25Q1，受益于饲料价格下降以及生产效率改善，公司盈利略超预期，支撑资产负债率下行至51%。生产成绩持续改善加持下，25 年出栏量有望维持稳健增长，维持“强烈推荐”评级。

出栏稳增，24 年业绩符合预期。公司披露2024 年报，报告期内，公司实现收入1049 亿元（yoy+17%）、归母净利润92.3 亿元（同比扭亏）。单四季度来看，公司实现收入295 亿元（yoy+17%）、归母净利润28.2 亿元（同比扭亏）。

公司2024 年业绩表现符合预期。分板块来看：1）生猪养殖方面，公司出栏生猪3018 万头（yoy+15%），估算综合成本14.0-14.5 元/公斤，头均盈利280-330 元。2）黄鸡养殖方面，公司出栏肉鸡12.1 亿羽（yoy+2.1%），估算完全成本12.0-12.5 元/公斤，只均盈利1.5-2.0 元。

成本稳降，25Q1 盈利略超预期。公司披露2025 年一季报，报告期内，公司实现收入243 亿元（yoy+11%）、归母净利润20.0 亿元（同比扭亏）。公司2025 年业绩略超预期。分板块来看：1）生猪养殖方面，公司出栏生猪859 万头（yoy+20%），其中商品猪817 万头、仔猪41.9 万头，估算商品猪综合成本12.5-13.0 元/公斤，头均盈利270-320 元。2）黄鸡养殖方面，公司出栏肉鸡2.82 亿羽（yoy+5.4%），估算完全成本11.0-11.5 元/公斤，只均亏损0.8-1.3 元。3）此外，预计投资业务盈利1 亿元。整体来看，25Q1，受益于饲料原料价格下降以及生产效率提升，公司生猪养殖降本效果显著。

资产负债率持续改善，出栏或维持稳健增长。现金流方面，25Q1，受猪价表现好于预期以及养殖成本改善影响，公司现金流持续改善，24Q4、25Q1 分别实现经营性现金流净流入68.0 亿元、38.2 亿元，驱动公司资产负债率分别下降至53%、51%。产能方面，截至24 年底，公司能繁母猪存栏稳步增加至174 万头左右，同比增长12%，生产效率提升加持下，公司25 年出栏量或达到3300-3500 万头、继续维持稳健增长。

维持“强烈推荐”投资评级。25Q1，猪价表现好于市场预期，公司养殖成本改善明显，现金流持续改善驱动公司资产负债率快速降低至51%。同时，生产成绩持续改善加持下，公司25 年出栏量有望维持稳健增长。考虑到饲料价格波动，我们调整公司2025-27 年归母净利润分别为91.6 亿元、113 亿元、131亿元，对应PE 分别为12X、10X、8.6X，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期；成本改善不及预期；突发大规模不可控疫情。