1H25 业绩符合市场预期

公司公布1H25 业绩：收入41.49 亿元，同比增长21.05%；归母净利润12.37 亿元，同比增长20.63%。其中2Q25 单季度收入23.16 亿元，同比增长24.24%，环比增长26.32%，单季度归母净利润7.04 亿元，同比增长18.89%，环比增长32.26%。公司业绩符合市场预期。

发展趋势

电子、通信元件及材料业务表现强劲，毛利率保持稳定。根据公司公告，1H25 电子、通信元件及材料业务收入35.07 亿元，同比增长21.46%，毛利率40%，同比略微下降0.32ppt。 MLCC 业务方面，公司已经形成较为全面的产品矩阵，覆盖微小型、高容、高可靠、高压、高频系列，并推出M3L 系列（专利）、“S”系列（专利）、柔性电极产品、高频Cu 内电极产品等一系列具有特色的产品。我们看好公司MLCC 产品矩阵进一步丰富，持续提升性价比优势，具备广阔的国产替代空间。

SOFC 行业迎来AI 数据中心催化，有望打开新成长空间。日益增长的AI数据中心建设带来用电紧张，AI 客户寻求SOFC 方案来增强用电稳定性。

我们看好AI 数据中心需求快速推动SOFC 这一新兴行业产业化进程。全球SOFC 行业龙头Bloom Energy 公告正在积极扩产，2024 年曾达成1GW新订单（分多期执行），并看好未来5 年数据中心用电需求的快速增长。得益于长期的前瞻性布局，三环已经成为全球主要的SOFC 隔膜板厂商，我们看好未来公司隔膜板业务享受行业高增长、高毛利。此外，子公司深圳三环携手深圳市燃气集团共同建设的光明区人民医院东院区300 千瓦固体氧化物燃料电池（SOFC）示范项目正式投产，该项目是全国首个300 千瓦SOFC 商业化推广示范项目，也是国家能源局“能源领域重大装备首台套”产品的推广应用。我们认为三环在SOFC 隔膜板以及SOFC 整机系统的双重能力已为其构筑了牢固的行业护城河。

盈利预测与估值

我们维持对公司25/26 年收入/净利润的预测不变，当前股价对应25/26 年31.0/26.1 倍P/E。我们维持跑赢行业评级，由于SOFC 未来产业化趋势有望加快，以及行业估值中枢上移，我们上调目标价18.5%至48 元，对应25/26 年33.6/28.4 倍P/E，较当前股价有8.6%的上行空间。

风险

市场需求不及预期，新产品放量不及预期，行业竞争加剧，贸易摩擦。