事项：

公司发布24 年年报及25 年一季报。24 年公司实现收入26.31 亿元（+4.10%），归母净利润0.56 亿元（+104.45%），扣非归母净利润0.67 亿元（+6.94%）。

25Q1 公司实现收入7.59 亿元（+10.13%），归母净利润0.86 亿元（+112.71%），扣非归母净利润0.82 亿元（+56.79%）。业绩超出市场预期。

评论：

沙坦业务恢复叠加新品种放量，公司原料药业务有望进入中期成长周期。2024年，公司不断加强新项目和新客户的开发，多产品构架提升产品附加值，增强市场竞争力。具体看，24 年公司仿制药原料药业务实现收入19.94 亿元，同比下滑0.53%，毛利率29.29%，同比下降5.12pct。

1、 沙坦类业务基本企稳，进入恢复周期。24 年来看，公司沙坦类销量1744吨，同比增长约13%，我们预计公司以沙坦为主的存量原料药业务即将进入恢复周期，并有望呈现逐季向好趋势。

2、 非沙坦类原料药高速增长，储备项目丰富。公司储备的许多品种随着专利到期即将开始放量，增量品种带来的拉动有望逐步强化，与沙坦形成合力，带动公司整体业绩重回中长期增长轨道。24 年公司非沙坦类原料药及中间体的销售收入5.57 亿元，同比增长48%。

制剂翻倍增长，中期也有望成为重要利润支柱。2024 年公司制剂收入2.55 亿元，同比增长143%，小基数上实现爆发式增长。从品种获批节奏来看，2024年有 23 个制剂品规（涉及 17 个制剂品种）获得药品生产批件，19 个制剂品规（涉及16 个制剂品种）的上市许可申请获得国家药品监督管理局受理。

基于公司制剂营销团队的不断壮大、能力强化，预计未来公司制剂品种获批后将更快地成为公司的增长引擎。

CDMO 业务稳健，项目管线丰厚。2024 年公司CDMO 业务实现收入3.66 亿元，同比下降约10%。展望未来，公司有望在以下三个方面的共同拉动下，持续实现增长状态：1）原有的商业化品种规模基本稳定；2）随着药品推广，与恒瑞医药的合作项目（降血糖类产品脯氨酸恒格列净和抗肿瘤类）也有望带来增量；3）研发和业务团队扩张后有望带来持续的增量客户和订单。

投资建议：结合公司2025 年一季报及最新经营情况，随着收入端快速增长，公司的盈利能力有望逐季度持续提升，我们预计2025-2027 年公司归母净利润预测为3.25、4.15 和5.38 亿元（25、26 年预测前值分别为2.58 和3.97 亿元），同比增长实现480.5%、27.9%和29.5%，当前股价对应2025-2027 年PE 分别为23、18、14 倍。考虑到公司的成长确定性强，参考可比公司估值，我们认为公司应当享有一定的估值溢价，给予公司2025 年30 倍PE，对应目标价28元。基于公司规模效应下毛利率提升，公司全年利润增长有望持续超预期，上调至“强推”评级。

风险提示：1、CDMO 业务订单不及预期；2、制剂新品种获批不及预期；3、原料药行业竞争加剧