乐歌人体工学科技股份有限公司

2026年跟踪评级报告

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1联合〔2026〕4238号

联合资信评估股份有限公司通过对乐歌人体工学科技股份有限

公司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持乐歌人体工学科技股份有限公司主体长期信用等级为 A+，维持“乐歌转债”信用等级为 A+，评级展望为稳定。

特此公告联合资信评估股份有限公司

评级总监：

二〇二六年六月二十四日声明

一、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的

独立意见陈述，未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。鉴于信用评级工作特性及受客观条件影响，本报告在资料信息获取、评级方法与模型、未来事项预测评估等方面存在局限性。

二、本报告系联合资信接受乐歌人体工学科技股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

三、本报告引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信

履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。

四、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。

五、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且

不应当被视为购买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。

六、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。

七、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的发行活动。

八、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式

复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。

九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。乐歌人体工学科技股份有限公司2026年跟踪评级报告项目本次评级结果上次评级结果本次评级时间

乐歌人体工学科技股份有限公司 A+/稳定 A+/稳定

2026/06/24

乐歌转债 A+/稳定 A+/稳定

跟踪期内，乐歌人体工学科技股份有限公司（以下简称“公司”）维持了在业务规模和市场地位、供应链评级观点

和销售渠道控制能力、技术水平等方面较强的综合竞争力；管理方面，公司取消监事会，由董事会审计委员会行使监事会职权，此外，董事会完成了换届选举，管理制度连续；经营方面，受益于人体工学系列产品国际市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展，公司营业总收入同比有所增长，盈利水平表现较好，但需关注汇率波动风险、外部环境风险、期间费用对利润形成侵蚀、资本支出压力较大以及海外投资风险；财务方面，截至2025年底，公司资产规模较上年底基本持平，资产受限比例低，资产质量较高；债务规模较上年底基本持平，债务负担偏重，债务期限结构偏长期；利润总额有所下滑，短期偿债指标表现较好，长期偿债指标表现有所提升，整体偿债指标表现良好；2025年公司经营活动现金流净额持续净流入，考虑到在建项目尚需投资规模较大，公司仍有一定融资需求。

2025 年，公司现金类资产、经营活动现金流入量和 EBITDA 对“乐歌转债”的覆盖程度高。“乐歌转债”设置了转股价格修正条款、有条件赎回条款等，有利于促进债券持有人转股。考虑到未来转股因素，公司对“乐歌转债”的保障能力或将提升。

个体调整：无。

外部支持调整：无。

评级展望未来，随着公共海外仓业务的持续扩张，规模效益和仓库利用率进一步提升，公司盈利能力有望增强，评级展望为稳定。

可能引致评级上调的敏感性因素：公司资本实力显著增强；下游市场需求大幅增加，人体工学系列产品板块及海外仓业务业绩大幅提升，公司盈利能力和市场竞争力大幅增强；其他有利于公司经营及财务状况获得显著改善的因素。

可能引致评级下调的敏感性因素：下游市场需求持续低迷；财务杠杆水平大幅提升且偿债指标明显恶化；

再融资能力大幅下降；重要股东或实际控制人发生重要信用风险事件，且对公司的经营和融资构成重大不利影响；其他对公司经营及财务造成严重不利影响的因素。

优势

*公司保持较强综合竞争力。公司经营规模稳固，产业布局优势较为突出，市场地位较高；且保持较为完善的生产要素储备体系与稳固的供应链把控能力、销售渠道布局国内国外、线上线下，客户粘性和品牌知名度均高；公司双主业协同发展。

*营业总收入有所增长，海外仓业务收入较快增长，经营活动现金持续净流入。2025年，受益于人体工学系列产品国际市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展，公司营业总收入同比增长18.41%，其中海外仓业务收入同比增长36.57%；公司经营活动现金净流入11.25亿元，持续为正。

关注

*公司面临一定汇率波动风险和外部环境风险。2025年，公司实现境外销售收入63.13亿元，占营业总收入的94.02%。主要采用美元作为结算货币，人民币汇率波动将对公司经营业绩产生影响；美国是公司境外销售的主要区域，2025年上半年，中美贸易摩擦加剧，目前处于阶段性缓和局面，未来仍存在较大不确定性，公司面临一定外部环境风险。

*期间费用对利润形成侵蚀。2025年，公司费用总额为15.28亿元，期间费用占营业总收入的22.76%，对利润形成侵蚀。

*债务负担偏重，公司存在较大资本性支出压力。截至2025年底，公司有息债务51.69亿元，资产负债率和全部债务资本化比率分别为63.62%和58.09%，债务负担偏重；同时“海外仓及附属设施”在建项目尚需投资额为11.69亿元，未来有较大的资本性支出压力。

跟踪评级报告 | 1* 公司海外投资规模较大，面临一定的海外投资风险。公司主要海外子公司资产占公司总资产的比重较高，其中 Loctek ErgonomicVietnam Company Limited、FlexiSpot Inc 和 LecangsLLC 占比分别为 4.91%、7.23%和 55.37%，海外子公司所在国在政治、经济、法律、文化、语言及意识形态方面与国内存在较大差异，面临一定的海外投资风险。

跟踪评级报告|2本次评级使用的评级方法、模型及结果

评级方法与模型 一般工商企业信用评级方法与模型 V4.1.202606

2025年底公司资产构成

债项评级方法 债项评级基本方法（V3.0.202207）评价内容评价结果风险因素评价要素结果档次宏观经济2经营环境行业风险3

经营风险 C 基础素质 3自身竞争力企业管理3经营分析2资产质量及盈利能力2

财务风险 F2 资本结构 3偿债能力1

指示评级 a+

个体调整因素：--

个体信用等级 a+ 2025 年公司收入构成

外部支持调整因素：--

模型级别 A+个体信用状况变动和外部支持变动说明：因联合资信于2026年5月及6月对《外部支持评估方法》和《一般工商企业评级方法与模型》进行修订，本次评级适用最新评级方法。

其他说明：受评对象的信用等级由联合资信信用评级委员会最终确定。

主要财务数据合并口径项目2024年2025年2026年3月现金类资产（亿元）26.0822.4615.45

资产总额（亿元）101.51102.5195.67

所有者权益（亿元）36.5337.2936.93

短期债务（亿元）12.4114.2911.59

长期债务（亿元）38.4737.4037.67

全部债务（亿元）50.8851.6949.262024－2025年公司现金流情况

营业总收入（亿元）56.7067.1514.96

利润总额（亿元）3.953.140.01

EBITDA（亿元） 9.38 10.86 --

经营性净现金流（亿元）6.5811.251.00

净营业周期（天）16.7913.24--

EBITDA 利润率（%） 16.55 16.18 --

总资产报酬率（%）6.264.84--

资产负债率（%）64.0163.6261.40

全部债务资本化比率（%）58.2058.0957.15

流动比率（%）162.96131.36147.71销售商品提供劳务收到的现

2.452.72--

金/流动负债（倍）

现金短期债务比（倍）2.101.571.33

2024－2025年底公司债务情况

EBITDA 利息倍数（倍） 6.82 6.05 --

全部债务/EBITDA（倍） 5.42 4.76 --公司本部口径项目2024年2025年2026年3月资产总额（亿元）52.5552.7350.20

所有者权益（亿元）26.5626.9526.96

全部债务（亿元）18.0018.3516.43

营业总收入（亿元）17.7014.763.12

利润总额（亿元）2.511.580.01

资产负债率（%）49.4548.8946.29

全部债务资本化比率（%）40.4040.5037.86

流动比率（%）142.46134.95155.86销售商品提供劳务收到的现

1.481.16--金/流动负债(倍）

注：1.公司合并口径2026年一季度财务报表未经审计；2.公司本部2026年一季度财务报表未经审计；3.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；

4.“--”表示指标不适用

资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理

跟踪评级报告|3跟踪评级债项概况债券简称发行规模债券余额到期兑付日特殊条款

乐歌转债1.42亿元1.42亿元2026/10/21回售条款；赎回条款

注：上述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存续期的债券

资料来源：联合资信整理评级历史

债项简称债项评级结果主体评级结果评级时间项目小组评级方法/模型评级报告

一般工商企业信用评级方法 V4.0.202208

乐歌转债 A+/稳定 A+/稳定 2025/06/20 杨学慧 刘柏源 一般工商企业主体信用评级模型（打分表） 阅读全文

V4.0.202208

乐歌转债 A+/稳定 A+/稳定 2020/01/13 罗峤 刘冰华 原联合信用评级有限公司工商企业评级方法 阅读全文

注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019年8月1日之前的评级方法和评级模型均无版本编号

资料来源：联合资信整理评级项目组

项目负责人：杨学慧 yangxh@lhratings.com

项目组成员：刘柏源 liuby@lhratings.com

公司邮箱：lianhe@lhratings.com 网址：www.lhratings.com

电话：010-85679696传真：010-85679228

地址：北京市朝阳区建国门外大街2号中国人保财险大厦17层（100022）

跟踪评级报告|4一、跟踪评级原因

根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于乐歌人体工学科技股份有限公司（以下简称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。

