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公司发布2024 年度报告及2025 年一季度报告，2024 年实现营业收入26.77 亿元（YoY+39.27%），归母净利润8.20 亿元（YoY+87.91%），扣非净利润7.79 亿元（YoY+90.46%）；24Q4 实现营业收入4.82 亿元（YoY+10.37%），归母净利润0.29 亿元（YoY+122.49%），扣非净利润0.25 亿元（YoY+419.23%）；25Q1 实现营业收入5.48 亿元（YoY-26.40%），归母净利润1.89 亿元（YoY-33.71%），扣非净利润1.84 亿元（YoY-32.15%）。

点评：

1. 血液灌流器增长亮眼，肝科产品加速爬坡。分板块来看，2024 年，公司肾科的血液灌流器销售收入23.09 亿元（+57.2%），其中，KHA 系列已覆盖600 多家医院，营收1.46 亿元（+188.4%），pHA 系列灌流器已在100 多家医院推广；肝科产品销售收入同比增长77.15%，已覆盖2000余家医院；重症与急诊领域产品已覆盖1800 余家医院，一次性使用细胞因子吸附柱目前已在150 余家医院应用；血液净化板块，DX-10、Future F20 等产品已在4000 多家医院装机，其中三甲覆盖率超50%，县级医院覆盖持续提升。分市场看，2024 年公司国内业务持续发力，营收26.18 亿元（+39.99%）；海外业务稳步拓展，营收0.59 亿元（+13.51%）,已取得98 个国家的产品准入，并在海外2000 多家医院临床应用。25Q1，受去年同期产品终端价格下调26%、“以价换量”销量显著提升带来的高基数影响，25Q1 营收同比下滑26.4%，但公司持续推进产品临床放量、维持渠道库存健康管控，实现环比13.75%的增长。

2. 公司降本增效成果显著，盈利水平持续提升。2024 年，公司持续推进降本增效， 费用端， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为25.85%/7.07%/8.97%/1.21% ， 同比变化-6.19pct/-2.16pct/-3.79pct/+2.97pct；利润端，公司核心产品一次性使用血液灌流器毛利率维持85.01%的高水平，整体毛利率为80.78%（+0.75pct），净利率30.41%（+8.26pct），25Q1 进一步提升至34.35%，降本增效成果显著，盈利能力持续优化。

3. 持续发力研发，推进产品升级和国内外注册上市。2024 年公司研发投入2.4 亿元，推进KHA 系列、pHA 系列血液灌流器等产品升级迭代，有效吸附率进一步提升；同时，血液灌流器（HA 系列、KHA 系列）、血浆胆红素吸附器（BS 系列）、细胞因子吸附柱（CA 系列）、血浆分离器产品先后获MDR 认证，是国内首个通过欧盟MDR 认证的血液灌流器产品和血浆胆红素产品，公司海外市场拓展有望进一步加速。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营收分别为29.85、34.23、39.24亿元，同比增速分别为11.50%、14.65%、14.66%，归母净利润分别为9.43、11.39、 13.47 亿元，同比增速分别为15.03%、20.76%、18.23%，对应当前股价PE 分别为19、16、13 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：新品研发不及预期，市场推广不及预期，院端需求释放不及预期，行业政策变动，海外市场拓展不及预期等。