九方智投：12月策略展望——蓄势再出发！迎接跨年行情

【摘要】

回顾11月的行情前高后低，指数宽幅震荡，主要原因还是在经历过三季报的业绩披露窗口后，市场缺乏新的线索，行情整体的驱动来自于估值端，主要也是来自于美债利率以及人民币汇率压力的缓解，表现在盘面上，也比较纠结，风格也是题材为主的行情，但11月整体行情还是不差，有传媒、汽车等行情的接力，不在是悲观一片，展望后市，指数要想突破，我们认为还是需要更多盈利线索来确认，随着12月重要会议的临近，经济预期再度成为市场的关键，再经历蓄势充分后，我们认为指数有望迎来跨年行情。

一、估值端带来的结构行情

过去的一个月时间，A股整体的基调就是震荡轮动，一方面，大盘中枢重新回到3000点上方，另一方面是超跌的成长以及小盘股表现出十分明显的弹性，这其中的原因，其实是宏观逻辑可以解释出来的。主要是自10月份以来，三季报的披露完成，市场见不到太多基本面情绪的板块，迷茫之下，只能转向对利率、对估值敏感的区域，这种特征其实自8月份以来就已经存在。

于此区间，A股的主要动能来自于美债利率以及人民币汇率压力的缓解；而以两融、股民情绪为代表的资金情绪的回暖也是市场超跌反弹的重要原因。

对美联储加息而言，美国通胀炒预期回落，美联储结束加息的预期升温。10月美国CPI同比增速超预期回落（本期3.2%，预期3.3%，前值3.7%），核心CPI同比增速为4%，低于前值及预期0.1个百分点。在美国经济就业数据边际放缓和通胀超预期回落之下，11月美联储再度暂停加息，市场对于美联储加息结束的预期升温，美债收益率近期快速回落。

核心变量，是当下的估值计入问题。对于美债利率，目前仍是没有见到趋势性下探的证据，自2023年7月FOMC会议将联邦基金利率的目标区间上调至5.25%-5.50%后，短端利率基本锁定在了一个极窄的范围内，相较之下，长端利率波动幅度要大得多。

因此，10月下旬以来美债利率的回落，接下来能否继续趋势性下行？——目前缺乏足够的证据支持。一者，在短端利率中枢维持不变，而长端利率从极值状态回归后，其后续走势需要通胀&就业数据的进一步催化；二者，在近期美元流动性缓和过程中，金融条件指数同步迎来大幅放宽，这又制约了利率进一步下行的空间，而且预期计入的背景下，利率不在上行已是最好的情况。

从最新的美联储掉期利率期货现实，明年5月份降息的概率达到100%，叠加近期美联储投票高管持续放鸽，我们认为还是的影响会边际钝化，市场目光转向国内。

二、政策窗口下的经济预期变化

我们都知道，一般而言，市场要想指数级别的行情，需要估值和盈利线索的合力，目前来看，在业绩空窗期，下一阶段的业绩窗口在年报披露，时间偏长，催化只能来在于12月重要会议的临近，政策带来的经济预期变化，成为市场的重要指引。

从高频数据来看，10月国内经济数据延续结构性企稳：消费及生产延续修复、出口转弱、投资受地产拖累延续回落、物价低位徘徊。10月出口当月同比增速回落至-6.4%，进口当月同比由负转为正增3.0%。居民消费延续修复。10月社零当月同比增速回升2.1pct至7.6%，其中汽车、体育娱乐等可选消费增速较高。投资受地产拖累继续回落。10月固定资产投资增速进一步回落0.2pct至2.9%，制造业投资增速为6.2%相对韧性，基建投资增速小幅回落至8.3%，房地产开发投资增速为-9.3%是主要拖累，也对应至地产销售、新开工仍偏弱。

从11月前两周的宏观数据来看，工业开工率、货运流量代表的供给端数据有明显的复苏期韧性。而从需求端看，和10月数据展现的特征相似，内需需求端仍待提升。石油沥青等领域数据显示增发国债对基建项目开工的影响尚待进一步传递；地产销售低位徘徊的状况也有待于改变，政策是重要的破局力量。

回顾历史来，盈利方面能否回升，关键点也是政策的力量，财政扩张的形式，决定了未来库存回补的力度：目前库存已经处于低位，上游大宗商品处于相对较低位置，部分行业出现补库需求，在当前各行业普遍降杠杆的情况下，盈利需要回升，可能仍然需要大规模财政政策的刺激需求侧，拉动净利率的回升。

三、大小风格以及自己流向

近阶段，小票风格占优，那么后续这种情况是否持续？小票占优的原因主要由于近一两年机构边际定价能力削弱，今年以来企业盈利表现相对较弱，此外可能也与近期资本市场政策调整有关。近期北交所上市公司的市值向深交所、上交所的小市值的中枢靠拢，迎来了一轮较为明显的上涨，中证800和中证2000的比值也来到了历史较低水平。

与之相对的，存量博弈下，机构重仓票被抛售。这种对机构重仓票的抛售又来到了另外一个极端，也使得这部分股票的估值来到了历史低位，成为2021年一季度大家对于机构重仓股追捧的镜像情绪，但是飘雨不终朝，当前估值处在历史低位这一类型股票，在基本面和外部流动性改善的背景下，当前已经具备较高的配置价值。

从上述变量来看，大小切换的关键变量来自于盈利的能见度，从这个角度来看，在三季报披露完毕后进入年内最长的“真空期”，三季报ROE并未见到更强的反弹趋势，以半导体、医疗器械为代表的强成长板块处于盈利能力磨底，但高频数据向好的过程中，基本面走弱的空间不太大，如果政策落地，那么基金重仓股还是有望进行风格的修复。

同时另一方方面，由于缺乏验证，风格大幅转变的基础也不具备，按照历史规律而言，风格转换，都需要新的增量资金，在当前的环境下，内外资的加仓空间有限，新的增量资金也沪深300显著收益后，新发基金回暖来推动，较为滞后，由此可见，我们认为12月，还是小票占有，基金重仓有修复的风格均衡收敛的一个特征。

根据上述变量来看，如果市场见不到很好的业绩线索、同时风格转换也难以一蹴而就，那么资金还是在以前老的方向进行轮动，那么资金深度参与的板块值得重视。参照本轮修复是从10月24日开始，我们统计了近60天主力资金流入前十的行业（wind统计指标）供大家参考，前十分别是光学电子、汽车零部件、消费电子、IT服务、半导体、化学制药、通用设备（机器人）、计算机设备、乘用车。

近60个交易，个股主力流入前30如下：

四、关注的主线

从12月份的市场环境来看，高利率下全球经济不断放缓，叠加通胀数据回落，市场提前押注加息周期结束，人民币汇率强劲回升。国内市场方面，10月经济呈现结构性亮点，11月PMI指数继续回落，经济恢复基础尚不稳固，增发万亿国债、一线城市地产政策调整优化、三季度货币政策执行报告定调支持稳增长等动向指向2024年政策总基调将偏扩张，2024年GDP目标可能仍定为5%左右的偏高水平，宏观政策有靠前发力的必要为明年做好布局，后续对增量政策的想象空间可适当打开。12月的中央经济工作会议以及政治局会议带来的潜在增量信息将抬升市场风险偏好的回升，指数有望企稳修复，迎接跨年行情，关注两市量能变化以及北向资金流向。

重点关注产业趋势催化的自动驾驶、利率敏感+景气预期还在的TMT、政策催化的半导体、受益于美联储加息周期结束以及人民币升值等行业。

具体股池如下：