事件：公司发布2024 年中报，2024 年上半年公司实现营业收入7.45 亿元，同比下降11.75%；归母净利润9869 万元，同比下降13.35%；扣非归母净利润6761 万元，同比下降37.55%。

在手订单逐步恢复，收入略有下滑，利润端受多因素扰动。分季度看，公司2024Q2 营业收入为3.67 亿元（-20.24%），2024Q2 归母净利润4921 万元（-12.34%），2024Q2 扣非归母净利润2619 万元（-60.68%）。我们预计收入增速快于利润主要系：①公司加快美国工艺研发中心和GMP 设施等海外布局，加大新化学实体药物开发生产能力与低碳技术能力建设，2024H1 固定资产折旧6263 万元（+19.84%）；②可转债利息支出增加：公司可转债利息支出2457 万元（+4.17%）。订单方面，随着海外创新药投融资逐步企稳，截止2024 年6 月底，公司在手订单金额同比增长超过20%。盈利能力方面，2024H1 成本及各项费用管理能力略有承压，2024H1毛利率约40.87%(-2.81pp)。2024H1 期间费用率26.64%（+0.23pp），其中销售费用率3.90%（+0.69pp），管理费用率12.66%（+0.71pp），财务费用率1.63%（+1.34pp），研发费用率8.45%（-2.51pp）。

前端药物研究阶段的产品和服务业务壁垒夯实，2024H1 持续稳健增长。2024H1 前端药物研究阶段的产品和服务收入1.66 亿元（+0.80%），其中分子砌块（用于药物发现）收入1.42 亿元（-10.06%），化学研发服务（CRO）收入0.24 亿元（+258.00%）。产能方面，2024H1 完成瑞士子公司设立，目前正在进行欧洲分子砌块库房建设及市场销售团队的建设；此外，客户开拓方面，上半年公司新增与两家全球TOP 10 药企采购系统对接，订单数量有明显提升。

后端药物开发及商业化阶段的产品和服务增长持续稳健，产业链纵向延伸有望带来长期成长。

2024H1 后端药物开发及商业化阶段的产品和服务收入5.78 亿元（-14.83%），其中分子砌块（用于药物开发和生产）收入2.37 亿元（-6.35%），药物开发和生产服务（CDMO）收入3.41 亿元（-19.89%）。项目上，1200 个处临床前至临床II 期，35 个处临床III 期至商业化，订单方面，2024H1 公司持续开拓多肽药物领域市场需求，多肽相关业务订单金额超过千万元。此外，产能方面，山东药石制剂生产基地持续加强合规体系建设，顺利通过1 次官方审计，5 次客户审计。

我们预计随着前期项目持续向后端延伸，CDMO 业绩有望逐步恢复。

盈利预测与投资建议：考虑公司业务受全球投融资变化略有波动，我们预计2024-2026 年公司收入18.33、20.24 和24.64 亿元（调整前2024-2026 年约20.66、25.14 和30.63 亿元），同比增长6.27%、10.41%、21.71%，考虑到公司新产能逐步投入，折旧摊销有可能导致毛利率略有波动，我们预计2024-2026 年归母净利润1.98、2.46 和3.10 亿元（调整前2024-2026 年约2.50、3.22 和4.21 亿元），同比增长0.41%、23.99%、26.31%。公司为分子砌块领域的领先企业，依托分子砌块纵向开拓CDMO 业务，带来长期成长性，维持“买入”评级。

风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；核心技术人员流失风险；分子砌块市场竞争加剧风险；毛利率下降的风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。