预收账款大增，idc 需求拐点确立，维持“买入”评级公司发布2025 年年度报告及2026 年一季报。2025 年，公司实现营业收入71.78亿，同比下降1.42%;实现EBITDA14.17 亿，同比增长1.08%;实现归母净利润-7.59亿元，剔除计提商誉减值准备8.64 亿元的影响，公司归母净利润为1.05 亿元，同比下降72.61%；实现经营性净现金流为16.18 亿，同比增加23.43%。2026 年一季度，公司实现营业收入16.33 亿元，同比下降10.83%；实现归母净利润0.22亿元，同比下降67.52%；公司预收账款370.3 万元，较2025 年末提升291%，主要系客户预付租金增长；公司财务费用同比增长45.43%，主要系公司项目扩容，短期借款增加。公司系火山引擎核心合作伙伴，持续受益于AI 产业浪潮，公司整体运营稳健，我们维持2026-2027 并新增2028 年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为3.85/4.93/7.91 亿元，对应2026-2028 年EV/EBITDA 分别为18.2倍、15.5 倍、12.8 倍，维持“买入”评级。

一季度idc 营收增长，数据中心投产提速明显分业务结构看，2026 年第一季度，公司IDC 业务实现收入5.66 亿元，同比增加8.60%。2025 年公司数据中心投产速度提速明显，投放机柜数量较大，转固带来的固定成本增加明显，同时随着运营规模持续扩大，数据中心建设前期费用、固定成本运营成本等持续增加。受客户上架周期影响，以及部分客户因经营策略调整出现退租等情况，IDC 业务毛利率降至24.24%，同比减少9.88%。2026 年第一季度，公司云计算业务实现收入10.49 亿元，同比下降16.29%。云计算收入同比下降主要系客户业务调整，以及公司主动优化客户结构等因素。

AIDC 领军企业，持续推动智算中心项目拓展计划截至2025 年底，公司在京津冀、长三角及中西部地区开展互联网数据中心业务，在内蒙古、海南及马来西亚地区均有智算中心项目拓展计划。按照单机柜4.4KW统计，公司在全国范围内规划机柜规模已超过23 万个。截至2025 年底公司已投产机柜达到8.2 万个，其中2025 年新增投产机柜2.6 万个。

风险提示：AI 及云计算发展不及预期、机柜上架不及预期、行业竞争加剧。