节能国祯发布半年报，2026 年H1 实现营收17.31 亿元（yoy+5.69%），归母净利2.02 亿元（yoy+11.82%），扣非净利2.00 亿元（yoy+11.94%）。

其中Q2 实现营收9.25 亿元（yoy-1.25%，qoq+14.74%），归母净利1.12亿元（yoy-0.69%，qoq+24.81%）。公司水务运营业务稳健，叠加组织架构优化、费用管控持续推进，有望支撑盈利能力改善，维持“增持”评级。

1H26 水务运营收入同比+8%，工程建造业务毛利率承压1H26 公司营业收入同比+5.69%至17.31 亿元，毛利率同比-2.18pp 至30.55%。分业务来看，水务运营收入显著提升，工程建造业务毛利率承压。

1）水务运营：收入同比+7.98%至12.84 亿元，毛利率同比+0.02pp 至37.3%；公司持续强化工业水业务布局，截至1H26 工业水总运营规模约43 万吨/日（1H25 20 万吨/日）。2）工程建造：收入同比+1.22%至4.03 亿元，毛利率同比-10.42pp 至8.27%，或因当期确认收入的项目盈利能力存在差异。3）设备销售：收入同比-10.96%至0.38 亿元，毛利率同比-0.57pp 至32.63%。

1H26 资本开支同比收缩，期间费用率同比-2.6pp1H26 公司期间费用率同比-2.62pp 至11.73%，其中管理费用率/研发费用率/财务费用率3.38%/0.41%/6.06%，同比-1.38pp/-0.31pp/-0.60pp，管理费用率下滑主因公司组织架构调整优化致管理人员薪酬减少。现金流方面，1H26 经营性现金流净额0.85 亿元（yoy-44%），主因历史工程款项集中支付、且1H25 存在受限资金释放流入，资本开支（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）3.05 亿元（yoy-57%），自由现金流-2.20 亿元（1H25 -5.57 亿，同比向好）。我们认为，公司水务运营基本盘稳健，叠加组织架构优化、费用管控持续推进，有望支撑盈利能力改善。

盈利预测与估值

维持盈利预测，我们预计公司2026-28 年归母净利润3.65/3.87/4.14 亿元，对应EPS 为0.54/0.57/0.61 元。可比公司2026 年Wind 一致预期PE 均值为14.4 倍（前值17.7x），给予公司2026 年14.4 倍PE，目标价7.78 元（前值9.67 元，对应2026 年17.7 倍PE）。

风险提示：水务和环境工程新增订单不及预期，污水处理运营回款情况恶化，中节能协同效应不及预期。