二、企业基本情况

公司前身为2002年3月由丽晶（香港）国际有限公司（以下简称“丽晶国际”）出资设立的宁波丽晶时代电子线缆有限公司，初始注册资本120.00万美元。2010年，公司整体改制为股份公司并更名为宁波乐歌视讯科技股份有限公司，股本增加至6000.00万股，宁波丽晶电子集团有限公司（以下简称“丽晶电子”）持股38.51%。2016年，公司更名为现名。2017年，公司首次公开发行股票并在深圳证券交易所上市（股票简称“乐歌股份”，股票代码“300729.SZ”），股本增加至 8600.00 万元，丽晶电子持股

28.46%。2022年11月，公司向特定投资者发行人民币普通股1798.95万股，募集资金净额为2.94亿元，其中增加注册资本0.18亿元，计入资本公积2.76亿元。2024年10月，公司向特定投资者发行人民币普通股2666.67万股，募集资金净额为3.93亿元，其中增加注册资本0.27亿元，计入资本公积3.66亿元。截至2026年3月底，公司注册资本为3.42亿元，实际控制人项乐宏、姜艺夫妇通过丽晶国际、丽晶电子、宁波聚才投资有限公司及项乐宏、姜艺个人直接持股合计控制公司48.01%的股份。丽晶电子质押公司股份数量为3380.60万股，占其持有股份数的47.41%，占总股本的9.90%；丽晶国际质押公司股份数量为260.00万股，占其持有股份数的5.22%，占总股本的0.76%；姜艺质押公司股份数量为130.00万股，占其持有股份数的14.02%，占总股本的0.38%。

公司主营业务为智能家居、智慧办公产品的研发、生产和销售以及公共海外仓业务。按照联合资信行业分类标准划分为工业制造行业，适用一般工商企业信用评级方法。

截至2026年3月底，公司内设海外品牌事业部、海外仓事业部、国际营销事业部、国内营销事业部、研发中心和财务中心等部门（组织架构图见附件1-2）；截至2025年底，公司本部及主要子公司在职员工3974人，员工构成类别符合行业特性。

截至2025年底，公司合并资产总额102.51亿元，所有者权益37.29亿元（全部为归属于母公司所有者权益）；2025年，公司实现营业总收入67.15亿元，利润总额3.14亿元。截至2026年3月底，公司合并资产总额95.67亿元，所有者权益36.93亿元（全部为归属于母公司所有者权益）；2026年1－3月，公司实现营业总收入14.96亿元，利润总额0.01亿元。

公司注册地址：宁波市鄞州经济开发区启航南路588号（鄞州区瞻岐镇）；法定代表人：项乐宏。

三、债券概况及募集资金使用情况

截至2026年3月底，公司由联合资信评级的存续债券见下表，募集资金已按指定用途使用完毕，存续债券已在付息日正常付息。因公司实施2024年年度权益分派方案，“乐歌转债”的转股价格由原33.23元/股调整为32.93元/股，调整后的转股价格自

2025年5月22日起生效。因公司2021年限制性股票预留授予部分完成归属，“乐歌转债”的转股价格由原32.93元/股调整为32.91元/股，调整后的转股价格自2025年6月27日起生效。因公司实施2025年年度权益分派方案，“乐歌转债”的转股价格由原32.91元/股调整为32.61元/股，调整后的转股价格自2026年5月28日起生效。

图表1*截至2026年3月底公司由联合资信评级的存续债券概况

债券简称发行金额（亿元）债券余额（亿元）起息日期限

乐歌转债1.421.422020/10/216年资料来源：联合资信根据公开资料整理

“乐歌转债”募集资金投向年产120万台（套）人体工学产品生产线技改项目、越南生产基地扩产项目、综合运营楼项目和补充流动资金。截至2026年3月底，募投项目均已建设完成。

四、宏观经济和政策环境分析

2026年一季度，宏观政策认真落实中央经济工作会议精神，坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，

加大逆周期和跨周期调节力度。财政收入稳步修复，支出强度显著提升、进度加快，政府债券发行节奏显著前置。货币政策延续“适度宽松”基调，1月15日推出结构性降息、再贷款额度扩容等八项举措。政策继续着力扩大内需，稳妥应对中东冲突带来的能源化工供给冲击。

跟踪评级报告|52026年是“十五五”规划开局之年，面对地缘冲突加剧、全球供应链成本攀升以及国内结构调整阵痛等多重压力，宏观政策坚持稳中求进、靠前发力，推动经济实现超预期开局。整体来看，一季度经济呈现“生产供给增长加快、市场需求继续改善”的良好态势，但需求端结构分化明显：出口在外需回暖与“抢出口”效应共振下保持两位数高增长，固定投资在基建的拉动下实现由负转正，而消费修复斜率相对平缓，“供强需弱”矛盾仍存。信用方面，一季度社融增量同比少增，企业债券净融资成为主要支撑。

宏观杠杆率继续温和上行，名义 GDP 增长回升部分缓解被动升压。工企利润高位增长，“量价利”齐升下结构性隐忧仍存。银行资产质量总体稳定，消费贷不良生成压力上升。信用利差低位震荡，流动性宽松驱动中低等级利差压缩。

展望后续，4月政治局会议肯定“起步有力”，但指出“持续稳中向好的基础还需进一步巩固”，政策重心更重效能。财政加快资金落地并推动支出向“投资于人”转型，货币保持适度宽松并引导资金向科创、绿色、消费倾斜，合力巩固回升向好态势。“六张网”建设首次在政治局会议层面明确。外部挑战仍是经济运行面临的最大变量：中东冲突引发的能源价格上行风险正在逐步传导，油价上涨带来的通胀压力、贸易成本上升和需求收缩，可能在二季度开始更充分地显现。内部方面，“供强需弱”格局尚未根本扭转，房地产市场的深度调整仍在持续，居民消费信心修复尚需时日，而基建投资在“十五五”开局项目储备支撑下有望维持较高增速，成为短期内稳增长的核心抓手。

完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察季报（2026年3月）》。

五、行业及区域环境分析

1行业分析

2025年，全球智能家居行业快速发展，人体工学产品渗透率不断提升，中国智能家居市场规模保持稳定增长，市场逐渐向具

备品牌竞争力的头部企业集中；原材料价格呈震荡下降趋势，行业内企业成本控制压力有所减轻。

近年来，在 5G、物联网以及互联网家装市场的快速发展等多重因素的作用下，全球智能家居市场加快发展，中国智能家居市场规模保持稳定增长。据亿欧智库数据，2025 年中国智能家居市场规模突破 1 万亿元。根据 Statista 数据显示，2025 年全球智能家居市场收入达到1740亿美元，预计到2029年，这一数字将增长至2506亿美元，2026年到2029年间，将保持9.55%的高复合年增长率。

全球办公家具市场规模稳步增长，根据 Mordor Intelligence 数据显示，2025 年全球办公家具的市场规模将达到 781 亿美元，预计到2030年市场规模将增至1090亿美元，复合年增长率为6.89%。全球智慧办公产品的整体渗透率虽在不断提升，但还处于偏低阶段，低渗透率决定行业处于成长期，日益健全的法律、工会组织也推动了升降办公桌等智慧办公产品由可选消费品逐渐转向必须消费品。全球升降桌市场规模持续扩容，根据 QYResearch 数据显示，2025 年全球电动升降桌市场规模大约为 35.79 亿美元，预计

2032年将达到53.44亿美元，2026－2032年期间年复合增长率为6.0%。

公司生产的人体工学产品属于家居行业的细分子行业。在国外，欧美发达国家的人体工学产品应用领域广泛，包括办公用品、家具、服装、手工工具、装备、建筑、室内设计、交通工具以及太空设备等领域。在国内，人体工学理念在家居行业的应用起步较晚，主要应用在桌椅、家电承载、床具、休闲健身器材等产品中。近年来，随着人民生活水平的不断提升，消费者对于家居的要求变得更高，人体工学产品在国内的渗透率也在不断提升。

