事件

公司公布25 年年报，25 年收入为10.6 亿元（+14.8%），归母净利润为3.8 亿元（+19.9%），扣非归母净利润为3.7 亿元（+22.2%）。

25Q4 收入为2.1 亿元（+7.1%），归母净利润为0.4 亿元（-20.8%），扣非归母净利润为0.3 亿元（-19.7%）。

同时公司公布26 年一季报， 26Q1 收入为2.5 亿元（+10.7%），归母净利润为1.2 亿元（+60.4%），扣非归母净利润为0.9 亿元（+21.4%）。业绩符合预期。

核心观点

黄花蒿粉滴剂销售表现亮眼，点刺试剂盒受收费政策影响拆分来看，核心品种粉尘螨滴剂销售保持稳定，25 年销售额为9.90 亿元（+11.80%），对应25Q4 为1.96 亿元（+5.85%），26Q1 维持稳健增速，达到2.33 亿元（+7.81%）。黄花蒿粉滴剂维持快速放量趋势，25 年销售额达到0.54 亿元（+101.21%），对应25Q4 同比+48.94%至0.10 亿元，26Q1 增长环比加速至76.89%，贡献收入0.16 亿元，奠定26 年良好开局。点刺试剂盒25 年销售额0.14 亿元（+85.47%），主要受益于获批上市品种的丰富。26Q1 增速放缓至10.79%，预计主要是受到医保政策要求的收费价格影响，公司粉尘螨滴剂和部分皮肤点刺液产品增值税自26 年初起从3%提升至13%对报表收入产生影响。

毛利率稳定在高位，26Q1 净利润受益于子公司相关投资收益25 全年/25Q4/26Q1 毛利率大体维持在95%附近较为稳定，25 年期间费用率合计为54.0%（-2.7pct），销售/管理/研发费用率均有改善，，受益于此全年净利率为34.6%（+1.8pct）。26Q1 期间费用率合计为54.4%（-3.3pct），其中销售费用率为37.7%（-2.7pct）、管理费用率为8.6%（+1.2pct）、研发费用率为9.9%（-3.1pct）、维持良好规模效应趋势，净利率方面则受益于子公司浙江超级灵魂人工智能研究院增资扩股，公司持股比例被动稀释丧失控制权，改为权益法核算导致相关投资收益增加0.29 亿元，净利率达到46.1%（+14.8pct）。

屋尘螨膜剂已进入II 期试验阶段，干细胞IND 申请获得受理公司研发稳步推进，迭代产品屋尘螨膜剂”已于26/04 进入II 期试验阶段。点刺液产品矩阵持续扩展，豚草花粉点刺液和狗毛皮屑点刺液将开展III 期试验。子公司浙江我武干细胞研发的人脐带间充质干细胞II 型注射液用于脓毒症和（或）脓毒性休克的IND 申请已获得受理。

盈利预测与投资建议

预计公司26/27/28 年收入分别为12.0/13.7/15.7 亿元，同比增长13.3%/14.0%/14.5%；归母净利润为4.4/5.2/6.1 亿元，同比增长16.6%/16.0%/17.6%，对应PE 为27/23/19 倍。公司为国内变应原脱敏制剂龙头，竞争格局优异，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：

产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。