经营状况逐季改善，业绩表现符合预期。公司2020 三季度实现营收30.12 亿（+6.43%），实现归母净利4.55 亿（+4.47%），扣非净利4.49 亿（+4.36%），业绩符合预期。Q3 单季度公司实现营收11.08 亿，同比增长10.84%，归母净利1.79 亿，同比增长14.93%。三季度公司基本盘地产侧成套设备出货持续恢复，同时在智慧社区、公共安防不断开拓，多业务增长动能叠加作用，促进公司Q3 单季度业绩重回两位数增速。

现金回款成为公司主抓核心，经营现金流大幅改善。2020 前三季度，公司实现经营性现金流净额4.59 亿（去年同期为-6.84 亿元），其中Q3 单季度公司经营性现金流净额2.04 亿元。经营现金流水平大幅回正得益于公司在经济逐步复苏背景下注重风控并将经营重点聚焦于提升财务质量。我们认为公司在历经前期利润水平快速成长阶段后，现阶段夯实财务质量，改善现金流是为未来增长打基础，体现出公司稳健经营的思路。

Q3 毛利率有所回升。2020 年Q3 公司综合毛利率31.96%，同比下降4.92pct 我们预计毛利下滑原因为：1）公司注重回款让渡部分产品溢价；2）低压成套设备竞争策略以保份额为主，主动对部分产品价格进行了调整。三季度公司综合毛利率环比提升1.64pct

受益于管理费用下降，公司期间费用率改善明显。2020Q3 公司三项费用率11.98%，同/ 环比变动为-4.48pct/+2.45pct ， 其中销售/ 管理/ 财务费用率分别为3.36/6.99/1.63%，分别同比变动1.20/-4.24/-1.44pct，管理费用率的变化较大主要系公司上年同期计提超额业绩奖励所致，销售费用率变化系广告费、运费下降所致。

推出第四期股权激励计划，绑定核心员工利益。公司针对昇辉电子总裁李昭强在内的核心骨干182 人授予586.8 万股股份（占总股本的1.2%），授予价格为7.54 元/股，2020/2021 年考核目标为相对于2019 年收入分别增长12%/24%。公司始终注重绑定核心员工利益、激发员工活力，第四期激励计划的推出为公司今明年的稳定增长打下了基础。

地产竣工回暖拉动成套设备需求稳健向上，LED 照明、智慧社区、公共安防业务具备成长空间。公司地产领域第一大客户为碧桂园，并积极开拓万科、融创、天鸿等客户业务，我们预计伴随2021 年国内地产竣工增速有望转正，对低压电器的需求加速释放，公司地产类产品业绩稳健向上。在LED，智慧社区，安防领域公司亦持续加大投入，深圳研发中心正式启动，主要研发成果如人脸综合管控应用平台、案情管家系统等应用平台陆续落地，并获得相关订单，未来具备成长潜力。

投资建议：我们看好公司在地产、电力、工业等多个下游领域的发展，以及LED 照明+智慧社区及安防业务的推进，基于公司以夯实财务质量的经营思路，我们调整盈利预测，预计公司2020-2022 年三年收入分别为46.7/58.0/69.6 亿元，归母净利润分别为6.5/8.1/10.4 亿元，同比增长9.2%/24.6%/29.1%，对应公司2020/2021 年估值分别为12.0/9.7X，维持公司“增持”评级。

风险提示：下游行业政策及客户集中风险；应收款项余额较大的风险；商誉减值的风险；存货余额较大的风险。