人体工学产品基础原材料有精密钢管、钢板、铝锭、ABS 塑料等，其中钢材、铝锭市场价格较公开透明，但价格波动较大，对其议价能力有限，行业内企业面临一定的成本控制压力。从钢材价格来看，2022年一季度地缘政治冲突导致国际能源价格大幅增长，国外钢价大幅上涨拉动国内钢价增长；进入二季度以来受经济预期下降、钢材需求低迷影响，国内钢材价格在供大于求的背景下迅速回落。2022年全年平均钢材综合价格指数为123.36点，同比下降19.74点。2023年一季度，中国宏观经济预期回暖，钢材价格呈增长态势；二季度，钢材价格呈现“V”字走势，国内经济复苏情况不及预期叠加海外银行暴雷带来的流动性危机，导致钢材价格进入下行通道，6月下游需求阶段性释放，钢材价格修复性反弹；7－11月，房地产新开工面积下降，钢材供需处于弱平衡态势，整体价格窄幅波动；进入11月，随着房地产等利好政策发布，市场情绪得到提振，钢材价格小幅增长。进入2024年，随着国内经济结构的转变，房地产行业进入深度调整期。虽基建、船舶、新能源等领域用钢需求保持稳中有增态势，但难以抵消房地产行业景气度下滑对钢材需求端的冲击。2024年，国内钢材价格呈下降趋势；伴随着央行降准、降息以及房地产利好政策密集出台，

9月底至10月中旬国内钢材价格迅速反弹；而后需求端修复不及预期和原燃料成本下移等利空驱动，钢价震荡下行。2025年，中

国钢材综合价格指数环比震荡下行。其中，7月钢材价格受到“反内卷”政策预期阶段性上行；8月以来，钢材价格又受需求不足、库存压力加大等因素影响震荡下行。

跟踪评级报告|6图表2*2022年至今中国钢材综合价格指数变动情况

资料来源：联合资信根据 Wind 数据整理

行业竞争方面，人体工学行业总体处在初级阶段（以 OEM 和 ODM 模式为主）向成长阶段（OBM 模式）转变的过程中，大多数厂家的产品同质化较为严重。但部分产品质量突出、较早形成自主品牌并具有一定产品开发设计能力的厂商，占据了中高端市场的较大份额，利润率较高，市场竞争也相对有序。未来，随着消费者品牌意识加强和对于安全生产认证的重视，消费升级将促使消费者选择中高端人体工学产品，行业集中度将进一步提升。

六、跟踪期主要变化

（一）基础素质

1产权情况

跟踪期内，公司控股股东、实际控制人未发生变化。

2企业规模和竞争力

跟踪期内，公司经营规模稳固，产业布局优势较为突出，市场地位较高；且保持较为完善的生产要素储备体系与稳固的供应链把控能力、销售渠道布局国内国外、线上线下，客户粘性和品牌知名度均高；公司双主业协同发展。

规模和市场地位方面，公司是国内较早从事人体工学家具制造的整体解决方案提供商，拥有集品牌建设、研发、生产、销售及售后服务于一体的全价值链模式，能够及时获取前沿的消费理念，推出具有市场竞争力的产品。公司通过对物料流和信息流的优化、对生产方式的调整以及对生产工艺的创新，加强成本管理，并占据了附加值更高的设计和营销环节。公司核心品类如智能升降桌在海内外均处于行业领导地位。公司线性驱动升降系统产品的年生产能力已提升至250万套以上，生产规模处于全球领先水平。

公共海外仓业务规模方面，2020年，公司开始经营第三方海外仓模式，且全部自营，为中大件跨境电商卖家提供公共海外仓服务。

2022年以来，公司持续对现有海外仓布局进行优化，尤其在北美地区，围绕核心港口稀缺资源，采用“小仓换大仓”的方式滚动发展，扩大海外仓规模。公司除在美国核心枢纽港口区域自购的海外仓和租赁仓外，2024年还新增英国、加拿大、德国海外仓布点。

截至 2025 年底，公司在全球拥有 20 个自营海外仓，总面积 67.23 万平方米，另有 9.3 万平方米的自建海外仓 Ellebell 仓已于 2025年底建造完毕，待验收后投入使用。公司提供头程海运、目的港清关、目的港拖车、仓储管理、尾程快递、尾程卡派、反向物流等全流程跨境物流综合服务。截至2025年底，公司已累计服务出海企业2053家。2025年，公司处理中大件包裹数量1800万件。

公司保持较为完善的生产要素储备体系与稳固的供应链把控能力。公司在宁波、广西及越南布局了4个制造基地，供应链布局全球化、生产保障能力强，在抗风险与成本控制上具备显著优势。凭借领先的生产规模和制造网络，公司在采购端具备较高的议跟踪评级报告|7价力和供应链整合能力，形成了行业竞争对手难以复制的效率与成本壁垒。同时，公司通过越南工厂出口美国市场，产能充裕，有效降低了关税及全球贸易政策波动对业绩的影响。公司正打造行业领先的线性驱动智能工厂，拥有自主的自动化团队，持续研发自动化产线与生产设备，主要工艺的自动化程度处于行业前列。

公司销售渠道布局国内国外、线上线下，客户粘性和品牌知名度均高。公司拥有境内境外、线上线下全方位的销售渠道。尤其在线上营销领域，在境内，公司通过在淘宝、京东、小米有品等电商平台上采用 M2C 直营和分销模式，推广营销公司产品；在境外，公司通过 Amazon，公司的独立网站，Home Depot，Office Depot，Wal-mart，乐天，雅虎，Wayfair 等电商平台实现销售。2025年，公司线上直销收入22.64亿元，占主营收入（不含海外仓）的比重为66.80%；线上分销收入1.17亿元，占主营收入（不含海外仓）的比重为 3.47%。产品与服务质量层面，公司海外品牌 FlexiSpot 连续两度荣获 BrandZ 中国全球化品牌 50 强，为家具类目

第一名；其升降桌产品在亚马逊、家得宝、沃尔玛、乐天、雅虎等平台销量排名第一。国内品牌 Loctek 乐歌曾获中国驰名商标等荣誉，升降桌在天猫、京东平台的市场占有率持续保持第一，稳居国内线性驱动行业的龙头地位。公司通过经营海内外自主品牌，产品附加值较高，同时有效降低了对单一大客户的依赖，沉淀了一批忠实用户。2025年，公司自主品牌产品销售收入占主营业务收入（不含海外仓业务）比重达到77.35%。

公司保持强研发实力。公司建立了较完善的研发管理体系，主导产品均为自主开发，拥有完整自主知识产权。截至2025年底，公司共拥有有效专利技术1269项，其中已授权发明专利共计206项。公司拥有超1000人的研发人员团队，占公司员工数量比例维持在25%左右学历结构以本科为主，近3年年均研发费用率超过3.5%，年均研发费用超过1.9亿元。公司还拥有国际化的设计团队，设计产品获得中国优秀工业设计奖、广交会设计创新奖至尊金奖、中国外观设计优秀奖、美国 IDA 国际设计奖、美国 MUSE国际设计奖等奖项。此外，公司牵头组建了行业首个智慧大健康研究院，在电子工程、人工智能、机械自动化等多个领域进行前瞻性研究，并与浙江大学等多所高校开展产学研，确保研发能力和技术的领先性。

公司双主业协同发展。公司深耕人体工学大健康领域多年，已发展成为全球知名的智能家居、健康办公产品的研发、制造、销售商。随着自身跨境电商业务规模的持续扩大，公司还延伸拓展了跨境电商公共海外仓创新服务综合体项目。当前，公司主营业务发展稳健，实现了智能家居与公共海外仓业务双轮驱动、协同发展，并受益于技术复用、渠道复用、管理经验复用，让公司更好驾驭多业务模式和应对复杂外部环境，形成双主业互补格局。

3企业信用记录

公司过往履约情况良好。

根据公司提供的中国人民银行企业信用报告（统一社会信用代码：91330200736952581D），截至 2026 年 5 月 22 日，公司本部无已结清或未结清的关注/不良/违约类贷款。

根据公司过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存在逾期或违约记录，历史履约情况良好。

截至2026年6月19日，联合资信未发现公司被列入全国失信被执行人名单，公司在证券期货市场失信记录查询平台、信用中国、重大税收违法失信主体公布栏和国家企业信用信息公示系统上均无重大不良记录。

