投资要点

Q1 出货量同比高增，业绩超市场预期。26 年Q1 营收1291 亿元，同环比+52%/-8%，归母净利润207 亿元，同环比+49%/-10%，扣非净利润181 亿元，同+53%/-13%；毛利率24.8%，同环比+0.4/-3.4pct，归母净利率16.1%，同环比+0.4/-0.4pct。

储能发力，Q1 电池确收超200gwh，26 年排产上修至1.1-1.2TWh。我们预计26 年Q1 公司产量220-230GWh，同增50-60%，环比微降，销量200GWh+，同环比+50%/-10%，储能我们预计50GWh，占比25%，同环比+125%/+65%，大幅提升，动力出货150GWh+，同环比+50%/-22%。海外电动车销量加速，国内单车带电量提升，全球储能需求旺盛，我们预计公司26 年排产有望实现1.1-1.2TWh，对应出货量1000GWh，同增50%，其中储能出货250-300GWh，同比翻番以上增长，市占率进一步提升，我们预计27 年公司出货量维持20%+增长。

成本传导较顺畅，单wh 利润基本维持稳定。我们测算26 年Q1 公司动力储能电池均价0.6-0.65 元/wh，环比小幅上涨2-3 分/wh，主要传导部分原材料涨价。盈利端，电池毛利率我们预计环比下降3pct，同比提升1pct，单wh 毛利0.13-0.14 元/wh，单wh 利润我们预计0.075-0.08 元/wh，环比略微降低，主要考虑到原材料成本上涨，电池企业传导有1-2 月时滞。但公司成本管理能力强、产业链议价权强、资源布局全面，盈利领先优势将进一步扩大，全年单wh 利润可保持0.08 元/wh。

Q1 汇兑明显损失，我们预计负债大幅增加89 亿。26 年Q1 我们测算汇兑损失17亿+，主要由于人民币升值。Q1 投资收益27 亿，同环比+101%/-2%；其他收益33亿，同环比+6%/+13%。Q1 资产减值损失-14 亿元，同比+22%，环比大幅下降70%。

Q1 费用率7.3%，同环比+0.2/-0.5pct，基本平稳。Q1 末存货1089 亿元，较年初增15%；Q1 末预付款192 亿，较年初增34%，主要为锁定原材料；Q1 末我们预计负债为942 亿，较年初增89 亿，增加明显，我们预计质保金45 亿，其余44 亿为返利计提。Q1 经营性现金流337 亿元，同环比+2%/-36%，现金流持续亮眼；Q1 资本开支124 亿元，同环比+20%/+1%，持续加大产能扩张。

成立时代资源，深化上游布局。公司拟成立子公司时代资源，注册资本拟定300 亿，作为公司新能源矿产领域的专业投资运营与管理平台，整合现有矿产，并积极拓展新的优质资源项目，保障供应链安全。

盈利预测与投资评级：考虑到下游需求超预期，我们上修公司归母净利润预期26-28 年至962/1215/1469 亿元（此前预期940/1168/1428 亿元），同增33%/26%/21%，对应PE 为20/16/13x，考虑到公司为全球动力电池龙头，技术、成本客户行业领先，26 年市占率有望进一步提升，我们给予26 年30x PE，对应目标价632 元，维持“买入”评级。

风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期