本报告导读：

我们看好平台型企业多元产品矩阵接力，国产替代与海外拓展双轮驱动。

投资要点：

维持“增持”评 级。考虑到外部环境影响陶瓷墨水需求，以及费用端偏刚性，我们下调25-26 年EPS 至0.77/0.93 元（原为0.88/1.04 元）,新增27 年EPS 为1.11 元。参考可比公司估值及考虑公司成长性，给予25 年25 倍PE 估值，对应目标价为19.25 元。

公司业绩稳健增长。2024 年，公司实现营收40.47 亿元，同比+4.86%；扣非后归母净利5.81 亿元，同比+7.05%；其中，24Q4 营收10.80 亿元，同比+0.78%，环比+6.67%。扣非后净利1.27 亿元，同比-8.69%，环比-12.73%。25Q1 营收9.75 亿元，同比+17.94%，环比-9.76%。扣非后净利1.27 亿元，同比+4.88%，环比-0.17%。

平台型企业多元产品矩阵接力。2024 年，电子材料、催化材料、生物医疗、新能源材料、精密陶瓷、数码打印及其他材料营收分别同比+4.22%、+10.01%、+6.53%、+48.34%、+41.68%、-17.10%。浆料成为电子材料板块重要增量，MLCC 介质粉体拓展车载、AI 相关领域产品应用。铈锆固溶体新建产能快速投放。生物医疗板块形成系统的新产品上市路径。固态电解质、制氢领域新产品均协同行业客户有序推进，以及公司内成立硫化物路线研发小组。“康立美”数码纺织墨水打造第二增长曲线。球形氧化硅技术突破，可广泛用于高频高速覆铜板填充，多家客户小试验证合格。氧化锆、氧化钛分散液，广泛用于背光模组、AR 显示等领域，已实现产品技术突破，开始小批量销售。

国产替代与海外拓展双轮驱动。蜂窝陶瓷载体，美国康宁和日本NGK 合计约占全球市场份额90%以上，公司产品成为国内主机厂和整车厂保障供应链安全和降本的主要方案之一。精密陶瓷业务布局面向卫星通讯、新能源汽车、智能驾驶等未来产业，公司高端氮化铝、氮化硅粉体等新产品建设加速推进，解决粉体依赖进口现状。

我们认为生物医疗红筹架构有望助力海外业务拓展进程，同时国瓷康立泰重点开拓海外市场，形成以中东北非、东南亚、欧洲等七大销区协同布局。

风险提示：在建项目进度低于预期，产品和原料价格波动。