（二）管理水平

跟踪期内，公司取消监事会，由董事会审计委员会行使监事会职权，此外，董事会完成了换届选举，管理制度连续。

跟踪期内，公司章程和主要制度未发生重大变化，管理制度连续；公司取消监事会，由董事会审计委员会行使监事会职权，此外，董事会完成了换届选举。

图表3*跟踪期内公司董事、监事及高管人员变动情况姓名担任职务类型日期原因姜艺副董事长任期满离任2025年08月换届夏银水董事任期满离任2025年08月换届王溪红独立董事任期满离任2025年08月换届贺雪飞独立董事任期满离任2025年08月换届刘满达独立董事任期满离任2025年08月换届徐波监事会主席任期满离任2025年08月换届赵欣职工代表监事任期满离任2025年08月换届

跟踪评级报告|8梅智慧监事任期满离任2025年08月换届

项乐宏董事长、总经理被选举2025年08月换届

朱伟董事、财务总监、副总经理被选举2025年08月换届项馨董事被选举2025年08月换届黄晓红职工代表董事被选举2025年08月换届郝亚斌独立董事被选举2025年08月换届陈翼然独立董事被选举2025年08月换届华秀萍独立董事被选举2025年08月换届副总经理被选举2025年08月换届李响董事任期届满离任2025年08月换届副总经理被选举2025年08月换届泮云萍董事任期届满离任2025年08月换届顾朝丰副总经理被选举2025年08月换届孙海光副总经理被选举2025年08月换届

虞浩英董事会秘书、总经理助理被选举2025年08月换届

资料来源：联合资信根据公司数据整理

（三）经营方面

1业务经营分析

2025年，随着公司人体工学系列产品国际市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展，公司营业总收入同比有所增长，受

低毛利率仓储物流板块收入占比提升影响，综合毛利率同比有所下降。2026年一季度，营业总收入同比略有下降，综合毛利率同比有所提升。

2025年，随着公司产品结构不断优化产品种类不断丰富，人体工学系列产品市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展，

公司营业总收入同比增长18.41%；受海外仓处置收益减少，利润总额同比降低20.39%至3.14亿元。

从收入占比来看，随着公共海外仓业务规模的快速增长，仓储物流服务板块占比提升明显，进而导致人体工学系列产品板块和其他板块收入占比有所下降。从营业收入构成来看，2025年，公司人体工学系列产品板块收入同比增长3.98%，主要系智能家居产品渗透率持续提升，下游国际市场需求增加所致；仓储物流服务板块收入同比增长36.57%，主要系随着美国电商渗透率持续提升以及中国跨境电商品牌出海趋势不断加强，海外仓需求大幅提升所致；其他板块主要为人体工学产品的配件，收入同比增长

11.34%，主要系下游市场需求增加所致。

毛利率方面，受低毛利率的仓储物流服务板块占比提升影响，2025年公司整体毛利率下降了1.88个百分点，其中人体工学系列产品板块毛利率较上年基本持平；仓储物流服务板块毛利率同比略有提升；其他板块毛利率同比下降6.59个百分点，主要系生产成本上升所致。

2026年1－3月，公司营业总收入14.96亿元，同比下降3.12%；综合毛利率同比提升2.65个百分点，主要系低毛利率的仓储

物流服务板块占比下降所致。

图表4*2024－2025年及2026年1－3月公司营业总收入及毛利率情况（单位：亿元）

2024年2025年2026年1－3月

业务板块收入占比毛利率收入占比毛利率收入占比毛利率

人体工学系列产品28.5950.42%42.27%29.7344.28%42.20%6.7645.18%44.67%

仓储物流服务24.5342.74%10.37%33.1049.29%11.79%7.0647.18%9.60%

其他3.886.84%49.71%4.326.43%43.12%1.147.64%50.63%

合计56.70100.00%29.15%67.15100.00%27.27%14.96100.00%28.58%

注：尾差系四舍五入及计算单位不同所致

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

跟踪评级报告|9（1）原材料采购

2025年，公司采购原材料种类较多，除电子配件外其他主要原材料采购量受国际市场需求增加以及产品结构优化的影响呈增长态势，主要原材料采购价格较去年有所下降，总体来看，公司成本控制压力有所减轻；公司采购模式、采购流程、结算方式等均未发生重大变化。公司采购集中度较高。

跟踪期内，公司采购模式和采购流程均未发生重大变化。公司主要采购品种包括定制件、基础原材料、包装物和电子零配件。

采购量方面，2025年，受国际市场需求增加以及产品结构优化的影响，公司主要原材料采购数量均有不同程度的增长，其中定制件、基础原材料、包装物和电子配件采购量同比分别增长26.42%、增长12.79%、增长1.56%和增长1.16%。

采购价格方面，2025年，定制件、基础原材料、包装物和电子配件采购均价较去年均有所下降，总体来看，公司成本控制压力有所减轻。针对原材料价格波动问题，公司通过按需采购、优化生产周期，控制库存量以及基础材料引入按单竞价的采购模式控制采购价格，严格管控采购成本，加强生产、仓储等环节原材料利用率管理，推进降本增效工作。

图表5*公司主要原材料采购情况原材料项目2024年2025年2025年同比变化情况

采购金额（单位：万元）70496.4472885.713.39%

定制件采购数量（单位：万件）16372.1120697.3926.42%

采购均价（单位：元/件）4.313.52-18.33%

采购金额（单位：万元）19616.5919854.941.22%

基础原材料采购数量（单位：吨）39442.9144488.8512.79%

采购均价（单位：元/千克）4.974.46-10.26%

采购金额（单位：万元）10231.118973.74-12.29%

包装物采购数量（单位：万件）9563.679712.421.56%

采购均价（单位：元/件）1.070.92-14.02%

采购金额（单位：万元）16782.416312.26-2.80%

电子配件采购数量（单位：万件）34800.9235204.891.16%

采购均价（单位：元/件）0.480.46-4.17%

注：定制件包括定制化零件及定制成品

资料来源：联合资信根据公司数据整理

采购集中度方面，2025年，公司前五名供应商占年度采购总额的比重为55.48%，较上年提升12.06个百分点，采购集中度较高。

从结算方式来看，公司对境内主要供应商采购交易主要采用先货后款的方式，以60~90天的银行承兑汇票或电汇用人民币结算，平均账期30~90天；对于部分大宗基础材料（钢材）和紧俏电子零配件采取先款后货的结算方式。越南基地采用先货后款的方式以越南盾结算，账期30天左右。

（2）生产与销售

2025年，公司人体工学系列产品产能保持稳定，产量较去年有所增长，销量较去年持平，产能利用率有所提升；公司通过提

升售价高的人体工学椅和沙发产品销售占比，优化产品结构，产品均价有所上涨；公司境外收入占比较高，面临一定汇率波动风险和外部环境风险；公司客户集中度较低；公司对应收账款购买保险以降低坏账风险。

跟踪期内，公司生产模式较上年未发生重大变化。公司采用自主生产为主，外协加工为辅的生产模式。人体工学工作站和人体工学大屏支架的工艺流程类似，公司采用柔性生产线，可根据下游需求调整产能、分配生产计划。由于产品工序的复杂度和生产人工耗时基本正相关，因此在产能换算时可根据各类产品的占比并根据工时进行折算。

生产模式方面，公司分为“以销定产”和“创订单”两种生产模式。对于国内外 ODM 贴牌业务，公司基于商用工程客户的需求和订单，采用“以销定产”的生产模式；对于跨境电商和国内销售的自主品牌采用“创订单”的生产模式，即通过市场预测、产品研发和营销策略来主动创造客户需求和订单的生产模式。

从产能来看，2025年，公司产能保持稳定。从产量来看，2025年，受支架外购转自制且升降台、升降桌产量增加影响，主要跟踪评级报告|10产品产量同比增长21.75%。从产能利用率来看，2025年，受产量增加影响，公司产能利用率同比有所提升。总体来看，公司产能利用率较低。

图表6*公司人体工学系列产品产销情况项目2024年2025年2025年同比变化情况产量（万件）297.52362.2321.75%产能（万件/年）490.00490.000.00

