4 月跑输市场，整体估值处于较低水平。1）4 月份传媒（申万传媒指数）板块下跌5.23%，跑输沪深300 指数7.12 个百分点，在申万一级31 个行业中，传媒板块排名第30 位；2）姚记科技、广弘控股、博纳影业、恺英网络、东望时代等涨幅居前；ST 美盛、ST 文投、紫天科技、龙韵股份、冰川网络等跌幅居前；3）估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 31x，处于历史28%分位数、整体估值处于历史较低水平。

业绩回顾：23 年触底向上，24 年一季度业绩整体承压。1）23 年全年A 股传媒板块（申万传媒行业分类，下同）上市公司共计实现营业收入5089 亿元、归母净利润346 亿元，同比分别增长5.75%、132.68%，营收稳中有升、净利润大幅增长；2）24 年Q1 全行业实现营业收入1196 亿元，归母净利润79 亿元，同比分别增长4.88%、-28.82%；营收增长主要来自广告营销（Q1 同比16.48%）、游戏（Q1 同比6.62%）板块拉动；净利润来看，除影视院线同比正增长外、其他子行业均双位数以上下滑；3）Q1 公募机构在传媒板块持仓总市值380 亿元（23 年Q1 392 亿元），占传媒板块总市值2.71%，占股票型基金+混合型基金持仓比例为0.55%、股票型基金持仓比例为1.34%，整体配置处于较低水平。持仓个股来看，分众传媒、恺英网络、昆仑万维、光线传媒、万达电影等位居前列，占总持仓市值的62%。

五一票房历史第二、游戏行业3 月同比向上，AIGC 应用与大模型持续迭代。

1）3 月份中国游戏市场同比增长7.18%，其中移动游戏同比增长8.75%；2）4 月总票房达22.39 亿元人民币、同比下滑22%；五一档票房达15.28 亿，同比增长0.5%，历史第二成绩收官；3）AIGC 方面，AI 搜索增速表现亮眼，海内外大模型持续迭代。

投资观点：关注影视行业及游戏、广告行业个股，持续看好新科技带动下的板块中长期机遇。1）影视板块有望持续复苏，推荐渠道（万达电影、猫眼娱乐）以及内容（光线传媒、华策影视）；游戏板块自下而上把握产品周期及业绩表现，推荐恺英网络、巨人网络等标的；以及媒体（分众传媒、芒果超媒等）、IP 潮玩（泡泡玛特、阅文集团等）及出版等领域个股；2）大模型加速发展带动AIGC 关注应用端向上机会，重点把握IP（中文在线、上海电影、华策影视、掌阅科技、捷成股份、奥飞娱乐、视觉中国）、大模型（昆仑万维）及应用环节（掌趣科技、巨人网络、盛天网络、浙数文化、奥飞娱乐等标的）。

重点推荐组合：4 月组合为万达电影、分众传媒、昆仑万维、泡泡玛特、上海电影，5 月组合为万达电影、分众传媒、昆仑万维、泡泡玛特、视觉中国。

风险提示：业绩低于预期、技术进步低于预期、监管政策风险等