产品；2）多模式专业化运作驱动重功能、刚需品增长，如蛋白粉等；3）推出专业化、高净值的高端化产品如专供药线渠道的批文产品，提升复购。线上渠道方面，公司有望透过高端产品升级，如双金标藻油、高纯极地鱼油等展开差异化，及基础营养素的单品推广，同时公司将启动主品牌的抖音直播间搭建，提升品牌认知。我们预计以上措施有望自2Q 起贡献额外收入增量，我们判断公司挑战最大的时期已经过去，未来收入及利润有望迎来逐季改善。

盈利预测与估值

考虑线下渠道压力，下调25/26 年盈利预测6%/6%至8.3/9.8 亿元。公司当前交易在22.5/19.0 倍25/26 年P/E；但考虑市场估值上行，维持目标价12.6 元，对应26.0/21.9 倍25/26 年P/E 和15.4%股价上行空间；考虑保健品赛道长期空间广阔，维持跑赢行业评级。

风险

线上竞争加剧，行业监管变化，需求不及预期。