产能利用率（%）60.7273.93提高13.21个百分点销量（万件）636.97631.07-0.93%

销售均价（元/件）448.92471.174.96%

注：1.表中产能系根据当期不同产品的产量按工时换算的结果；产品销量包含代加工产品；2.产品产量不包含代加工产品

资料来源：联合资信根据公司数据整理

跟踪期内，公司仍采取覆盖境内、境外、线上、线下多类型、多渠道的多元化销售模式，并持续加大渠道拓展。

公司境外线下销售渠道主要包括零售渠道，超市渠道，批发渠道，工程渠道等，销售模式以 ODM 模式为主，产品与公司自主品牌产品进行适当区分。公司境内线下销售客户主要为实体门店、办公家具制造商、民用家居制造商、IT/OA 集成商和其他行业客户。公司境内线下销售产品以自主品牌产品为主，也包括少量家居/电脑厂商采用双品牌或 ODM 的合作方式。公司境内、境外线上销售主要通过公司的独立网站和大型电商平台进行，如境内的天猫商城、京东商城、小米有品；境外的 Amazon、公司的独立网站、Home Depot、Office Depot 等电商平台。公司线上销售以 M2C 直营模式为主，分销模式为辅。2025 年，公司线上直销收入 22.64亿元，占主营收入（不含海外仓）的比重为66.80%；公司境外销售收入63.13亿元，占营业总收入的94.02%。美国是公司境外销售的主要区域，2025年上半年，中美贸易摩擦加剧，目前处于阶段性缓和局面，未来仍存在较大不确定性，公司面临一定外部环境风险。

从销量来看，2025年，公司人体工学系列产品销量较上年基本持平。从销售均价看，公司通过提升售价高的人体工学椅和沙发产品的销售占比，进而不断优化产品销售结构，销售均价有所上涨，公司主要产品销售均价较上年同比增长4.96%。

从核心产品销售情况看，2025年，公司线性驱动升降系统产品销售额216282.94万元，较上年基本持平，销量和销售均价较去年波动不大。

图表7*公司核心产品销售情况产品项目2024年2025年2025年同比变化情况

销售额（万元）215004.43216282.940.59%线性驱动升降系统产品销量（万套）157.93164.504.16%

资料来源：联合资信根据公司年报整理

2025年，公司前五大客户销售金额占销售总额的11.24%，较上年下降3.23个百分点，客户集中度较低。

从结算方式来看，公司根据境内境外、线上线下采用不同的结算方式，境内以人民币结算，境外以美元为主要结算币种，人民币汇率波动将对公司经营业绩产生影响，公司面临一定汇率波动风险。

公司境外线下结算以付款交单（D/P）、赊销（O/A）、信用证（L/C）等方式为主，价格条款主要以 FOB 确认；针对部分境外线下业务的应收账款风险，公司购买了中国出口信用保险公司的“短期出口信用保险”以降低应收账款的坏账损失。公司境内线下销售根据合同先货后款或先款后货，采用电汇或银行承兑汇票结算，平均账期在20~90天；公司购买了中国人民财产保险股份有限公司的“国内短期贸易信用险”以降低应收账款的坏账损失。境内外线上销售主要通过大型电商平台进行，根据各平台的不同略有差异：天猫旗舰店在用户确认收货或者快递发出后10天自动确认到货，货款自动转到公司的支付宝；京东在到货后30~60天支付货款，以电汇为主；Amazon 在平台收到货款后下达发货指令，发货后 14 天货款由 Amazon 转到公司的银行账户；eBay 平台在用户下单、PayPal 平台收到货款后由公司发货，货款通过 PayPal 账户即时到账。

（3）公共海外仓

2025年，公司加大海外仓布局，为中小贸易企业提供海外仓储及物流配送服务，目前该业务处于快速发展阶段，随着海外仓

需求大幅提升，业务收入较快增长，毛利率小幅增长。未来，公司将通过仓库自建代替租赁仓库，降低运营成本，提升海外仓业务盈利水平，但需关注关税增加海外仓需求下降，库容利用率提升不及预期以及 FedEx 持续涨价对海外仓业务利润水平可能造成的不利影响。

跟踪评级报告 | 11公司公共海外仓项目经营主体为 Lecangs LLC（以下简称“乐仓公司”）。跟踪期内，公司海外仓的收入主要来自尾程派送，仓储收入、操作收入，以及部分增值服务收费；成本主要为支付给 FedEx、UPS 等物流配送服务商的快递费、仓库租金以及人工费用等。公司海外仓的快递账号使用时间久，累计发件量和年度发件量大，2023 年开始成为 FedEx 全球前百大客户，能享受较高的快递折扣优惠和派送服务。2025年，随着美国电商渗透率持续提升、中国跨境电商品牌出海趋势不断加强，海外仓需求大幅提升，公共海外仓业务实现总收入33.10亿人民币，同比增长36.57%；公共海外仓业务毛利率提升1.42个百分点至11.79%。

未来海外仓业务发展方面，随着美国核心港口和交通枢纽城市工业仓库租金的上涨，公司将通过仓库自建代替租赁仓库，降低运营成本，提升海外仓业务盈利水平。公司在前期“小仓换大仓”过程中，提前以较低的价格在美国核心港口区域储备了5000亩工业物流用地，满足未来自建仓需求。公司首个 9.3 万平方米的自建海外仓 Ellabell 仓已于 2025 年底建造完毕，公司目前已经实施

第二个海外仓 Apple Valley 仓建造，建筑面积约 120 万平方英尺，建筑工程费用约 9700 万美元，预计 2027 年建设完成，资金来源

主要为自有资金和银行贷款。未来资本投入方面，公司计划以乐仓公司为融资主体，采用银行融资或股权融资方式满足资金需求。

海外仓业务经营风险方面，一是由于关税增加，合规要求升级，跨境电商卖家利润承压，运营难度增加，短期看，可能会导致部分卖家撤出或者减少参与美国市场，导致海外仓需求减少。二是海外仓运营者普遍进行大幅扩仓，导致竞争加剧，如果未来海外仓需求下降，库容利用率提升不及预期，以及 FedEx 持续涨价，将对公司海外仓的利润造成不利影响。

海外仓业务经营风险应对措施方面，美国是重要的消费大国，且大量低附加值，人工密集型的品类在美制造不具有成本优势，依旧需要大量进口，因此海外仓的需求长期看好。同时，公司将控制扩仓节奏，发挥自建仓成本优势，加快仓储自动化、信息化，提升海外仓运营效率，改善海外仓利润。

（4）海外资产

公司海外资产规模较大，面临一定的海外投资风险。

公司境外子公司主要包含 3 家，分别为 Loctek Ergonomic Vietnam Company Limited、FlexiSpot Inc.和乐仓公司。其中，LoctekErgonomic Vietnam Company Limited 成立于 2015 年 12 月，经营地址位于越南前江，是公司设立的境外制造基地，主要从事人体工学产品生产制造；FlexiSpot Inc.于 2013 年 6 月在美国成立，主要从事产品海外销售、品牌推广、售后服务；乐仓公司成立于 2020年 6 月，经营地址位于美国加州 CA Livermore，主要从事仓储物流服务及货物销售。截至 2025 年底，上述 3 家子公司境外资产占公司总资产的比重分别为4.91%、7.23%和55.37%；公司存放在境外的款项总额5.08亿元。

公司在越南设立子公司作为公司海外生产基地，在美国、香港、日本等地设有海外子公司履行境外销售、仓储物流、客户服务等职能。海外子公司所在国在政治、经济、法律、文化、语言及意识形态方面与国内存在较大差异，面临一定的海外投资风险。

（5）经营效率

2025年，公司经营效率指标同比有所波动，与所选公司相比表现尚可。

经营效率方面，2025年，公司净营业周期13.24天，应收账款周转次数、存货周转次数和总资产周转次数分别为14.97次、

8.47次和0.66次，净营业周期同比有所缩短，应收账款周转次数和总资产周转次数同比均略有下降，存货周转次数同比有所提升。与同行业公司对比，公司总资产周转率偏低，主要系公司较其他可比公司资产规模大所致，其他经营效率指标表现尚可。

图表8*2025年同业主要上市公司经营效率情况

证券简称存货周转率（次）应收账款周转率（次）总资产周转率（次）

捷昌驱动2.886.730.61

泓杰股份4.806.710.92

久正工学5.156.620.94

公司8.3715.000.66

注：为了增加可比性，表中公司指标计算公式与 Wind 保持一致资料来源：Wind，联合资信整理

2未来发展

公司未来的发展规划符合公司经营需要；公司在建项目尚需投入资金规模较大，公司面临较大的资本支出压力。

截至2026年3月底，“海外仓及附属设施”项目预计总投资21.57亿元，已投资完成9.87亿元，尚需投资11.69亿元。资金来源方面，公司主要通过定向增发募集资金、自有资金以及向银行申请项目贷款以满足资金需求，面临较大的资本支出压力。此跟踪评级报告|12外，公共海外仓业务与跨境电商景气度密切相关，联合资信将密切关注公司公共海外仓业务收益情况及项目建设进展情况。

