26Q3 收入高增、税费及产品结构影响盈利。公司26Q1-3 营收4421 亿元，同比+56%，归母净利645.3 亿元，同比+32%，扣非净利578.8 亿元，同比+33%，毛利率22.7%，同比-2.6pct，归母净利率14.6%，同比-2.7pct，扣非净利率13.1%，同比-2.3pct；其中26Q3 营收1652 亿元，同环比+59%/+12%，归母净利212.5 亿元，同环比+15%/-6%，扣非净利188.6 亿元，同环比+15%/-10%，毛利率20.7%，同环比-5/-2pct，归母净利率12.9%。

动储产销两旺，需求持续增长。26Q1-3 公司电池产量约800GWh，同比+53%，销量约700GWh，同比+60%，其中Q3 销量260GWh，同环比+57%/+13%。拆分来看，我们预计26Q1-3 动力电池销量约520GWh，同比+51%，其中Q3 销量195GWh，同环比+51%/+14%；26Q1-3 储能电池销量约176GWh，同比+93%，其中Q3 销量67GWh，同环比+81%/+13%。全年看，我们预计公司排产1100GWh，对应全年销量1000GWh，同比增长约50%。展望27 年，我们预计公司出货有望同比增长20-30%。

价格环比稳定，税费及产品结构变化影响单位盈利，后续有望部分传导。我们预计26Q3 动力电池收入1170 亿元，同比+54%，均价0.68 元/Wh，环比基本持平，毛利率18%，同环比-5/-2pct，单Wh 毛利0.11 元，同环比-20%/-10%，单Wh 利润0.057元，同环比-35%/-20%；储能26Q3 收入324 亿，同比+78%，均价0.55 元/Wh，环比持平，毛利率20%，同环比-6/-3pct，单Wh 毛利0.10 元，同环比-25%/-10%，单Wh 利润0.056 元，同环比-38%/-18%。整体看，消费税及出口退税影响、国内储能占比提升等，电池口径单Wh 利润0.057 元，全公司口径单Wh 利润0.081 元。公司积极与下游客户顺价，预计后续盈利有望企稳。

税金及减值损失增加，现金流阶段性减少。26Q3 营业税金及附加22.1 亿元，环增15.3 亿元，系消费税影响约10 亿元，资产减值损失17.1 亿元，环增11.9 亿元，二者合计明显影响Q3 利润。26Q3 期间费用率6.5%，同比-1pct，环比基本持平，其中研发费用率4.3%，环比+0.2pct，明显增加；Q3 汇兑损失约6 亿元，环比收窄4亿元。26Q3 其他收益18 亿元，环比+38%，投资净收益29 亿元，环比-16%。26Q3末预计负债1041 亿元，环比增加55 亿元，大部分为质保金增加；合同负债407 亿元，环比增加42 亿元，订单充足；存货1448 亿元，较年初增长53%，环比新增140亿元，对应新增近30GWh 库存。26Q3 经营性净现金流14.1 亿元，同环比-94%/-95%，主要由于应付票据及账款减少221 亿元影响，已与供应商达成良好供货模式，后续将明显改善；Q3 资本开支171 亿元，同环比+73%/+35%，扩产稳步推进。

盈利预测与投资评级：由于下游政策和产品结构影响，我们下调26-28 年归母净利润预测至868/998/1195 亿元（ 此前预期962/1214/1468 亿元）， 同比+20%/+15%/+20%，对应PE 为14/12/10x，考虑到公司全球电池龙头地位，客户、技术优势及业务增长潜力，给予27 年20x PE，目标价431 元，维持"买入"评级。

风险提示：电动车销量不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、产业链议价权变化风险。