行业仍处成长期，天花板远未达到。2012年动物疫苗市场规模84亿元，2014年预计达126亿元，而根据我们测算，行业长期市场容量约320亿元，扩容空间广阔，天花板远未达到。

养殖规模化和疫苗销售市场化共促行业规模增长。（1）动物疫苗是养殖配套产业，养殖业的规模稳定增长和规模化、集约化程度日益加深将为动物疫苗业成长提供持续动力。（2）政府招采的各种弊端将促使政策逐步放开强制免疫品种的市场化销售，市场苗替代招采苗成为一种必然选择。

集中度有望逐步提升，寡头垄断是未来格局。（1）动物疫苗行业规模效应显著，企业有动力不断做大规模，未来强者恒强、集中度逐渐提升、最终形成寡头垄断的行业格局将是一大趋势。（2）在市场化销售逐步放开的情况下，产品品质要求提升，龙头企业已开始扩张高端产能，发力市场苗，由于拥有技术和资本优势，将进一步拉开和小企业差距，推动行业集中度提升。（3）动物疫苗行业技术壁垒和研发成本较高，参照国际大型动保企业发展路径，兼并收购是快速做大规模或进入新领域的高效手段，为行业发展一大趋势，也将进一步促进集中度提升。

考虑招标放开的推进速度，我们认为短期和长期的行业格局将会发生以下变化：（1）短期来看市场竞争点在于招标苗份额的巩固和高端市场苗的破局，传统技术实力较强的龙头企业在这一阶段具有技术和资本双重优势，关注招标苗市场占有率高且市场苗开发力度持续加强的企业；（2）长期来看，若招采苗全面取消，市场焦点将从同质化的产品线竞争转为个别优质拳头产品的竞争，而我国企业普遍研发实力不强，新产品研发多是采用和科研院所或高校合作实施或直接买断技术再进行产业转化的方式，所以和科研单位合作的紧密性将是影响企业技术实力的重要因素。

市场角力的关键点：技术实力+品种结构。（1）技术实力，短期主要关注企业工艺技术的革新和创新产品的推出，长期主要看企业背后的科研合作单位的技术实力；（2）品种结构，短期主要关注招标品种完善的产品线和市场化品种的突破，长期主要看优质拳头产品的推出。

重点标的：中牧股份产品线丰富，市场占有率高，关注口蹄疫市场苗的推广和猪蓝耳-猪瘟二联苗的推出；金宇集团口蹄疫市场苗品种优势明显，近两年高速增长，关注后续和法国诗华合作的布氏菌病疫苗和圆环疫苗的推出；天康生物招标苗占比高，产品线丰富，独家生产小反刍兽疫疫苗，爆发疫情将形成直接利好；大华农和中山大学合作建立生物安全三级实验室，研发实力强，且背靠温氏集团，资产实力雄厚，关注禽养殖业复苏对其业绩的带动；瑞普生物市场化销售能力较强，同样关注禽养殖业复苏；天邦股份产品品质优异，猪瘟苗稳定增长，圆环快速崛起，关注即将推出的高致病性蓝耳苗和悬浮培养禽流感疫苗。

首次覆盖，给予行业“增持”评级：养殖业持续增长和规模化程度的不断加深保障动物疫苗市场充足的成长空间，取消招采苗的长期趋势将导致市场价格上升，推动行业扩容，看好动物疫苗业未来成长性，给予“增持”评级。

风险提示：养殖业存栏量大幅下降，政策推进不达预期。