图表9*截至2026年3月底公司主要在建项目情况（单位：亿元）项目名称预计总投资累计已投资尚需投资资金来源

海外仓及附属设施21.579.8711.69募集资金/自有资金/银行借款

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理未来，公司加速技术升级迭代和储备；公司将持续推进公共海外仓创新服务综合体项目，开发新平台、新业态，实现长期可持续发展。产品升级方面，公司将运用新技术、新工艺不断开发适应市场和用户需求的新产品，增强产品的功能性、舒适性、安全性、科技感和设计感，拓宽优化产品结构，提升产品附加值。渠道升级方面，公司将发挥现有跨境电商渠道优势，通过自建海外仓、独立站等措施，推进渠道布局，开发新渠道和新客户。品牌建设方面，公司将继续以“乐歌 Loctek”及“Flexispot”为核心品牌，保持公司在人体工学健康办公领域的行业地位，提高公司在国内外的知名度。

（四）财务方面

公司提供了2025年财务报告，毕马威华振会计师事务所（特殊普通合伙）对该财务报告进行了审计，出具了标准无保留意见的审计结论；公司提供的2026年一季度财务报表未经审计。2025年，公司合并范围内新增13家子公司，考虑到公司主营业务未发生变化，且涉及变动的子公司规模较小，财务数据可比性强。

1主要财务数据变化

截至2025年底，公司资产总额较上年底基本持平；存货仍对营运资金形成一定占用，资产受限比例低，资产质量较高。

截至2025年底，公司合并资产总额102.51亿元，较上年底增长0.98%，其中，流动资产占34.52%，非流动资产占65.48%，公司资产以非流动资产为主，非流动资产占比上升较快。截至2025年底，公司货币资金同比有所减少，主要系投资支出增加所致，其中受限货币资金0.65亿元，受限比例为3.01%，主要为用于担保的定期存款或其他存款、银行承兑汇票保证金和信用保证金；

存货同比略有增长，主要由原材料（占19.71%）和库存商品（占73.89%）构成，年底存货跌价准备为0.60亿元，计提比例低；固定资产较上年底有所增长，主要系在境外购置土地及设备所致；在建工程较上年底显著增长，主要系海外仓及附属设施项目集中投入建设所致；年底使用权资产同比有所减少，主要系新增租赁业务较少，使用权资产持续计提折旧所致，累计计提折旧9.49亿元。

截至2026年3月底，公司受限资产主要为用于保证金和支付受限的货币资金以及长期信用保证金，合计金额为1.26亿元，受限比例为1.32%。

图表10*公司主要资产情况（单位：亿元）

2024年底2025年底2026年3月底

项目2025年底较上年底变动率金额占比金额占比金额占比

流动资产41.4340.81%35.3834.52%29.9931.34%-14.60%

货币资金25.4025.03%21.7021.17%14.8215.50%-14.59%

存货5.675.59%5.865.72%5.766.02%3.43%

非流动资产60.0859.19%67.1365.48%65.6968.66%11.73%

固定资产24.2423.88%26.5425.89%26.0827.26%9.47%

在建工程1.681.65%9.178.94%9.9210.37%446.86%

使用权资产28.9128.48%26.1925.54%24.6225.73%-9.43%

资产总额101.51100.00%102.51100.00%95.67100.00%0.98%

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

截至2026年3月底，公司合并资产总额95.67亿元，较上年底下降6.67%，主要系货币资金减少所致。其中，流动资产占

31.34%，非流动资产占68.66%。公司资产以非流动资产为主，资产结构较上年底变化不大。

截至2025年底，公司所有者权益较上年底略有增长，权益结构稳定性一般。

资本结构方面，截至2025年底，公司所有者权益37.29亿元，较上年底增长2.08%，全部为归属于母公司所有者权益。在所有者权益中，实收资本、资本公积和未分配利润分别占9.16%、42.42%和45.81%。所有者权益中未分配利润占比较大，权益结构稳定性一般。截至2026年3月底，公司所有者权益36.93亿元，较上年底下降0.97%。

跟踪评级报告|13截至2025年底，公司有息债务规模较上年底基本持平，债务负担偏重。

截至2025年底，公司负债总额65.22亿元，较上年底增长0.37%。其中，流动负债占41.30%，非流动负债占58.70%。公司负债结构相对均衡，负债结构较上年底变化不大。截至2025年底，公司短期借款较上年底有所下降，主要系质押借款减少所致，全部为信用借款；应付账款较上年底基本持平；一年内到期的非流动负债较上年底大幅增长，主要系应付债券新增及长期借款、租赁负债金额增加所致；公司长期借款较上年底同比有所增长，主要系信用借款增加所致，全部为信用借款；租赁负债同比有所减少，主要系对海外仓相关租赁负债进行偿付所致。

图表11*公司主要负债情况（单位：亿元）

2024年底2025年底2026年3月底

项目2025年底较上年底变动率金额占比金额占比金额占比

流动负债25.4239.13%26.9441.30%20.3034.56%5.95%

短期借款5.859.00%4.907.51%2.504.26%-16.17%

应付账款7.1911.06%7.2611.14%5.198.83%1.05%

一年内到期的非流动负债5.157.93%8.2812.70%8.0613.72%60.74%

非流动负债39.5660.87%38.2858.70%38.4465.44%-3.21%

长期借款9.0213.87%9.4114.43%10.8218.42%4.36%

租赁负债28.0143.10%25.4939.08%24.3241.41%-8.98%

负债总额64.98100.00%65.22100.00%58.74100.00%0.37%

资料来源：联合资信根据公司年报整理

债务方面，截至2025年底，公司全部债务51.69亿元，较上年底增长1.60%。债务结构方面，短期债务占27.64%，长期债务占72.36%，以长期债务为主，其中，短期债务14.29亿元，较上年底增长15.11%，主要系一年内到期的非流动负债增加所致；长期债务37.40亿元，较上年底下降2.76%。从债务指标来看，截至2025年底，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为63.62%、58.09%和50.07%，较上年底分别下降0.39个百分点、下降0.11个百分点和下降1.21个百分点，公司债务负担偏重。

图表12*公司债务指标情况图表13*公司债务构成情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

截至2026年3月底，公司负债总额58.74亿元，较上年底下降9.94%，主要系短期借款和应付账款减少所致，公司以非流动负债为主，负债结构较上年底变化不大；公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率均较上年底波动不大。

2025年，公司营业总收入同比有所增长，利润总额同比有所下降，期间费用率较高，对利润形成侵蚀，在同行业可比企业中，

公司盈利指标表现仍处于较好水平。

盈利方面，2025年，随着公司人体工学系列产品市场需求增加以及公共海外仓业务的快速发展，公司营业总收入同比有所增长；受海外仓处置收益减少，利润总额同比降低20.39%至3.14亿元。公司盈利指标表现同比均有所下降，盈利能力有所下降；期间费用总额同比增长12.06%，主要由销售费用、管理费用和研发费用构成，随着销售规模的增长和研发投入的加大，销售费用、管理费用和研发费用同比均有所增长，财务费用同比大幅增加，主要系租赁负债利息费用增加所致；期间费用率1为22.76%，同比下降1.29个百分点，期间费用率较高，对利润形成侵蚀。非经常损益方面，2025年，资产处置收益0.27亿元（2024年为1.53亿期间费用率=期间费用/营业总收入*100%跟踪评级报告 | 14元），占营业利润的比重为 8.39%，同比下降幅度较大，主要系海外仓处置规模减少所致。2025 年，公司 EBITDA 利润率、总资产报酬率和净资产收益率均同比下降。与所选公司比较，公司盈利指标表现处于较好水平。

2026年1－3月，公司营业总收入14.96亿元，同比下降3.12%；实现利润总额0.01亿元，同比下降97.90%，主要系汇兑损失

导致财务费用增加所致。

图表14*公司盈利能力情况（单位：亿元）

项目2024年2025年2026年1－3月2025年同比变化情况

营业总收入56.7067.1514.9618.41%

营业成本40.1848.8410.6921.55%

费用总额13.6415.284.3412.06%

其中：销售费用8.719.702.5011.29%

管理费用2.342.490.596.29%

研发费用1.942.130.589.98%

财务费用0.640.970.6749.73%

投资收益-0.060.090.05-253.86%

资产处置收益1.530.270.00-82.68%

利润总额3.953.140.01-20.39%

EBITDA 利润率 16.55% 16.18% -- -0.37 个百分点

总资产报酬率6.26%4.84%---1.42个百分点

净资产收益率9.19%6.96%---2.24个百分点

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

图表15*2025年同业主要上市公司盈利能力情况

证券简称营业总收入（亿元）综合毛利率（%）总资产报酬率（%）净资产收益率（%）

捷昌驱动40.3629.207.198.48

泓杰股份5.2725.288.058.63

久正工学8.4526.7612.7517.48

公司67.1527.274.826.96

注：为了增加可比性，表中公司指标计算公式与 Wind 保持一致资料来源：Wind，联合资信整理

2025年，公司经营活动现金流净额持续净流入，投资活动现金由净流入转为净流出，筹资活动前现金流量净额由正转负，考

虑到在建项目尚需投资规模较大，公司仍有一定融资需求。

现金流方面，2025年，随着公司销售规模增长，经营活动现金流入额和流出额均同比有所增长，现金收入比较上年基本持平，经营活动现金流净额同比大幅增长，主要系销售回款增加、应收账款回收加快所致；投资活动净现金流由净流入转为净流出状态，主要系结算远期结售汇和购买理财以及构建固定资产增加所致；公司筹资活动现金流净额由正转负，主要系本期取得借款收到的现金减少所致。2025年，公司筹资活动前现金流净额为-0.04亿元，但考虑到在建项目尚需投资规模较大，公司仍有一定融资需求。

