投资事件：2025 年10 月，万兴科技发布2025 年第三季度报告。2025 年前三季度，公司实现营业总收入11.42 亿元，同比增长8.50%；归母净利润-0.62 亿元，同比下降；扣非净利润-0.82 亿元。

Q3 业绩有所改善，收入维持稳健增长。单Q3 情况看，公司收入维持稳健增长，利润亏损有所收窄，第三季度实现营业总收入3.8 亿元，同比增长9.99%；实现归母净利润-0.09 亿元，同比增长70.71%；实现扣非净利润-0.17 亿元，同比增长50.79%。

经营成本有所提升，利润端依旧承压。从成本端看，前三季度公司营业成本0.94 亿元，同比去年增长42.24%，主要系AI 服务器费用增长以及平台手续费用上涨所致。

从利润端看，利润亏损主要系市场竞争加剧、流量成本上升及增加新产品、新渠道投放和AI 投入等原因所致。

“双模驱动”技术能力持续迭代，存量+创新产品打开业绩增长空间。报告期内公司坚持“双模驱动”战略，万兴天幕音视频大模型全面升级，VBench-2.0 综合得分全球Top3，摄像机运动与运动合理性两项指标全球第一，搭建垂直场景特效模型训练体系；同时接入谷歌Veo3、Nano Banana、阿里通义万相Wan2.5、可灵2.5Turbo 等第三方大模型。2025 年前三季度AI 服务器调用量超8 亿次。

存量产品方面，万兴喵影/Filmora 移动端亮相2025 谷歌开发者大会，获Google Play全球首页推荐，前三季度移动端收入同比增超100%；万兴脑图/EdrawMind 升级移动端云笔记、挖空记忆、AI 智能解析功能；万兴PDF/PDFelement 移动端V6 强化创意笔记+AI 知识理解+知识沉淀场景。

AI 创新产品方面，天幕AI/ToMoviee AI 推出文生视频、图生视频等20 余项原子能力，联合深圳广电、湖北卫视、大艺博ONLINE 落地AI 创作案例；万兴超媒Agent/ReelBot实现脚本及分镜生成、场景创建、配音配乐一站式自动化视频创作；SelfyzAI 持续优化质量与模板玩法。

投资建议：我们认为，公司业绩期内面临AI 服务器费用提升、广告投流成本增加等因素压力，业绩或短期承压。预计公司25/26/27 年实现营业收入15.73/17.87/20.65 亿元（25/26 年前值17.90/20.60 亿元），归母净利润-0.43/0.21/0.41 亿元（25/26 年前值0.60/0.84 亿元）。但长期看，公司的多模态能力卡位具有稀缺性，随着行业技术逐渐成熟和相关应用产品迭代，有望成为应用层核心受益标的。我们给予公司“增持”评级。

风险提示：存在技术落地不及预期，竞争加剧，宏观因素，数据更新不及时等风险。