芒果超媒发布2024 年报&25Q1 季报，公司24 年实现营收 140.80 亿元（yoy-3.75%），归母净利 13.64 亿元（yoy-61.63%），符合业绩预告预期（12.5 -16.1 亿元），扣非归母净利 16.45 亿元（ yoy-2.99%）。25Q1 实现营收29 亿元（ yoy-12.76% ， qoq-23.71% ）， 归母净利 3.79 亿元（yoy-19.80%），扣非净利 3.03 亿元（yoy-35.03%），主要因内容投入较大。24 年公司拟每10 股派发现金股利2.2 元（含税），24 年度共拟派发现金股利4.12 亿元，分红比例30.17%。我们长期看好公司内容竞争力，会员及广告的增长空间，维持“买入”评级。

25Q1 业绩承压主因加大内容及技术投入，会员收入持续增长25Q1 公司营业收入同比下降，主因传统电视购物业务板块收缩；归母净利润同比下滑，主因公司加大头部影视剧内容及技术投入，25Q1 芒果TV 电视剧投入金额同增12%。25Q1 会员收入保持增长，主要由优质内容驱动。

25Q1 内容延续高质量，全年储备丰富

根据艺恩数据，芒果TV 在25Q1 TOP10 综艺中5 席（含《乘风2025》《妻子的浪漫旅行2025》等独播IP），其中《乘风2025》3 月21 日首播即斩获1.76 亿首日播放量，招商包括金典（冠名）等11 家广告主。影视剧有效播放数据同增117.7%，《国色芳华》《五福临门》分列TOP10 榜单的第二位和第六位。后续看，25 年公司影视剧储备超100 部，包括Q2 即将上线的《歌手2025》等头部综艺，有望持续巩固内容竞争优势。

24 年会员收入持续稳健增长，广告及IPTV 业务承压24 年芒果TV 会员收入51.48 亿元，同比增长19.3%；有效会员规模达到7331 万，较23 年末增长10%（绝对值678 万）。24 年广告业务实现营业收入 34.38 亿元，同降2.7%，其中24H2 为17.17 亿元，同降1.4%。整体广告行业复苏相对乏力，我们预计后续公司通过定制品牌专属长期营销策略，加大营销模式创新力度，有望稳住广告基本盘。24 年运营商业务收入15.93 亿元，同比下滑41%，24H2 降幅有所收窄（24H2 同降38%）。

盈利预测与估值

基于公司内容投入增加超过我们预期，且运营商业务不及预期，我们下调运营商业务收入，上调内容成本，下调25-26 年归母净利润20%/22%为17.6/19.2 亿元，并预计27 年归母净利润为20.2 亿元。根据SOTP 估值，目标价30.80 元（前值34.23 元，仍主要基于SOTP 估值，其中互联网业务5XPS/97 亿收入），维持“买入”评级。

风险提示：内容监管政策变化，项目落地进度低于预期，广告收入不及预期。