2026年1－3月，公司经营活动现金流净额为1.00亿元，投资活动现金流净额为-4.41亿元，筹资活动现金流净额为-3.27亿。

元。

图表16*公司现金流量情况（单位：亿元）

项目2024年2025年2026年1－3月经营活动现金流入小计66.0377.7716.85

经营活动现金流出小计59.4566.5215.85

经营现金流量净额6.5811.251.00

投资活动现金流入小计54.9080.9826.34

投资活动现金流出小计53.4792.2830.76

投资活动现金流量净额1.44-11.30-4.41

跟踪评级报告|15筹资活动前现金流量净额8.02-0.04-3.42

筹资活动现金流入小计72.9946.389.96

筹资活动现金流出小计71.7247.9613.23

筹资活动现金流量净额1.27-1.58-3.27

现金收入比110.07%109.27%104.94%

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

2偿债指标变化

2025年，公司短期偿债指标表现较好，长期偿债指标表现有所提升，整体偿债能力指标表现良好；公司间接融资渠道较为畅

通且具备直接融资渠道，再融资能力很好，或有负债风险小，公司偿债能力很强。

图表17*公司偿债指标

项目指标2024年2025年2026年1－3月流动比率162.96%131.36%147.71%

速动比率140.65%109.59%119.34%

销售商品提供劳务收到的现金/流动

短期偿债指标2.452.724.90

负债(倍)

经营现金/短期债务（倍）0.530.790.09

现金短期债务比（倍）2.101.571.33

EBITDA（亿元） 9.38 10.86 --

全部债务/EBITDA（倍） 5.42 4.76 --

长期偿债指标经营现金/全部债务（倍）0.130.220.02

EBITDA 利息倍数（倍） 6.82 6.05 --

经营现金/利息支出（倍）4.786.262.47

注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同资料来源：联合资信根据财务报告及公司提供资料整理

截至2025年底，公司流动比率、速动比率同比均有所下降，但流动资产、速动资产对流动负债的保障程度较高；销售商品提供劳务收到的现金对流动负债的覆盖程度有所加强，经营现金流量净额对短期债务的覆盖能力有所加强，现金短期债务比同比有所下降。公司短期债务偿债能力指标表现较好。2025 年，公司 EBITDA 为 10.86 亿元，同比增长 15.76%。从构成看，公司 EBITDA主要由折旧（占 51.84%）、计入财务费用的利息支出（占 16.54%）、利润总额（占 28.92%）构成。2025 年，公司 EBITDA 利息倍数下降、全部债务/EBITDA 下降至 4.76 倍，EBITDA 对全部债务的覆盖程度有所加强；经营现金/全部债务、经营现金/利息支出均同比有所提升。公司长期债务偿债能力指标表现有所提升。整体看，公司偿债能力指标表现良好。

对外担保方面，截至2026年3月底，公司无对外担保。

未决诉讼方面，截至2026年3月底，公司无作为被告的重大未决诉讼、仲裁事项。

再融资能力方面，截至2026年3月底，公司共计获得银行授信额度64.05亿元，已使用19.75亿元，尚未使用授信空间较为充足。公司作为上市公司，具备直接融资渠道。

3公司本部主要变化情况

公司本部是国内业务的主要经营实体。截至2025年底，公司本部资产规模较上年底基本持平，债务负担尚可，债务期限结构趋于均衡，所有者权益稳定性较好。

截至2025年底，公司本部资产占合并口径的51.44%；公司本部负债占合并口径的39.52%；公司本部全部债务占合并口径的

35.50%；公司本部所有者权益占合并口径的72.28%；公司本部营业总收入占合并口径的21.99%；公司本部利润总额占合并口径的

50.42%。

截至2025年底，公司本部资产总额52.73亿元，较上年底增长0.35%。其中，流动资产23.39亿元(占比44.36%），非流动资产29.34亿元(占比55.64%）。从构成看，流动资产主要由货币资金（占59.12%）、应收账款（占9.21%）、其他应收款（占21.77%）

跟踪评级报告|16构成；非流动资产主要由长期股权投资（占80.21%）和固定资产（占13.68%）构成。截至2025年底，公司本部货币资金为13.83亿元。

截至2025年底，公司本部负债总额25.78亿元，较上年底下降0.80%。其中，流动负债17.33亿元（占比67.23%），非流动负债8.45亿元（占比32.77%）。从构成看，流动负债主要由短期借款（占17.88%）、应付票据（占14.70%）、应付账款（占22.84%）、其他应付款（占15.91%）和一年内到期的非流动负债（占24.93%）构成；非流动负债主要由长期借款（占68.17%）和应付债券（占29.66%）构成。截至2025年底，公司本部2025年资产负债率为48.89%，较2024年底下降0.57个百分点；公司全部债务

18.35亿元，其中短期债务占54.42%；公司本部全部债务资本化比率40.50%，公司本部债务负担尚可。

截至2025年底，公司本部所有者权益为26.95亿元，较上年底增长1.47%，所有者权益稳定性较好。在所有者权益中，实收资本为3.42亿元（占12.67%）、资本公积合计16.01亿元（占59.39%）、未分配利润合计6.04亿元（占22.41%）、盈余公积合计

1.23亿元（占4.58%）。

2025年，公司本部营业总收入为14.76亿元，利润总额为1.58亿元。同期，公司本部投资收益为1.48亿元。

现金流方面，2025年，公司本部经营活动现金流净额为5.21亿元，投资活动现金流净额-1.39亿元，筹资活动现金流净额-2.14亿元。

（五）ESG 方面

公司注重安全生产与环保投入，履行社会责任，治理结构和内控制度较为完善。整体来看，公司 ESG 表现与经营水平相匹配。

环境方面，作为制造类企业，在建设和运营过程中需要消耗能源，产生二氧化碳等温室气体排放，同时也会产生废水、废气等废弃物。为降低对环境的影响，契合国家双碳政策导向，公司制定并落实多项环保制度，公司对作业场所进行环境因素识别和评估，建立生态环保监控监测体系，加强生产过程中生态环境污染风险源及污染物排放控制，并加强对项目部生态环保工作的过程管控，规避环境风险。2025年，公司各主要废气污染物均在排污许可证范围内，实现达标排放。

社会责任方面，公司持续推进员工权益保护和人才队伍建设，2025年，公司员工年均培训时长约32小时/人。投资者权益保护义务按要求履行，公司设置专门的岗位及人员开展投资者关系管理工作。2025年，公司不存在因信息披露违规受到监管机构谴责或处罚的情况。公司积极参与慈善捐赠等社会公益活动。2025年，公司慈善捐赠总额为211.80万元。公司遵循《安全生产法》《企业安全生产标准化基本规范》等法律法规，自上而下形成全员安全生产责任制，每年签订安全生产责任书，完善丰富安全教育培训机制。2025年，全年未发生一般及较大安全生产事故。

治理方面，公司按照《公司法》《证券法》《上市公司治理准则》等法律法规要求，完善公司的法人治理，形成了以股东大会、董事会、监事会与管理层各司其职、运营有效的制衡机制，治理结构和内控制度较为完善。2025年公司召开股东大会2次，审议共通过了18项议案；召开董事会13次，审议共通过了47项议案；召开审计委员会7次，审议共通过了16项议案。公司积极促进公司内部商业道德合规意识的建设，营造合规环境。2025年，公司高管不存在因违法违规而受到行政、刑事处罚或其他处罚的情形。

