事件：公司发布2025 年三季度业绩报告，2025 年 Q1-3 实现收入8.53 亿（同比+16.86%），实现归母净利润3.45 亿（同比+26.67%），实现扣非归母净利润3.40 亿（同比+28.92%）。单三季度，公司实现收入3.69 亿（同比+22.64%），实现归母净利润 1.68亿（同比+36.44%），实现扣非归母净利润1.67 亿（同比+36.96%）。业绩超预期。

销售资源倾斜和架构调整拉动终端业绩。近一年公司在销售和市场营销方面倾斜更多资源，任命年富力强的中层骨干管理区域，调动销售积极性，另外销售架构也从销售总监直接管理省区经理调整为分层管理，加强区域分析、销售计划性与监督，上述销售调整带来终端销售的积极改善，经营效率也有所提升，第三季度销售费用率、管理费用率和研发费用率均较同期有所下降，分别较24 年3 季度下降4.94，0.64 和2.23 个百分点。

黄花蒿和皮下点刺拉动收入增长。分产品来看，前三季度，公司产品“粉尘螨滴剂”销售收入为 7.94 亿元，较上年同期增长 13.38%；“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”销售收入为 0.45 亿元，较上年同期增长 117.58%；皮肤点刺液销售收入为0.11 亿元，较上年同期增长 94.10%。黄花蒿花粉变应原舌下滴剂与皮肤点刺液销售收入增长较快主要系公司加大相关产品市场推广力度所致。

围绕过敏性疾病领域持续布局新品。根据公告信息，多款过敏性疾病诊疗产品正在推进研发，其中皮炎诊断贴剂 01 贴处于II 期临床阶段，皮炎诊断贴剂 02 贴正在开展1 期临床，烟曲霉点刺液于25 年9 月完成1 期临床，吸入用苦丁皂苷 A 溶液治疗中度慢性阻塞性肺疾病的II 期临床正在开展中，屋尘螨膜剂处于I 期临床阶段。建议关注后续研发进展。

看好国内脱敏治疗，维持“买入“评级。根据三季度报告及历年4 季度属于销售淡季的考虑，我们下调2025 年业绩预测，预计2025 年归母净利润为4.09 亿，同比增长28.5%（此前预期2025 年归母净利润为5.56 亿），增加2026 年和2027 年盈利预测，预计2026年和2027 年归母净利润分别为4.97 亿和5.93 亿，同比增长分别为21.7%和19.2%。当前市值对应2025 年-2027 年PE 分别为42X、35X 和29X。销售改革后公司业绩连续2个季度改善，2 款脱敏治疗产品在国内的格局以及市场前景均未发生大的改变，持续看好，维持”买入“评级。

风险提示：销售不及预期风险、干细胞研发投入过多影响利润风险、竞争格局恶化风险