事件：

我们于近期对天翔环境进行了现场调研，调研结论及投资建议如下。

评论：

1， 海外并购暂时告一段落，AS 收购仍在进行中，但协同已经开始2014 年公司收购了拥有污泥热水解、消化、磷资源回收等全球专利技术的德国CNP 公司（拥有污泥消化除磷全球专利技术）45%股权；2015 年公司非公开发行股票收购了美国圣骑士（北美领先的污水污泥处置设备与服务的提供商），成立环保监测公司天保汇同，成立环境工程公司中欧环科等，2016 年开始启动重大资产重组AS 公司，在环保领域逐渐形成了环保设备及工程、市政水务、油气田环保、环境治理综合服务、环保监测服务等环保业务板块，当前公司在环保产业布局已较完整，海外并购或告一段落，接下来将进入整合期，以期将前期收购取得技术转化为国内相应市场份额；2016 年报显示，欧盛腾水处理技术（杭州）有限公司（AS 公司全资子公司）已成为公司第四大供应商，在年度采购总额中占比达5.46%，且公司已利用AS 公司技术、品牌在水务处理工程板块获得简阳市水务局38 个乡镇污水处理设施打捆实施PPP 项目并开始实施。此外，5 月3日公司中标甘肃省武威市凉州区城区污水处理厂污泥无害化处理工程EPC 总承包项目，拟污泥无害化处理厂1 座，污泥处理规模80 吨/日，本项目应用美国圣骑士和德国AS 公司污泥高级厌氧消化＋热电联产“零能 耗”工艺方案，显示海外并购获取的优势技术正不断嫁接到国内，转化为公司的市场份额。随着AS 公司收购工作的落地，可预期AS 公司的先进水处理技术将嫁接到更多的国内项目如乡镇污水、市政污水等，两者间的协同效应预计将得到进一步发挥。

2， 油田环保已成为公司收入重要增长极，或因环保趋严持续加速，值得关注目前国内油田环保市场尚处起步阶段，竞争格局也尚未形成。2015 年1 月1 日，新环保法正式实施，对油田钻井这类严重污染作业的治理工作高度重视。随着环保政策进一步趋严，环保督查执法力度不断加强，油田环保市场有望迎来爆发。

公司通过整合及自主研发创新，已拥有含油污泥的热水洗处理工艺、含油固废干化+氧化+热解处理工艺、压裂返排液的处理回用工艺、地层采出水的脱盐外排工艺和含油废水的综合处理工艺等多种处理工艺和技术。报告期内，公司也已完成在大庆、辽河、华北、大港、新疆等地的油田含油污泥等处理业务布局，业务收入实现快速增长。16 年报中公司油田环保业务板块取得4 个多亿设备销售收入，预计17 年在保持稳定的同时，在业务模式上也将迎来新的变化：在设备销售以外公司将力争在国内四大油田方建设综合固废处置中心，以展开固废运营业务；在环保督查力度趋严的大背景下，堆存及新增的含油污泥处理率上升是大势所趋，公司在产业内率先布局，将持续受益。

3， 盈利预测及投资建议：

考虑到：

公司水电设备、分离机械、盾构机等传统业务板块整体将平稳运行，盾构机等受益于轨交行业景气有望持续增长；

圣骑士公司17 年起按照80%权益全年并表贡献收入；假定发行股份收购BWT 公司事项上半年完成，得以并表；公司油田环保板块业务进展顺利，在16 年基础上持续增长；我们预计，公司17、18 年归属净利润分别为3.15 亿、4.4 亿元，对应本次发行后总股本5.6 亿股EPS 分别为0.56、0.78 元，对应当前股价17.22 元估值分别为31X、22X。

维持“审慎推荐-A”评级。

4， 风险提示：

1、与收购标的业务整合及协同不及预期的风险；

2、油田环保市场启动不及预期的风险；

3、大盘系统性风险。