事件：

科锐国际发布2025 年报及 2026 年一季报，2025 年公司实现营收 145.4亿元/+23.35%，归母净利润3.14 亿元/+52.68%，扣非归母净利润1.91 亿元/+37.61%；2026Q1 公司实现营收37.89 亿元/+14.74%，归母净利润9187万/+59%，扣非归母净利润4729 万元/+2.38%，非经常性损益4458 万元（其中计入当期损益的政府补助金额达到6001 万元）。

点评：

2025 年线下招聘业务止跌回暖，灵活用工延续较高增长。分业务看，2025年灵活用工/中高端人才访寻/招聘流程外包/技术服务分别实现营收138.5/39.7/10.5/9.1 亿元，同比分别+24%/+6%/+10%/+44%，毛利率分别为4.84%/29.93%/42.55%/16.32%，同比分别-0.63/+3.93/+15.67/-7.4 pct。

毛利率微降，费用率下行，政府补助及出售孙公司股权收益增厚利润。

2025 年毛利率5.87%/-0.5 pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/1.9%/0.31%/0.15%，同比分别-0.8/-0.2/-0.5/-0.04 pct；归母净利率2.2%/+0.4 pct。

2026Q1 政府补助提前确认增厚业绩，经营层面增长势头同样强劲。整体毛利率小幅回升，主要得益于猎头&RPO 业务收入及毛利率均显著有增长。2026Q1 公司毛利率5.7%/+0.2 pct，期间费用率3.4%/-0.4 pct，其他收益科目中经营相关的补贴减少约4100 万，营业外收入科目因提前收到政府扶持资金同比增加约3800 万，剔除补贴影响公司经营层面业绩实现强劲增长，归母净利率2.4%/+0.7%。

经营数据方面，禾蛙平台数据持续创新高，外包员工人数韧性增长。2025年全年禾蛙平台全年交付岗位数2.55 万余个/+99.53%，offer 金额同比增长70.50%，2026Q1 延续高增，累计交付岗位达到2.83 万余个/+88.9%。

2025 年末灵活用工外包员工人数5.31 万人/+17%，累计派出人次60.37万/+21%；成功推荐中高端及专业技术岗位1.57 万人/-16%；2026Q1 岗位外包及兼职专家业务累计派出16.09 万/+10.5%，成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位2214 人。

投资建议：科锐国际受益招聘市场的结构性增长机遇，灵活用工保持景气度和韧性，在AI 技术战略布局的加持下禾蛙平台业务具备想象空间。

预计2026-2028 年归母净利润为3.45/3.84/4.30 亿元，维持“买入”评级。

风险提示：政策风险，行业竞争加剧，并购及海外市场拓展风险等。