事件：公司发布2025 年年报，2025 年实现营收891.84 亿，同比+14.5%，归母净利润134.61 亿，同比+22.0%，毛利率31.8%，同比+1.9pct；25Q4 实现营收227.82亿，同比-18.4%，环比-0.4%，归母净利润15.80 亿，同比-54.0%，环比-61.9%，毛利率23.0%，同比-4.5pct，环比-12.9pct。

业绩点评：25 年Q4 业绩相对承压，主要系：1）毛利率较低的新能源投资开发业务收入占比提升，且新能源投资开发业务受家庭光伏影响盈利承压；2）受交付区域结构变化、原材料成本上升而价格未及时传导、售后成本年底集中结算以及年度返利等因素影响，Q4 储能毛利率环比下滑17pct 至24%；3）资产及信用减值谨慎计提，合计损失环比增加约5.8 亿。

2025 年储能系统业务实现高增，后续展望仍然乐观。2025 年储能系统发货量达43GWh，同比+54%，其中海外发货占比进一步至84%（对应约36GWh）。2025 年储能系统实现收入372.9 亿元，同比+49%；实现毛利率36.5%，同比-0.2pct，Q4 毛利率大幅下滑拉低全年盈利水平。后续看，公司2026 年储能系统出货仍保持高增速达60GWh、且区域结构更优，预计美洲增长20-30%、欧洲/亚太增长80-90%、中东非增速偏缓。同时，在碳酸锂价格上涨背景下，在价格端，公司逐步向下顺价且坚持做优质客户和市场，凭借技术以及差异化路线实现品牌溢价；在成本端，公司依托规模采购优势做好一定锁价保证供应安全，预期后续储能业务盈利能力逐步修复。

逆变器业务相对稳健，新能源投资开发业务相对承压。2025 年光伏逆变器等电力电子转换设备业务实现收入311.4 亿元，同比+7%；实现毛利率34.7%，同比+3.8pct；其中，光伏逆变器业务出货143GW，同比-3%，同比下滑主要系国内户用市场收缩，实现收入约266 亿，同比+4%。2025 年新能源投资开发业务实现收入165.6 亿元，同比-21%；实现毛利率14.5%，同比-4.9pct，主要受家庭光伏业务收缩影响导致量利下滑。

基于技术协同性，加速推进AIDC 业务布局，打开未来成长空间。全球AIDC 建设加速背景下，户外电源、预制舱、户内机架式及板载电源等场景需求高增，公司加大中央直连、高密度模块化电源、直流配电等技术投入。目前，与国际头部云服务厂商、部分人工智能厂商、国内头部互联网企业都已开展产品架构的定义，预期今年年底有产品落地和小规模交付，明年下半年批量交付。

盈利预测与投资评级：考虑碳酸锂价格变化幅度较大，我们略下修26 年公司业绩预期同时引入28 年业绩预测， 我们预计公司26-28 年实现归母净利润分别为156/177/192 亿元（原26-27 年预测值为158/177 亿元），同比+16%/+14%/+8%，当前股价对应PE 分别为17.7/15.5/14.3 倍，维持“买入”评级。

风险提示：需求不及预期；竞争加剧；海外拓展不及预期；贸易壁垒风险等。