事件：公司发布2025 年一季报，2025 年一季度公司实现营业收入23.65 亿元，同比下降20.45%；归母净利润-0.21 亿元，同比下降190.66%；扣非归母净利润-0.26 亿元，同比下降211.77%。

盈利能力角度分析，2025Q1 公司销售费用率10.95%，同比提升2.18pp，管理费用率5.78%，同比提升0.10pp，财务费用率1.81%，同比提升0.10pp，研发费用率2.43%，同比持平，由于收入规模下降成本投入摊销增大，公司期间费用率整体有所上升。

2025Q1 公司毛利率为26.39%，同比提升0.87pp，公司聚焦内部管理水平及组织级能力提升，运营成本持续优化，2025Q1 公司净利率0.18%，同比下降2.39pp，主要受规模效应减弱和应收账款减值影响。

政策扰动影响短期业绩，ICL 精益固本主动求变轻装前行。分业务来看，2025Q1 公司诊断服务收入7.98 亿元，同比下降30.55%，主要因DRG、收费价格调整等外部政策因素影响，同时公司聚焦ICL 主业，战略性关停重组部分低效检验实验室，随着政策扰动的逐渐衰退以及组织运营的持续优化，公司诊断业务盈利质量有望持续提升，迎来健康增长；渠道代理产品收入15.76 亿元，同比下降15.13%，主要受到集采等因素影响，伴随政策落地和国产化替代，渠道业务有望恢复稳健发展趋势；自有产品收入0.83 亿元，同比增长9.21%，主要得益于质谱、病理等特色产品持续放量。

应收账款加速回收，经营性现金流大笔改善。截至2025 年一季度末，公司应收账款及票据74.77 亿元，同比减少9.98 亿元，2025Q1 经营性现金流量净额-1.69 亿元，同比增加0.98 亿元，公司持续紧抓应收账款管理，加大过程管控，成立专项小组专项跟进，伴随化债、医保结算优化等政策落地，我们预计2025 年公司应收账款有望逐季度改善，经营性现金流情况有望持续健康。

全链条深化AI 赋能，快步迈入“智能+精准”检验时代。公司持续加速"数字化+自动化+AI"全链路业务模式，2025 年以来，先后与华大基因达成战略合作，探索在精准医疗、AI 与数字化、平台共建、学科建设等领域的深度协同；与蚂蚁集团合作推出“蚂蚁医疗大模型一体机”，成为首批接入该一体机的生态合作伙伴；与熙康云医院签署战略合作协议，探索人工智能在家用健康、居家监测等C 端场景的多元化应用，在数智化赋能管理方面持续深化，走在行业前列。

盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们预计ICL 业务有望持续恢复，应收减值等因素可能造成短期影响，2025-2027 年公司收入123.81、131.17、139.35 亿元，同比增长2%、6%、6%；预计实现归母净利润4.29、7.38、9.30 亿元，同比增长220%、72%、26%。公司当前股价对应2025-2027 年20、12、9 倍PE，考虑公司常规ICL以及自产产品业务有望快速恢复，AI 版图有望加速铺展，维持买入评级。

风险提示事件：实验室盈利时间不达预期风险，质量控制风险，应收账款管理风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。