业绩简评

2017 年上半年，公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润2.08 亿元、1,986.45 万元和2,022.50 万元， 同比分别增长15.95%、2.17%和13.34%。实现全面摊薄EPS0.08 元/股，基本符合我们的预期。经营活动净现金流为- 954.24 万元，低于同期净利润。分季度看，公司Q1/Q2 营收同比增速分别为10.92%/20.27%，归母净利润同比增速分别为11.62%/15.07%。

经营分析

收入稳增长， 盈利保持稳定。上半年， 公司营收继续保持稳定增长（+15.95%）， 毛利率略降至26.74%（-0.25pct.）。期间费用率下降0.14pct.。其中，销售费用率和财务费用率分别增加0.35pct.和0.48pct.，销售费用率的增加主要系运费、宣传推广费和电商费增加所致，财务费用率的增加主要系由于利息收入减少和汇兑收益减少所致；管理费用率减少0.96pct.。归母净利润率为9.76%（-0.13pct.），盈利能力基本保持稳定。

乐器业务不断优化，收入实现较快增长。上半年，公司积极参与国内外乐器展，国际公益赛事、公益栏目和音乐之旅等活动，有效提升了品牌知名度，扩大了品牌影响力。在传统钢琴制造与销售的基础上，公司增加了电声钢琴、吉他、小提琴等产品的销售，整体产品结构不断优化。同时，公司顺应互联网销售潮流，积极推进线上电商平台同步运作，拓展销售渠道。伴随公司对乐器业务的三重优化，上半年相关销售收入实现16.60%的增长。

艺术教育推进有条不紊，配套项目建设顺利，未来业务将持续升级。艺术教育是公司近年来持续推进发展的重要业务， 目前智能钢琴项目已推出“6+1”智能钢琴教室产品，并已进入推广期，已完成对黑龙江、山西、陕西和江苏等省份的覆盖。公司智能钢琴项目，结合统一自编教材，能够实现多人线上签到教学授课，现阶段课程主要针对幼儿初学者，后续还会增设中青年、老年学习者课程。另一方面，公司通过非公开发行的方式，募集资金对智慧钢琴以及互联网配套系统进行建设，不仅将提升智能钢琴的制造能力，同时也将大幅改善相关业务配套服务能力。我们认为，公司艺术教育业务将随着新课程覆盖年阶段范围的扩大，以及渠道的加速布局，实现业务的快速放量，配合智能钢琴产能释放以及配套服务能力的增长，将成为新的收入增长点。

盈利预测与投资建议

国内艺术教育市场发展空间巨大，我们看好公司“钢琴制造+艺术教育”模式落实深化以及灵活的民营机制在艺术教育市场上的整合发展潜力。我们维持公司2017-2019 年EPS 预测为0.16/0.20/0.26 元（三年CAGR26.4%），对应PE 分为87/67/51 倍，维持公司“增持”评级。

风险因素

原进口二手钢琴冲击，市场竞争加剧；原材料价格和劳动力成本上升；艺术教育推广不达预期。