核心观点

阳光电源2024 年以储能业务爆发式增长成为公司业绩快速提升的核心驱动力，全年储能收入增速40%远超行业，毛利率36. 7%印证龙头溢价实力。公司推出的PowerTitan 2.0 液冷系统斩获中东7.8GWh+英国4.4GWh 超级订单奠定高弹性。我们预计2025年公司储能系统出货有望达到40GWh 以上，有望进一步实现高增。逆变器业务方面，目前行业格局稳定，公司通过技术代差与全球化产能塑造多维壁垒，市场地位稳固，预计后续毛利率保持平稳。

事件

公司发布2024 年报&2025 一季报

公司全年实现营业收入778.57 亿元（同比+7.76%）；归母净利润110.36 亿元（同比+16.92%）；扣非后归母净利润109.92 亿元（同比+16.03%）。Q4 单季收入279.11 亿元（同比+8.03%， 环比+47.50%）；归母净利润34.37 亿元（同比+55.05%，环比+30.16%）；扣非后归母净利润34.37 亿元（同比+54.80%，环比+30.16%）。

2025Q1，公司实现营业收入190.36 亿元（同比+50.92%，环比-31.79%）；归母净利润38.26 亿元（同比+82.52%，环比+11.32%）；扣非后归母净利润38.03 亿元（同比+76.50%，环比+10.65%）。

简评

储能：出货及收入维持高增，订单全球多点开花2024 年全球储能行业需求保持高速增长，公司作为全球储能龙头之一，全年储能系统发货量28GWh，同比+167%，收入249. 59 亿元，同比+40.21%，增速大幅领先全球储能行业平均水平。公司在高压直流侧集成领域的技术优势推动毛利率升至36.69%（ 同比+4.07pct），盈利能力领跑同业。核心产品PowerTitan 2.0 液冷系统凭借高能量密度设计在中东及欧洲市场快速渗透，接连中标英国最大储能项目（规模4.4GWh）及中东7.8GWh 标杆项目，全球订单多点开花，印证全链条成本控制和技术溢价能力。截至2025Q1，公司储能系统出货12GWh，同比实现大幅增长。我们预计公司2025 年储能系统出货目标有望达到40-50GWh 规模，继续保持高速增长。

逆变器：行业格局稳定，龙头优势明显

光伏逆变器业务2024 年全球发货量147GW（同比+13%），全球市占率第一的优势进一步扩大。但受分销渠道占比提升及欧洲货币贬值冲击，整体毛利率下滑至30.90%（同比-1.94pct）。公司通过2000V 高压逆变器率先适配大型地面电站需求，在欧洲阳台光伏市场推出微逆产品（MLPE 系列）实现单品毛利率超40%， 支撑高潜力细分场景渗透率提升。技术端构建的“高压+模块化”壁垒，叠加供应链国产化降本（IGBT 自供率提至60%），以及行业格局稳固，有助于公司逆变器业务毛利率保持稳定。

现金流现金流改善明显，资产负债结构进一步优化，产品优势有望推动订单进一步增长2024 年经营性净现金流120.68 亿元（同比+72.9%），存货周转天数降至98 天，资产负债率连续下行至64.16% 。

研发投入31.64 亿元（同比+29.3%）。公司聚焦电力电子技术研发，专注构网型储能、2000V 高压系统等前沿技术，新增专利9401 项（发明专利占比54%），持续加固技术护城河。随着新能源渗透率的不断提升， 储能系统的构网能力愈发重要。

盈利预测及投资建议

公司作为全球大储龙头，品牌、研发、渠道优势明显，2025 年储能系统出货有望实现高增。我们预计2025-2027年公司将分别实现营业收入934.52、1077.31、1195.17 亿元，归母净利润120.35、131.40、139.47 亿元，对应当前PE 估值10.44、9.56、9.01 倍，维持“买入”评级。

风险分析

1、全球光储需求放缓与行业价格战风险：全球经济周期与政策调整导致光储需求增速放缓，叠加光伏逆变器及储能领域产能过剩，市场竞争可能进一步加剧。公司核心产品价格若持续承压，高毛利市场的盈利空间或受挤压，存货周转效率下滑风险提升。2、美国关税升级与地缘产能布局风险：美国对中国储能产品的关税壁垒及本土化条款趋严，公司尽管通过东南亚产能规避风险，但国际物流与政策变动的潜在阻力可能推高出口成本，海外高利润市场订单增长或显著放缓，影响整体出海战略的推进。3、储能成本波动与技术替代压力：碳酸锂等原材料价格反弹与关键部件依赖进口的供应链风险，可能削弱公司成本管控优势；同时头部企业通过技术迭代加速行业降本，若差异化竞争力不足，产品溢价能力及市场份额或面临双重挑战。