公司发布2025 年一季报，实现营业收入12.62 亿元，同比增长21.91%，主要因云业务订单增速较好且去年同期基数较低。DeepSeek 带动国内智算基础设施建设需求加速释放，助力公司一季度订单和收入增长，我们认为随着政企客户本地化部署DeepSeek 深入，公司收入增速有望持续回暖。公司扣非归母净利润亏损2.61 亿元，去年同期亏损5.10 亿元，大幅度减亏一方面来自于收入回暖，另一方面来自于公司实施降本增效措施。我们认为在国内大模型应用加速发展和降本增效努力下，公司业绩有望持续增长，维持买入评级。

25Q1 毛利率提升，三费率显著下降

2025Q1 公司毛利率为60.38%，同比提升2.20pct，销售/管理/研发费率分别为46.76%/6.72%/38.64%，同比下降-14.72/-2.02/-12.72pct，公司降本增效成果显著。经营性净现金流为-8.31 亿元，同比净流出收窄28.00%。

公司经营质量显著提升，全年盈利能力有望进一步改善。

DeepSeek 带动公司超融合产品需求快速增长，AI 产品力不断加强为满足DeepSeek 大模型爆火带来的智算承载需求，2025 年2 月公司发布了“HCI+AICP 新一代超融合”解决方案，该方案无需推翻用户原有基础架构，只需在原集群基础上增加一台GPU 节点，就能基于本地集群快速部署并承载DeepSeek 在内的企业级大模型，同时也向客户推出了云端订阅DeepSeek 的服务。此外，公司还在桌面云产品中引入小芙AI 办公助手，快速调用AI 能力完成搜索、解释、问答、翻译、编程等智能处理。我们认为，深信服累计服务了超10 万家企业级客户，未来公司客户群AI 需求持续释放将进一步带动公司业务增长。

安全GPT 赋能MSS 成效显著，财务优化有望带动业绩增长生成式AI 发展使网络攻击门槛降低，深信服借助自研安全GPT，率先实现基于大模型技术的安全托管服务MSS。经近半年试用，MSS 在减少重复手动运营工作量等指标上效果突出，还能提供7*24 小时安全守护，减轻网络安全压力。安全GPT 后续赋能更多产品，有望带动业绩持续增长。

盈利预测与估值

维持盈利预测，我们预计2025-27 年收入分别为87.42/102.52/121.68 亿元，参考可比公司Wind 一致预期平均5.0 倍25PS，考虑公司及云计算业务开启第二成长曲线，给予公司6.0 倍25PS，目标价123.14（前值134.69 元元，对应6.5x 25PS，可比均值5.5x）。

风险提示：云计算业务推广低于预期；市场竞争加剧。