七、债券偿还能力分析公司对存续债券的偿付能力强。

截至2026年3月底，公司存续债券“乐歌转债”余额为1.42亿元。出于计算的合理性考虑，使用2025年数据进行测算，公司现金类资产、经营活动现金流入量和 EBITDA 对“乐歌转债”的覆盖程度高，公司对存续债券偿付能力强。

此外，“乐歌转债”设置了转股价格修正条款、有条件赎回条款等，有利于促进债券持有人转股。考虑到未来转股因素，公司对“乐歌转债”的保障能力或将提升。

图表18*公司存续债券偿还能力指标项目2025年待偿债券余额（亿元）1.42

现金类资产/待偿债券余额（倍）15.84

经营活动现金流入量/待偿债券余额（倍）54.85

跟踪评级报告|17经营活动现金流量净额/待偿债券余额（倍）7.94

EBITDA/待偿债券余额（倍） 7.66

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

八、跟踪评级结论基于对公司经营风险、财务风险及债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为 A+，维持“乐歌转债”的信用等级为 A+，评级展望为稳定。

跟踪评级报告|18附件1-1公司股权结构图（截至2026年3月底）

资料来源：公司提供

附件1-2公司组织架构图（截至2026年3月底）

资料来源：公司提供

附件1-3公司主要子公司情况（截至2026年3月底）持股比例

子公司名称注册资本金（万元）主营业务取得方式直接间接

乐歌人体工学（越南）有限公司732.00万美元制造业100.00%--新设成立

Lecangs LLC 100.00 万美元 仓储物流服务及货物销售 100.00% -- 新设成立

沃美特（香港）有限公司10.00万港币商品贸易100.00%--新设成立

福来思博美国公司250.00万美元商品贸易100.00%--新设成立乐歌（宁波）国际贸易有限责任公司1.25亿元商品贸易100.00%--新设成立

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

跟踪评级报告|19附件2-1主要财务数据及指标（公司合并口径）项目2024年2025年2026年3月财务数据

现金类资产（亿元）26.0822.4615.45

应收账款（亿元）5.003.963.60

其他应收款（亿元）1.730.580.63存货（亿元）5.675.865.76

长期股权投资（亿元）0.730.740.74

固定资产（亿元）24.2426.5426.08

在建工程（亿元）1.689.179.92

资产总额（亿元）101.51102.5195.67

实收资本（亿元）3.413.423.42

少数股东权益（亿元）0.000.000.00

所有者权益（亿元）36.5337.2936.93

短期债务（亿元）12.4114.2911.59

长期债务（亿元）38.4737.4037.67

全部债务（亿元）50.8851.6949.26

营业总收入（亿元）56.7067.1514.96

营业成本（亿元）40.1848.8410.69

其他收益（亿元）0.540.460.10

利润总额（亿元）3.953.140.01

EBITDA（亿元） 9.38 10.86 --

销售商品、提供劳务收到的现金（亿元）62.4273.3715.70

经营活动现金流入小计（亿元）66.0377.7716.85

经营活动现金流量净额（亿元）6.5811.251.00

投资活动现金流量净额（亿元）1.44-11.30-4.41

筹资活动现金流量净额（亿元）1.27-1.58-3.27财务指标

净营业周期（天）16.7913.24--

应收账款周转次数（次）15.0715.00--

存货周转次数（次）7.838.47--

总资产周转次数（次）0.670.66--

现金收入比（%）110.07109.27104.94

EBITDA 利润率（%） 16.55 16.18 --

总资产报酬率（%）6.264.84--

净资产收益率（%）9.196.96--

长期债务资本化比率（%）51.2950.0750.49

全部债务资本化比率（%）58.2058.0957.15

资产负债率（%）64.0163.6261.40

流动比率（%）162.96131.36147.71

速动比率（%）140.65109.59119.34

销售商品提供劳务收到的现金/流动负债（%）2.452.72--

现金短期债务比（倍）2.101.571.33

EBITDA 利息倍数（倍） 6.82 6.05 --

全部债务/EBITDA（倍） 5.42 4.76 --

注：1.公司合并口径2026年一季度财务报表未经审计；2.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；3.“--”表示指标不适用

资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理

跟踪评级报告|20附件2-2主要财务数据及指标（公司本部口径）项目2024年2025年2026年3月财务数据

现金类资产（亿元）15.6215.1310.01

应收账款（亿元）5.142.154.03

其他应收款（亿元）0.855.095.73存货（亿元）0.990.871.00

长期股权投资（亿元）23.5623.5423.53

固定资产（亿元）4.244.013.95

在建工程（亿元）0.080.010.01

资产总额（亿元）52.5552.7350.20

实收资本（亿元）3.413.423.42

少数股东权益（亿元）0.000.000.00

所有者权益（亿元）26.5626.9526.96

短期债务（亿元）8.469.986.68

长期债务（亿元）9.558.369.75

全部债务（亿元）18.0018.3516.43

营业总收入（亿元）17.7014.763.12

营业成本（亿元）13.6311.852.61

其他收益（亿元）0.370.340.05

利润总额（亿元）2.511.580.01

EBITDA（亿元） 3.09 2.26 --

销售商品、提供劳务收到的现金（亿元）24.1120.0811.11

经营活动现金流入小计（亿元）25.0121.1817.79

经营活动现金流量净额（亿元）5.385.21-9.08

投资活动现金流量净额（亿元）-6.48-1.39-0.18

筹资活动现金流量净额（亿元）8.24-2.144.99财务指标

净营业周期（天）48.685.61--

应收账款周转次数（次）2.844.05--

存货周转次数（次）11.0812.71--

总资产周转次数（次）0.380.28--

现金收入比（%）136.16136.02356.38

EBITDA 利润率（%） 17.43 15.33 --

总资产报酬率（%）6.594.30--

净资产收益率（%）9.795.36--

长期债务资本化比率（%）26.4423.6826.56

全部债务资本化比率（%）40.4040.5037.86

资产负债率（%）49.4548.8946.29

流动比率（%）142.46134.95155.86

速动比率（%）136.37129.93148.40

销售商品提供劳务收到的现金/流动负债（%）1.481.16--

现金短期债务比（倍）1.851.521.50

EBITDA 利息倍数（倍） 5.22 3.33 --

全部债务/EBITDA（倍） 5.84 8.11 --

注：1.公司本部2026年一季度财务报表未经审计；2.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；3.“--”表示指标不适用，“/”表示数据未获资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理

跟踪评级报告|21附件3主要财务指标的计算公式指标名称计算公式增长指标资产总额年复合增长率

净资产年复合增长率（1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%

营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%利润总额年复合增长率经营效率指标

净营业周期应收账款周转天数+存货周转天数-应付账款周转天数

应收账款周转次数营业总收入/平均应收账款净额

存货周转次数营业成本/平均存货净额

总资产周转次数营业总收入/平均资产总额

现金收入比销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%盈利指标

总资产报酬率（利润总额+费用化利息支出）/平均资产总额×100%

净资产收益率净利润/所有者权益×100%

EBITDA 利润率 EBITDA/营业总收入×100%债务结构指标

资产负债率负债总额/资产总计×100%

全部债务资本化比率全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%

长期债务资本化比率长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%

担保比率担保余额/所有者权益×100%长期偿债能力指标

EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出

全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA短期偿债能力指标

流动比率流动资产合计/流动负债合计×100%

速动比率（流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%

销售商品提供劳务收到的现金/流动负债销售商品提供劳务收到的现金/流动负债合计

现金短期债务比现金类资产/短期债务

注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据

短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务

长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务

全部债务=短期债务+长期债务

EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销

利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出

应收账款周转天数=360/应收账款周转次数

存货周转天数=360/存货周转次数

应付账款周转天数=360/(营业成本/平均应付账款)

跟踪评级报告|22附件4-1主体长期信用等级设置及含义

联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。

具体等级设置和含义如下表。

信用等级含义

AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 不能偿还债务

附件4-2中长期债券信用等级设置及含义联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。

附件4-3评级展望设置及含义

评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。

评级展望含义

正面存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大稳定信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大负面存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大发展中特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持附件4-4列入评级观察设置及含义

列入评级观察是对于已对受评主体给出了评级结果，由于突发事件，且对突发事件暂时没有结论时，采取的一种评级行动。评级观察分为“列入正面观察名单”“列入负面观察名单”和“列入评级观察名单”。

评级观察分类含义

列入正面观察名单未来3~6个月内信用评级有可能上调

列入负面观察名单未来3~6个月内信用评级有可能下调

重大事件或者其他变动因素对受评对象信用水平的影响不明朗，未来3~6个月内信用评级的调整方向尚列入评级观察名单无法判断

跟踪评级报告|23