事件：公司发布2025 年半年报，实现营业收入32.5 亿元（YOY-3.21%）；实现归母净利润 3.83 亿元（YOY-22.22%）；实现扣非归母净利润2.11 亿元（YOY-67.09%），业绩低于预期。

点评：

临床技术服务承压，整体业务环比改善。25H1，公司临床试验技术服务板块实现收入14.70 亿元（YOY-10.2%），成为拖累营收的主要因素。该板块毛利率同比下滑15.6pp 至22.8%，主要原因包括：1）国内临床运营订单平均单价同比下滑，导致同等成本下收入减少；2）部分国内创新药订单因客户资金问题被取消或终止。截至25 年6 月末，公司境内在研项目409 个，较2024 年末的536 个明显减少，总执行项目数由24 年底的831 个降至25H1 末的646 个，反映出行业周期和结构性变化，也归因于公司主动终止部分无进展项目所致。但随着存量项目出清和行业逐步回暖，预计下半年该业务板块会有所起色。从公司整体业务来看， Q2 单季度收入及归母净利润环比均有所提升， 分别环比增加7.81%/31.67%至16.86/2.18 亿元，也体现公司业务正逐步改善。

海外业务逆势增长，多区域布局显韧性。25H1 公司境外主营业务实现收入15.41亿元（YOY+4.6%），主要受益于全球布局的深化。海外临床业务保持快速增长，境外单一区域临床试验项目达194 个，多区域临床试验项目43 个，覆盖亚太、北美、欧洲及非洲市场，治疗领域涵盖肿瘤、呼吸、心血管等重点领域。25H1公司新增美国 FDA IND 项目29 个，完成21 项IND 递交并获批，显示公司在国际法规遵从与项目执行能力上的优势持续强化。25 年7 月公司宣布收购日本CRO 公司Micron，收购成功后将扩大公司在亚太地区的客户覆盖，并提升影像分析业务能力及行业影响力。

盈利预测、估值与评级：公司是国内临床CRO 龙头，由于行业周期变化导致公司收入及毛利率下滑，我们下调25-27 年归母净利润预测为9.76/11.95/15.07亿元（分别下调18.7%/17.7%/16.6%），对应25-27 年PE 为56/46/36 倍。考虑到行业逐步复苏且公司业务环比改善，维持“增持”评级。

风险提示：全球新药研发投入不及预期；投资收益波动