中密控股发布年报，2024 年实现营收15.67 亿元（yoy+14.40%），归母净利3.92 亿元（yoy+13.21%），扣非净利3.66 亿元（yoy+16.45%）。其中Q4 实现营收4.24 亿元（yoy+11.39%，qoq+1.13%），归母净利1.22 亿元（yoy+23.42%，qoq+24.64%），业绩符合我们预期。尽管2024 年下游石化行业需求放缓，公司通过国内外深入布局实现收入与净利润显著提升。在公司国内外布局不断深入下，预计公司2025 年有望保持稳健增长态势，维持“买入”评级。

毛利率稍有承压，期间费用率控制良好

2024 年公司综合毛利率48.34%，同比-1.30pct，主要系下游需求放缓，石化项目开工率较弱影响增量业务盈利能力；24Q4 单季度毛利率50.33%，同比+2.17pct。期间费用率方面，2024 年销售费率9.06%，同比-0.76pct；管理费用率6.54%，同比-0.13pct；财务费用率-0.19%，同比+0.03pct；研发费用率4.84%，同比-0.62pct。合计期间费用率达20.24%，同比-1.49pct，期间费用管控良好。

收购海外公司完善产业链，股权激励展彰显公司信心公司25 年2 月发布公告，完成对德国KSGmbH 公司的全资收购，提升公司上游核心原材料自主可控能力。公司股权激励方案展现公司信心：根据公司24 年4 月发布的激励草案，以21-23 年净利润均值为基数，要求24-26年净利润增长率不低于25%/35%/45%，对应目标值3.93/4.25/4.57 亿元。

24 年公司完成首期目标(24 年净利润3.93 亿元)。展望25 年，公司订单持续处于高位且产业链逐渐完善下，有望持续兑现股权激励目标。

深入布局核电、新能源等领域，打开第二增长曲线公司立足石化领域，深入布局深海、新能源等新兴领域。公司是拥有核主泵机械密封业绩的国内机械密封企业，根据公司25 年2 月公告，公司多项发明专利已用于部分核电站，存量市场广阔；新能源领域，24 年配套华能陇东能源基地百万吨级二氧化碳捕集利用与封存研究及示范项目等大型项目。

盈利预测与估值

我们调整公司25-26 归母净利润(-4%,-8%)至4.38、5.10 亿元，并预计2027年归母净利润为5.86 亿元（三年预测期CAGR 为15.7%），对应EPS 为2.11、2.45、2.82 元，利润端调整主要系股权激励导致费用增长。可比公司wind 一致预期为22x，给予公司25 年22 倍 PE，调整目标价为46.42 元（前值48.18 元，25 年22 倍PE）。

风险提示：下游行业需求不及预期，对收购公司整合效果不及预期。