卫材主业技术 壁垒稳固，全球化布局驱动业绩稳步增长公司为一次性卫生用品面层材料企业。1）产品端：核心产品涵盖打孔热风无纺布、PE 打孔膜、无纺布腰贴等，广泛应用于卫生巾、婴儿纸尿裤等一次性卫生用品，其中3D 打孔无纺布凭借自主研发的锥形打孔技术，在液体渗透速度等关键性能上显著优于传统材料，成为中高端卫生用品的核心面层材料选择。2025 上半年，公司打孔无纺布实现营收 2.77 亿元，同比增长15.64%，热风无纺布营收 2.90 亿元，同比增长58.37%，成为业绩增长的核心引擎；2）全球化布局上：公司已在埃及、美国、印度建成三大海外生产基地，分别辐射中东非洲地中海、北美及印度市场。

2025 年上半年，埃及子公司的热风布产能逐步释放，新项目逐步落地，实现营业收入8040 万元，同比增长181%。延江美国子公司面对美国对等关税政策带给包括品牌客户在内的整个供应链的重大不确定性，集中人力和资源全力支持并保证核心客户产品的准时交付，实现营业收入1.45 亿元，同比增长30%。印度延江克服品牌客户产品转换带来的不利影响，通过产品应用开发积极拓展本土市场。

收购甬强科技切入覆铜板赛道，双主业打造第二增长曲线公司正式切入高景气覆铜板赛道。公司通过“发行股份 + 支付现金” 相结合的方式收购甬强科技98.54% 股权，正式切入高景气半导体材料赛道。甬强科技作为集成电路高端电子信息互连材料领域的优质企业，核心产品包括高性能覆铜板和半固化片，主要应用于AI 算力、5G/6G 通信、数据中心等高端场景，其自主研发的高速覆铜板在传输速率、稳定性等关键指标上达到国际先进水平，相较国外同类型产品，在性能不变的情况下，价格可降低30%，具备显著的国产替代优势。客户资源方面，甬强科技已通过国内头部存储企业认证，合作客户涵盖深南电路、胜宏科技等PCB 行业企业，下游需求确定性强。我们认为此次收购不仅使公司快速获取半导体材料领域的核心技术、产能及客户资源，更构建起“卫材主业+半导体材料” 双主业发展格局。依托甬强科技在高端电子材料领域的技术积累与国产替代红利，公司有望打造第二增长曲线，未来有望充分受益于半导体产业国产化浪潮与卫材行业消费升级双重机遇。

投资建议：我们预计2025-2027 年收入分别实现18.30/22.46/27.03 亿 元，归母净利润分别为0.59/1.35/1.97 亿元， 对应PE 分别为124.47/54.08/37.02X，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：业绩预测及估值不及预期；人工智能领域风险等。