事件：三诺生物发布2025 年半年报。25H1 公司实现收入22.6 亿元，同比+6.1%；实现归母净利润1.8 亿元，同比-8.5%；实现扣非归母净利润1.6 亿元，同比-11.3%。25Q2 单季度实现收入12.2 亿元，同比+9.2%；实现归母净利润1.1 亿元，同比-6.9%；实现扣非归母净利润0.9 亿元，同比-9.4%。

血糖监测业务稳健增长，CGM 海外进展良好。分业务来看，25H1 血糖监测业务实现收入16.6亿元，同比+6.9%。其中CGM 在海外注册范围进一步扩大，2 代产品获得欧盟认证，竞争力持续提升；iPOCT 监测业务实现收入0.9 亿元，同比+1.3%；糖化业务实现收入1.1 亿元，同比-4.9%；血脂业务实现收入0.9 亿元，同比-23.3%；血压计业务实现收入0.9 亿元，同比+50.7%。子公司心诺健康实现收入5.9 亿元，同比+8.7%，实现净利润426 万元，同比下滑80.7%，预计主要是由于Trividia 受到汇兑损益、费用增加因素所致。

毛利率短期承压，费用率有所波动。25H1 公司实现毛利率51.9%，同比下滑2.4 pct，其中血糖监测产品实现毛利率57.2%，同比下滑3.2 pct，预计主要是由于产品结构变化等因素所致。25H1 公司销售、管理、研发及财务费用率分别为27%、9.6%、6.4%、1.4%，同比+1.8pct、持平、-1.6 pct、+1.1 pct，销售费用率提升预计是由销售投入增加所致，财务费用率提升主要是由于子公司Trividia 受汇率波动影响所致。

盈利预测与评级：鉴于2025H1 的经营情况，我们下调盈利预测，现在预计2025-2027 年公司归母净利润分别为4.1 亿元、4.9 亿元、5.9 亿元（前值为4.2 亿元、5.0 亿元、6.2 亿元），增速分别为24.4%/21.4%/19.0%，当前股价对应的PE 分别为29X、24X、20X。公司为血糖监测行业龙头，新产品CGM 正在快速增长中，海外拓展顺利，天花板持续打开，维持公司“买入”评级。

风险提示：CGM 国内销售进展不及预期；CGM 美国注册进展不及预期；市场竞争加剧风险。