蓝思科技2024 年实现营收698.97 亿元（yoy+28.27%），归母净利36.24亿元（yoy+19.94%）。全年收入超出我们此前预期（681.95 亿元），公司基于谨慎原则，资产减值计提金额同比增加，净利润略低于我们此前预期（39.19 亿元）。1Q25 实现营收170.63 亿元（yoy+10.10%），归母净利4.29亿元（yoy+38.71%），扣非归母净利3.78 亿元（yoy+60.99%）。Q1 公司在手订单饱满，产能利用率同比处于较好状态。展望2025，看好消费电子类业务在1）北美大客户新机改款、2）安卓客户新料号新产品份额提升、3）拓展PC/AI 眼镜/智慧零售新终端等因素驱动下，实现强劲增长。同时，公司汽车产品单车价值量有望逐步提升，人形机器人业务则将为蓝思中长期带来更多业绩增量。维持目标价29.4 元，维持买入评级。

2024：组装类业务表现亮眼，垂直整合成效凸显分业务来看，2024 年公司智能手机与电脑/智能汽车与座舱/智能头显与智能穿戴/ 其他智能终端收入分别为 577.5/59.3/34.9/14.1 亿元（ YoY:+28.63%/+18.73%/+12.39%/+754.23%）。其中，以组装业务为主的湘潭蓝思营收同比增长97.42%至250.6 亿元。公司2024 综合毛利率同比-0.70pct至15.89%，我们认为主因组装业务营收占比大幅提升和汽车电子部分海外工厂拖累等因素，但公司通过精益化管理和智能制造升级，加强费用管控，加速良率提升，期间费用率同比-1.63pct 至8.97%。

2025：多元化业务协同发力，看好折叠屏+AI 眼镜+汽车电子+机器人蓝思有望迎来多个新领域新项目的协同发展期，具有显著成长潜力。1）手机：2H25 北美大客户新机升级改款，公司有望实现价值量和份额提升；同时公司前瞻研发布局折叠屏多项高端新技术，转量产后有望驱动持续成长。

2）AI 眼镜：深度合作Rokid 等客户，公司的外观件、结构件、光学镜片等在多款高端 AI 眼镜和头显产品上实现了应用，并有多款新品即将量产。3）汽车：大客户2H25 将推出新车型，叠加超薄夹胶玻璃进入量产，单车价值量将进一步提升。4）机器人：布局领先，已和具备量产条件的头部客户建立深度合作，开发关节、灵巧手、躯干、头部壳体及面罩等结构件、模组。

给予目标价29.4 元，维持买入评级

基于蓝思“多轮驱动”战略，未来有望充分受益于AI 眼镜/折叠机/智能驾驶/人形机器人等AI 终端成长机遇。考虑到整机组装收入持续增长对利润率的影响，预测公司25/26/27 年归母净利为 53.08/64.33/77.67 亿元（25/26 年较前值下调5.51%/5.23%）。参考iFind 一致预期可比公司25 年PE 均值19x，基于公司在消费电子的龙头地位，以及近来在AI 多个新场景的前瞻卡位，给予27.5x PE（前值26x PE），维持目标价29.4 元，维持买入评级。

风险提示：消费电子需求不及预期，行业竞争加剧，全球政策风险。