事件：公司发布2025 年三年度业绩公告，2025Q1-Q3 实现收入8.53 亿元，同比增长16.86%，归母净利润3.45 亿元，同比增长26.67%，扣非净利润3.40 亿元，同比增长28.92%。

业绩持续加速向上，利润超预期增长，核心产品空间广阔，成长值得期待。分季度看，公司2025 年Q3 实现归母净利润16785.78 万元（同比+36.44%，环比+63.50%，下同），扣非净利润16742.68 万元（+36.96%，+69.16%）公司在延续二季度亮眼表现的基础上，三季度实现利润同比超预期增长。我们认为舌下变应原制品市场空间广阔，竞争格局优良，预计随着市场工作教育的不断深化，产品渗透率逐步提升，公司业绩有望持续快速增长，成长空间广阔。

分产品看，2025Q1-Q3、2025Q3 粉尘螨滴剂分别实现收入7.94 亿元（同比+13.38%，下同）、3.39 亿元（同比+17.26%），黄花蒿花粉舌下滴剂实现收入4.48 亿元（同比+117.58%）、2373.61 万元（同比+185.83%），皮肤点刺液1104.6 万元(+94.10%)、471.86 万元(+81.84%)，粉尘螨滴剂实现加速恢复性上涨、黄花蒿舌下滴剂、点刺液产品持续高速放量主要得益于花粉季、公司销售架构优化、增加推广力度与市场教育。

2025 年7 月，公司黄花蒿舌下滴剂完成成人变应性鼻炎患者的长期疗效和安全性评价—多中心、开放性临床试验，进一步揭示公司产品在长期治疗过程中的持续疗效改善与停药后的疗效维持，为药物的临床长期应用提供更为充足的循证依据。此外公司布局干细胞领域，可在最接近人体生理条件的环境下培养干细胞，使其能够最大限度地保持细胞的干性、维持分化潜力，已拥有多种不同细胞种类和细胞群，可适用于不同的疾病治疗需求，国内干细胞产业市场潜力大，有望打开公司成长天花板。

毛利率&费用率：毛利率保持稳定，销售费用有所下降。25Q1-Q3、25Q3 公司整体毛利率分别为95.37%（+0.11pp）、95.73%（+0.03pp，+0.33pp）。费用率：25Q1-Q3、25Q3 销售费用率分别为34.17%（-2.92pp）、30.73%（-4.94pp,-2.85pp），主要由于销售收入增加明显，摊薄销售费用。管理费用率分别为6.89%（-0.34pp）、5.71%（ -0.64pp ， -2.42pp ） ， 财务费用率分别为-2.45% （ +0.72pp ） 、-1.87%（+0.46pp,+0.89pp）。研发投入：25Q1-Q3、25Q3 研发费用分别为8570 万元（-2.46%），2687 万元（-6.08pp,-7.94pp），研发费率分别为10.04%（-1.99pp），7.28%（-2.23pp,-4.13pp）。

盈利预测与投资建议：根据2025 年三季度报告，我们调整预期，预计2025-2027 年营业收入为10.83、13.05、15.83 亿元（25-27 年调整前为10.68、12.64、15.27 亿元），同比增长17.0%、20.6%、21.3%；归母净利润为4.07、4.93、6.04 亿元（25-27年调整前为3.77、4.47、5.35 亿元），同比增长28.1%、21.4%、22.4%。当前股价对应25-27 年PE 为42/35/29 倍。考虑到国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大，公司是国内市占率超过80%的龙头企业，黄花蒿粉滴剂持续放量，管线不断拓宽，维持“增持”评级。

风险提示：粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险；黄花蒿粉滴剂推广不及预期的风险；药品招标降价的风险；粉尘螨滴剂竞争加剧的风险。