迈向应用创新，再造宁德时代——换电篇站在2025 年展望国内动力市场，需求端国内电动化进入深水区，仅剩的市场更加依托于更高性价比的解决方案、更广泛的基础设施建设；供给端电池企业的配套关系进一步固化，宁德时代2024 年在高端乘用车的份额达到72%，整体则为45%，高端市场宁德时代的品牌价值无疑，但低端市场再上层楼也需更多布局。从宁德时代近两年的战略方向看，动力、储能电池持续的材料体系研发、极限制造创新仍是重点和基础，与之同时面向市场应用的集成产品、商业模式创新有被更多的提及。从投资的角度看，锂电池需求的爆发期已过，需求增速预期和估值同步下移，但新能源替代化石能源的产业趋势方兴未艾，更多应用场景从理想走到现实，带来更为广阔的市场空间和盈利弹性。因此，我们将宁德时代的研究重点，从锂电池制造转向应用创新布局，关注换电与车电分离、滑板底盘、数据中心储能集成、零碳电网等业务进展。

乘用车：巧克力换电焕新出发，创新增厚价值

宁德时代最早在2022 年1 月发布了第一代巧克力换电方案，2024 年12 月巧克力换电方案焕新出发，提出了更为明确的目标规划。宁德时代积极推动换电战略，除了业务向下游延伸带来的利润增厚外，更重要的是为了突破经济型车型的电动化率，并在经济型市场的动力电池竞争中实现破局。首先，从2025 年1-7 月国内新能源车的分价格带渗透率来看，5-15 万市场的份额提升则略显艰难，5-10 万为38%、10-15 万为52%，落后于整体电动化。5-15 万价格带新能源车渗透率提升的核心矛盾，是性价比和补能效率更难兼容。其次，从5-15 万新能源车的竞争格局来看，比亚迪、吉利的技术解决方案、规模优势、电池自制的成本优势，使得其他车企的竞争压力较大。定量分析来看，若宁德时代不推动换电模式，预计未来乘用车市占率在40%左右，若换电模式成功推广，宁德时代的乘用车市场份额有望超过50%。

对于车电分离和换电的商业模式能否成功，是否意味着宁德时代需要让利给消费者，进而达到推广的目标，我们并不这么认为，车电分离和换电是商业模式的创新，最终的结果是多方共赢的：1）首先，电池资产归属于消费者时，无法发挥其全部的循环寿命价值，但在电池银行中能够充分体现，根据前文计算，宁德时代即使家庭包定价降低至平价，只要能保证电池的平均循环寿命达到10 年以上，依然是有经济性的。2）其次，在出售二手车时，消费者持有电池资产甚至对整车残值是负面贡献，车电分离也能有效解决这一问题。3）再者，从保险公司的角度看，由于动力电池寿命、安全的不确定性问题，新能源车保险定价的难度较大，车电分离和换电能更好的保障电池安全，降低保险赔付率，进而可以推出更有竞争力的保险定价，对于保险公司和车主也能实现共赢，这同样变相体现了宁德时代长循环寿命电池的价值。

商用车：骐骥换电加码，构建八纵十横网络

电动重卡应该走换电还是超充，仍是目前产业有争议的问题，我们认为换电主要基于以下优势：

首先是补能效率换电更高，其次是经济性优势，换电模式的首次购车成本低，采用底置电池方案、电耗具备优势，此外超充对电池寿命存在一定影响，换电生命周期成本更低。此外从远期愿景来看，重卡未来将走向无人驾驶，公路交通未来也将绿色转型，都更加适配换电。

风险提示

1、换电车型销量不及预期风险；2、动力电池平均循环寿命不及预期；3、产业链价格大幅上涨影响经济性；4、盈利预测不及预期。