芒果超媒发布25 年中报，公司25H1 实现营收 59.64 亿元（yoy-14.31%），归母净利 7.63 亿元（yoy-28.31%），扣非净利 6.10 亿元（ yoy-33.15%）。

25Q2 实现营收 30.63 亿元（ yoy-15.74%） 归母净利 3.85 亿元（yoy-35.09%），扣非净利 3.06 亿元（yoy-31.18%），主要因内容投入、研发投入较大。同时公告，每10 股派发现金股利 2.2 元（含税），总计派发现金股利4.12 亿元。我们长期看好公司内容竞争力，会员及广告的增长空间，维持“买入”评级。

芒果TV 用户数持续增长， Q2 广告环比改善，运营商业务重回增长25H1 1）会员业务营收 24.96 亿元，同增 0.40%，主要得益于芒果TV 平台综艺、影视剧、微短剧优质内容吸引月活用户增加，根据QM 数据，2025年上半年芒果TV 用户月活数量同比增长14.24%，预计后续长视频平台MAU 企稳求增，长视频主业经营预期稳健；2）广告业务营收 15.87 亿元，同降 7.79%，但25Q2 单季度表现相对25Q1 已有大幅改善，但广告主投放意愿仍相对谨慎，品牌广告市场仍处于调整复苏阶段；3）运营商业务营收8 亿元，同增6.67%，主因公司响应广电总局“2025 超高清发展年”战略部署，推动超高清用户体验升级。4）25H1 芒果 TV 互联网业务毛利率27.49%，同降-8.62 pcts，主因剧集成本增加。

25H1 综艺剧集表现优异，持续丰富内容矩阵

根据云合数据，芒果TV 综艺有效播放量稳居行业第一，持续巩固综艺领先优势，其中《歌手2025》《乘风2025》热度较高，艺恩数据显示2025H1芒果TV 综艺合作品牌数量高于爱奇艺、腾讯、优酷。影视剧有效播放数据同增69%，《国色芳华》云合集均播放量突破4000 万，创下芒果剧集历史最佳。公司下半年储备重点影视剧包括《水龙吟》等，综艺方面芒果全新素人选秀音综《声鸣远扬》启动报名，赛制类似超女快男，开启芒果全新音乐版图，预计将于25 年下半年开播，丰富内容有望持续巩固内容竞争优势。

微短剧加速布局，探索多元化IP 变现渠道

公司积极构建“长中短”贯通的内容生态，微短剧加速布局，2025 年上半年，芒果TV 大芒计划上线微短剧1179 部，去年同期仅150 余部，增长近7 倍。此外，公司积极探索IP 变现渠道，金鹰卡通“节目+动漫”双IP 驱动衍生商品矩阵开发；小芒电商首次实现半年度盈利，除线上平台外，线下将IP 周边于近3000 家门店铺货；小游戏平台“芒好玩”上半年接入近百款游戏，开创“综艺+衍生互动影游”模式。我们认为公司IP 塑造能力较强，上下游产业链打通有望成为新的增长曲线。

盈利预测与估值

我们下调公司25-27 年归母净利润至15.5/16.9/18.2 亿元，调整幅度-11.8%/-12.1%/-9.8%。下调主要是考虑到内容投入持续加大，剧集采买成本有所上升，故调低了公司业务整体毛利率。基于SOTP 逻辑，上调目标价为28.77 元，基于25 年互联网业务4XPS，运营商/媒体内容/媒体零售15.1/29.4 /47.2XPE（前值30.80 元，基于25 年互联网业务4.6XPS，运营商/媒体内容/媒体零售16.7/30.2/35.2XPE）。

风险提示：内容监管政策变化，项目落地进度低于预期，广告收入不及预期。