【投资要点】

全球最大的化妆品公司，业绩和估值的双重验证。欧莱雅创立于1909年，1963 年在巴黎证券交易所上市，是全球最大的化妆品公司。从2000-2023 年销售收入从126.7 亿上升至411.8 亿欧元，CAGR 为5.3%；期间股价涨幅518%，CAGR 为8.24%，同期CAC40、SBF120指数分别上涨36%和51%。欧莱雅的成长不仅验证全球消费品牛股辈出潜力，也彰显出美业的长坡厚雪及公司优秀的多品牌运营能力。

4 大维度构筑公司护城河。①品牌资产稀缺性：旗下赫莲娜、卡尼尔、科颜氏、美宝莲纽约已有百余年历史，兰蔻、薇姿等向百年靠近，品牌精神及口碑积淀深厚，难以复刻。②多品牌运营能力验证：四大事业部共37 个品牌，覆盖高端至大众市场的护肤、彩妆、香水及护发需求。产品、配方及渠道研判优化本土运营策略，在北美、非洲、亚洲等多方验证。③研发能力有效承接生命周期：创始人舒莱尔及多任经理人具备科研背景，研发费率长期保持3-4%。除早期染护发专利外，麦色滤、玻色因等当家成分为旗下品牌构建坚实壁垒。④组织架构和培养机制：财权和经营权分立，除创始人外5 名经理人均为内部提拔。阿米巴式架构保证各事业部和品牌单元的高效运转，完备的招聘机制、相对透明的升职及激励路径有助于激发员工潜力。

4 大品牌运营方法论。①并购前瞻：上市次年收购高端品牌兰蔻，以赫莲娜为契机进军超高端，三轮开拓后战略空位基本补齐。近十年着力开发皮肤科学及天然成分护肤、布局小众香水、奢侈品等情绪价值消费，向科技美妆转型。②因地制宜：品牌收购后先进行本地化整合，将自有研发及领先护肤概念嫁接，并注入国际化色彩。如美宝莲纽约、Soft Sheen/Carson、小护士等渠道网整合案例。③单品打造：锚定当家成分，带领核心单品配方升级和品线延伸。如兰蔻小黑瓶在与小棕瓶亦步亦趋中找到定位突破点；玻色因家族成员不断扩充。④渠道转型：欧洲及北美沙龙、百货专柜起家，2014 年开始进行数字化转型，至2021 年电商收入占比提升至29%，中国市场占比可达到80%。

【配置建议】

欧莱雅等国际美妆企业为国货树立了良好的品牌运营和资产培育典范。建议持续关注品牌培育已进入收获期的珀莱雅、巨子生物等；大众市场关注放量提速的上美股份、丸美股份；高端护肤关注水羊股份；多品牌运营关注上海家化等。

【风险提示】

消费力恢复不及预期；品牌竞争加剧等。