事项：

公司发布财报，25 年营收46.59 亿元（+4.87%），归母净利润0.93 亿元（-71.61%），扣非归母净利润0.59 亿元（-79.97%）。25Q4 营收12.06 亿元（-4.36%），归母净利润-1.18 亿元（24 年同期为0.71 亿元），扣非归母净利润-1.21亿元（24 年同期为0.63 亿元）。26Q1 营收12.39 亿元（+18.99%），归母净利润0.98 亿元（+35.46%），扣非归母净利润0.91 亿元（+35.97%）。

评论：

25 年收入端：分业务板块来看，25 年公司血糖监测系统实现收入34.70 亿元（+4.49%），糖尿病营养、护理等辅助产品实现收入2.97 亿元（+13.36%），糖化血红蛋白检测系统实现收入2.11 亿元（+16.16%），血脂检测系统实现收入1.97 亿元（-19.10%），iPOCT 监测系统实现收入1.68 亿元（-9.52%），血压计实现收入1.68 亿元（+36.42%），经营品实现收入1.04 亿元（+16.41%）。分业务地区来看，25 年公司国内业务实现收入26.07 亿元（+1.14%），稳步增长，海外业务实现收入20.52 亿元（+10.02%），贡献增量，25 年公司 CGM 产品注册范围进一步扩大，新增泰国等多个国家的注册证，同时公司二代CGM 获得欧盟MDR 认证。

25 年利润端：影响因素包括：1）对收购PTS 形成的商誉计提减值损失1.45 亿元，给公司归母净利润带来1.45 亿元影响；2）子公司Trividia 与罗氏达成和解，Trividia 向罗氏净额支付交叉专利许可费用0.19 亿美元，给公司归母净利润带来0.75 亿元影响；3）子公司Trividia 旗下TRUE METRIX 系列血糖仪因使用说明书问题，预提成本968 万美元，公司归母净利润带来0.37 亿元影响。

研发持续投入，成果陆续兑现。25 年公司推出了优准SC801/SC801 Air 血糖仪、掌优M101/M101Air 血糖尿酸血脂仪、iCARE 3000 血细胞检测设备等新品，同时迭代推出了三诺动态血糖仪二代产品（升级为一体式结构设计，更小直径和厚度，提高用户使用的便捷性和佩戴的舒适性）、EA-19 Pro 尿酸血糖仪等升级产品，有效拓宽了产品应用领域和适用人群，优化了公司产品结构和产业布局。

26Q1 公司利润率水平有所提升。26Q1 公司毛利率为52.51%（+3.82pct），净利率为8.31%（+0.50pct），费用率层面，26Q1 公司销售费用率为26.24%（-1.53pct），管理费用率为9.29%（+1.97pct），研发费用率为4.95%（-2.10pct），财务费用率为0.84%（+0.31pct）。

投资建议：综合考虑公司财报业绩、CGM 产品海外放量节奏及研发推广费用投入，我们预计公司26-28 年归母净利润分别为3.7、4.5、5.4 亿 元（26-27 年原预测值分别为4.9、5.8 亿元）对应PE 分别为25、20、17 倍。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值119 亿元，对应目标价约21 元，维持“推荐”评级。

风险提示：1、CGM 行业竞争加剧；2、CGM 出海不及预期；3、产品迭代及FDA 注册进度不及预期；4、行业技术迭代冲击传统BGM 业务。