1H25 公司实现营业收入26.50 亿元，同比下降0.64%，实现归母净利润12.40 亿元，同比下降8.84%，符合业绩预告。上半年公司业绩短期承压，主要系国际贸易环境的不确定性对短期业务进展产生一定干扰，公司海外产能建设的重构过渡期对订单出货造成阶段性影响。虽然短期内关税政策变化使得发货节奏有所放缓，但是随着公司逐步完成海外供应链建设，进一步提升核心业务竞争力，业绩增速有望逐步恢复。我们依然看好公司依靠在产品、渠道方面建立的竞争优势实现会议产品及商务耳麦业务的持续拓展，构筑第二增长曲线，维持“买入”评级。

会议产品/云办公终端稳步发展，产品矩阵日益丰富分业务来看，1H25 会议产品实现营业收入10.76 亿元，同比增长13.17%，公司聚焦客户需求，打造覆盖全场景与全流程的会议室解决方案，推出众多新品，产品竞争力持续提升；云办公终端实现营业收入2.62 亿元，同比增长30.55%，公司不断完善商务耳麦产品布局，推出全新有线耳麦UH4X 系列，积极进行市场推广和渠道开拓；桌面通信终端实现营业收入13.04 亿元，同比下降13.63%，主要系关税扰动下产品出货节奏受到一定的影响，公司将优化产品结构，加大高端市场开拓力度，保持话机产品的市场竞争力。

盈利能力维持在较高水平，派发中期分红积极提升股东回报1H25 公司毛利率为65.18%，同比下降0.07pct，基本保持平稳。净利率为46.80%，同比下降4.2 pct，主要系公司加大了市场开拓及海外供应链建设的投入，使得销售/管理费用略有提升。公司的盈利能力始终维持在较高水平，体现出其较强的产品竞争力及领先的市场地位。公司坚持提升股东回报，拟派发2025 年中期分红每股0.5 元，分红比例达51%，上市以来公司累计现金分红金额（含1H25）已超过85 亿元。我们认为虽然短期关税政策对订单节奏造成一定影响，但长期来看，公司的产品、渠道竞争力及品牌认可度有望成为坚实的护城河，帮助公司在不确定的市场环境中保持业绩韧性。

维持“买入”评级

我们看好公司会议产品及云办公终端等新产品线持续增长，有望复制公司在SIP 话机领域的成功之路，打开第二成长曲线。考虑到国际贸易政策变化及海外供应链建设造成的影响，我们预计公司25~27 年归母净利润为27.28/30.84/34.72 亿元（较前值分别下调10%/10%/10%）。可比公司2025 年Wind 一致预期PE 为31.15 倍（可比公司估值前值：22.43 倍），考虑到关税政策变化风险，给予公司2025 年24x PE，目标价51.69 元/股（目标价前值：43.26 元/股，基于18 倍2025 年PE），维持“买入”评级。

风险提示：海外需求景气度下滑风险；云办公/会议产品推广不及预期；贸易政策变化风险。