公司公布26 年中报：26H1 实现营收29.09 亿元(yoy-30.95%)，归母净利2.52 亿元(yoy-35.99%)，扣非净利1.15 亿元(yoy-68.28%)；其中Q2 单季度实现营收15.72 亿元(yoy-20.78%/qoq+17.58%)，归母净利1.34 亿元(yoy-42.14%/qoq+13.62%)，扣非净利0.38 亿元(yoy-82.31%/qoq-51.48%)。公司短期业绩受费用投入、信用减值等影响承压，但收入结构体现海外HJT及半导体业务拓展已初见成效，随着相关订单逐步交付验收，有望驱动业绩修复与增长，维持“买入”评级。

收入结构持续优化带动毛利率高增，海外及半导体为主要亮点分行业看，公司H1 太阳能光伏行业收入26.56 亿元，同比-34.67%，占营业收入比重91.31%；半导体及显示行业收入2.48 亿元，同比+94.66%，占比提升至8.53%，较上年同期+5.50pct，公司半导体设备业务进展良好。分地区看，境内收入9.25 亿元，同比下降72.71%，占比降至31.79%；境外收入19.84 亿元，同比增长140.64%，占比同比+48.64pct 至68.21%，较上年同期提升48.64pct。海外业务高增一定程度对冲国内光伏设备需求节奏放缓趋势，且海外H1 毛利率高达56.45%，显著高于国内的31.33%，带动公司综合毛利率同比+14.72pct 至48.46%，毛利率增长显著。

期间费用及信用减值拖累短期业绩，经营性现金流明显改善公司H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为5.61%/4.89%/18.11%/4.20%，同比分别+1.18/2.27/7.13/4.82pct ， 合计期间费用率达32.81%， 同比+15.41pct。其中公司围绕HJT、钙钛矿叠层、显示及半导体设备开展多路线同步研发，研发投入持续加码，虽然短期研发费用率有所上升，但有助于降低单一技术路线被替代的风险，并为长期成长打开弹性；财务费用率上升则主要由于报告期内外币汇兑损失增加。此外公司审慎计提信用减值损失3.42 亿元，占营业收入比重达11.74%，同比+14.21%，公司回款压力仍存；但公司H1 经营性现金净流入达16.47 亿元，而上年同期为净流出10.67 亿元，主要系公司预收货款增加，现金流情况明显改善。

技术迭代持续推进，第二成长曲线逐步成型

1）光伏领域，公司自主开发第二代NBB 及配套串焊设备，可减少银浆耗量30%以上且提升组件功率；持续推进0BB 前置焊接、钢网印刷及银包铜等技术的产业化，形成HJT 电池金属化环节竞争优势。此外H1 公司自主研发的210H 钙钛矿/晶硅异质结叠层设备实现32.5%的光电转换效率，相关整线设备完成首个商业化订单交付，持续卡位下一代光伏电池技术。2）半导体领域，公司前道高选择比化学刻蚀设备成功进入芯片厂产线验证，部分薄膜沉积产品已进入芯片生产厂并获得重复订单；后道率先实现激光开槽、激光改质切割、刀轮切割、研磨、研抛一体设备以及键合等半导体装备的国产化，多款设备已批量交付国内头部封装企业，并实现稳定量产。公司半导体第二成长曲线逐步成型。

盈利预测与估值

我们预测公司26-28 年归母净利润为7.84/12.85/16.05 亿元，同比+8.6%/+63.9%/+25.0%，对应EPS 为2.81、4.61、5.76 元，当前公司海外HJT及半导体订单有望展现为27 年及之后的业绩增速。可比公司27 年iFind 一致预期 PE 均值为54 倍，考虑到公司海外HJT 设备订单增长较快，半导体布局加速，给予公司27 年58 倍PE 估值，目标价为267.38 元。

风险提示：光伏行业下游扩产不及预期；钙钛矿电池技术进展不及预期；半导体业务进展不及预期。